23年归母净利润同比+39%，央企龙头分红再创历史新高

证券研究报告公司研究 公司点评报告 招商公路(001965)投资评级买入上次评级买入 左前明能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001邮箱：zuoqianming@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 23年归母净利润同比+39%，央企龙头分红再 创历史新高 2024年04月03日 事件：公司发布2023年报，2023年实现归母净利润67.67亿元，同比增长39.2%；扣非归母净利润50.95亿元，同比增长30.5%。其中单四季度归母净利润24.04亿元，同比增长97.6%；扣非归母净利润7.73亿元，同比增长40.2%。 点评： 剔除招商中铁股权按公允价值重新计量利得等非经影响后，2023年扣非业绩稳健增长 公司23年归母净利润67.67亿元，同比增长39.2%；剔除招商中铁原49% 股权按公允价值重新计量产生的16.46亿元利得等非经后，公司23年扣非归母净利润50.95亿元，同比增长30.5%，较21年复合增长2.6%。其中，23Q4归母净利润24.04亿元，同比增长97.6%；扣非归母净利润7.73亿元，同比增长40.2%。剔除股权公允价值重估影响后，2023年扣非业绩稳健增长。 收费公路主业业绩向好 22年疫情及四季度货车费率折扣影响逐步消除后，公司23年投资运营业务 （主要为收费公路业务）营收64.04亿元，同比增长24.6%，较21年复合增长4.9%；毛利率同比提升0.54个百分点至47.15%，带动板块毛利润同比增长26.1%至30.19亿元。此外公司参股上市及非上市路桥企业业绩同样稳中向好，23年投资收益59.88亿元，同比增长72.9%，较21年复合增长23.1%；其中对联合营企业投资收益43.32亿元，同比增长28.9%，较21年复合增长5.0%。 优质主业公路资产外延收并购节奏持续，夯实全国路产运营平台能力。2023年公司资产整合节奏积极，年初与广州越秀集团股份有限公司联合完成平临 高速竞拍项目，通过法拍手段新增高速公路投资里程106公里；2023年11月，公告拟与关联方浙江杭沪甬共同出资26.83亿元设立合资公司“浙江之江交通控股有限公司”并收购湖南永蓝高速公路公司60%股权（已完成交割），此外子公司佳选控股拟出资44.12亿元收购路劲（中国）基建有限公司100%股权。公司作为全国高速公路运营龙头平台，年内优质资产外延收并购节奏持续，叠加亳阜高速公募REITs项目的推进，有望增厚盈利以及实现营运模式的再升级。 未来依然看好公司智慧交通及交通科技板块向外向下输出优势 我国交通数智化建设势在必行，公司依托合作企业平台及旗下招商交科在行业内率先布局智能交通（23年营收占比8.5%）及交通科技（23年营收占比22.6%）相关业务，先发优势明显。持续看好公司凭借股东实力及投资优势 持续推进相关板块业务对下对外输出。 公路运营龙头平台，债转股事项落地，高成长溢价有望凸显 公司是具备强α的公路运营龙头平台，我们持续看好两大成长性：1）路产主业方面，公司相对同行维持更为积极的优质标的资产外延收并购节奏，且自身既有路产相对同行较为年轻，因此有望贡献可观业绩增长；2）公路产业链业务方面，公司发力布局智慧交通及交通科技业务，具备较为广阔的业务对外输出空间。从情绪面看，公司可转换债券的债转股已经完成，最新总股本增加至68.20亿股，事项落地带来股价情绪面向好。 锁定22-24年现金分红比例承诺，带来绝对收益配置价值 公司《未来三年（2022年—2024年）股东回报规划》承诺每年拟以现金方式分配的利润不低于当年归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者 （如有）分配后的利润的55%。2023年，公司拟现金分红36.22亿元，同比多增10.61亿元，创上市以来新高，股息率4.7%。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别70.68亿元、77.95亿元、85.55亿元，对应PE分别11倍、10倍、9倍。我们认为公司作为行业央企龙头运营管理能力突出，且延续高分红力度，或可享受一定的估值溢价，维持“买入”评级。 风险因素：外延收购不及预期；车流量增长不及预期；公路费率政策波动。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A8,297 2023A9,731 2024E14,131 2025E14,472 2026E15,192 增长率YoY% -3.8% 17.3% 45.2% 2.4% 5.0% 归属母公司净利润(百万元) 4,861 6,767 7,068 7,795 8,555 增长率YoY% -2.2% 39.2% 4.4% 10.3% 9.7% 毛利率% 35.1% 37.0% 39.7% 39.6% 39.8% 净资产收益率ROE% 8.0% 10.4% 10.3% 10.8% 11.3% EPS(摊薄)(元) 0.71 0.99 1.04 1.14 1.25 市盈率P/E(倍) 15.84 11.38 10.89 9.88 9.00 市净率P/B(倍) 1.27 1.18 1.13 1.07 1.02 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月2日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产12,08014,47328,85539,41247,736营业总收入8,2979,73114,13114,47215,192 货币资金4,3758,93120,89931,28439,229营业成本5,3886,1358,5278,7469,149 应收票据 56 36 53 54 57 营业税金及附 加51659496101 应收账款1,7671,8602,6602,6852,783销售费用7797141144152 预付账款10678109112117管理费用520552848839866 存货311367511524548研发费用196189274280294 其他5,4663,2004,6244,7525,002财务费用9081,0681,3571,2431,177 非流动资产102,859143,009149,860157,932167,061减值损失合计-15-67-50-50-50 长期股权投资46,69946,22253,67962,23071,858投资净收益3,4635,9885,6456,1176,667 固定资产（合1,1412,3721,7861,128547其他36020586065 无形资产51,53792,02492,02492,22492,324营业利润4,9667,5678,5439,24810,134 其他3,4822,3912,3712,3512,331营业外收支64738-1005050 资产总计114,939157,482178,715197,344214,797利润总额5,6137,6058,4439,29810,184 流动负债9,72417,21120,75221,78522,718所得税360388431475520 短期借款1,3412,7453,7454,5455,045净利润5,2537,2168,0118,8239,664 应付票据91100139143150少数股东损益3914499441,0291,109 应付账款 1,975 2,139 2,974 3,050 3,191 归属母公司净 利润4,8616,7677,0687,7958,555 其他6,31712,22613,89414,04714,333EBITDA4,0695,26812,02912,58313,511 非流动负债 37,540 58,133 71,643 84,653 96,163 EPS(当 长期借款 其他 19,051 18,489 38,636 19,497 53,636 18,007 65,636 19,017 75,636 20,527 年)(元)0.751.061.041.141.25 负债合计47,26475,34492,395106,438118,881 现金流量表单位:百万元 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权益 7,131 17,085 18,029 19,057 20,167 经营活动现金 流 3,878 4,438 6,586 6,889 7,629 归属母公司股东 权益60,54365,05368,29271,84975,749 净利润 5,2537,2168,0118,8239,664 负债和股东权益 114,939 157,482 178,715 197,344 214,797 折旧摊销 1,985 2,570 2,230 2,042 2,150 重要财务指标 单位:百万元 财务费用1,1561,3071,7142,0792,428 投资损失 -3,463 -5,988 -5,645 -6,117 -6,667 营业总收入 8,297 9,731 14,131 14,472 15,192 营运资金变动 其它 -737 -316 -670 3 86 190 22 40 14 40 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 同比（%）-3.8%17.3%45.2%2.4%5.0% 资本支出 -693 -538 -1,780 -1,580 -1,680 归属母公司净利 投资活动现金 流-4,189405-3,535-3,947-4,561 4,8616,7677,0687,7958,555 润 同比（%）-2.2%39.2%4.4%10.3%9.7%长期投资-5,645-2,214-2,305-2,667-3,081 毛利率（%） 35.1% 37.0% 39.7% 39.6% 39.8% 其他 2,148 3,157 550 300 200 ROE%8.0%10.4%10.3%10.8%11.3% 筹资活动现金 流-1,729-2858,9087,4444,877 EPS(摊薄)(元) 0.71 0.99 1.04 1.14 1.25 吸收投资 3,550 1,805 0 0 0 P/E15.8411.3810.899.889.00借款22,80711,68916,00012,80010,500 P/B 1.27 1.18 1.13 1.07 1.02 支付利息或股 息 -4,005 -4,287 -5,602 -6,366 -7,133 EV/EBITDA19.4621.5910.9910.7810.34 现金流净增加 额-2,0164,56511,96810,3857,945 研究团队简介 左前明，中国矿业大学博士，注册咨询（投资）工程师，信达证券研发中心副总经理，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专家库成员，中国价格协会煤炭价格专委会委员，曾任中国煤炭工业协会行业咨询处副处长（主持工作），从事煤炭以及能源相关领域研究咨询十余年，曾主持“十三五”全国煤炭勘查开发规划研 究、煤炭工业技术政策修订及企业相关咨询课题上百项，2016年6月加盟信达证券研发中心，负责煤炭行业研究。2019年至今，负责大能源板块研究工作。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信