产销增长稳定，锂钾业务有望触底反弹

2024年04月02日盐湖股份(000792.SZ) 产销增长稳定，锂钾业务有望触底反弹 公司快报 证券研究报告钾肥投资评级增持-A维持评级 6个月目标价27元股价(2024-04-02)16.50元 公司发布2023年度报告 2023年公司实现营业收入215.79亿元，同比-29.80%。2023年全年 交易数据总市值(百万元) 89,642.47 流通市值(百万元) 89,640.98 总股本(百万股) 5,432.88 流通股本(百万股) 5,432.79 12个月价格区间13.65/22.53元 实现归母净利润79.14亿元，同比-49.17%；扣非归母净利润87.24亿元，同比-43.15%。其中2023年Q4营业收入57.89亿元，同比-19.67%、环比-0.79%；归母净利润23.14亿元，同比-33.56%、环比 +360.67%；扣非归母净利润32.19亿元，同比-2.15%、环比+599.65% 钾肥与锂盐业务贡献主要利润，毛利率同比下滑 盐湖股份 沪深300 11% 1% -9% -19% -29% -39% 2023-042023-072023-112024-03 股价表现 ✔营收方面，2023年钾肥、锂盐业务营业总收入分别为146.18、63.61亿元，依次同比-15.51%、-44.49%，占营收比例分别为67.74%、29.48%。 ✔毛利方面，2023年钾肥、锂盐业务毛利分别为75.02、46.08亿元依次同比减少45.4%、56.28%。毛利率方面，受益于主营产品价格景气，钾肥业务毛利率同比下滑28.1pct至51.32%，锂盐业务毛利率同比提下滑19.51pct至72.45%。 盐湖提锂成本优势凸显，钾肥产销保持稳定 ✔锂盐：（1）量：2023年碳酸锂产销分别为3.61、3.76万吨，2023年库存0.26万吨。（2）价：2023年公司单吨锂盐含税售价16.92万元/吨，2023年SMM电池级碳酸锂含税均价为25.88万元/吨，低于市场均价。（3）成本：2023年单吨锂盐成本4.86万元/吨、单吨毛利12.26万元/吨，利润空间相对较大。 ✔钾肥：（1）量：2023年钾肥产销依次为492、560万吨，同比+13.33% -15.07%，2023年库存67.24万吨。（2）毛利：2023年公司单吨钾肥售价、成本及毛利依次为2610、1444、1165元/吨。 新建项目稳步推进，锂盐产能持续扩张 据公司2023年报，公司现有钾肥产能500万吨/年，产能利用率100% 碳酸锂产能3万吨/年，产能利用率100%，新建4万吨基础锂盐一体 化项目预计于2024年年底建成，届时公司碳酸锂年产能将进一步提高。 公司在统筹盐湖资源高质量开发利用、提升资源保障能力和加强可持续发展方面持续发力。锂方面，公司盐湖提锂技术具备成本优势，锂价步入底部震荡，下方空间较为有限。钾方面，由于地缘事件等导致进口钾肥运输费用上升，海内外新增钾肥产能有限，俄罗斯和白俄罗 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-1.5 绝对收益-0.3 3M -0.9 4.8 12M -14.6 -26.2 覃晶晶分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 周古玥联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 999563375 zhougy@essence.com.cn 相关报告Q2业绩环比改善，盐湖低成 2023-09-03 本生产弹性可期锂钾业务双丰收，低成本提 2023-03-31 锂产能扩张在途锂盐量价齐增，钾肥销量下 2022-10-30 滑影响季度利润 斯的产量恢复不确定性较大，供给端或偏紧。而需求端伴随经济复苏有望维持较高增速，钾肥价格中枢有望上移，或助力公司业绩释放。 投资建议： 预计公司2024-2026年营业收入分别为191.21、222.66、259.73亿元，预计净利润75.20、85.71、110.34亿元，对应EPS分别为1.381.58、2.03元/股，目前股价对应PE为11.9、10.5、8.1倍，维持“增持-A”评级，6个月目标价维持27.0元/股。 风险提示：锂价大幅波动，需求不及预期，项目进展不及预期 (百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入 30,747.9 21,578.5 19,120.9 22,266.0 25,972.9 净利润 15,564.6 7,913.6 7,519.6 8,570.8 11,034.4 每股收益(元) 2.86 1.46 1.38 1.58 2.03 每股净资产(元) 4.64 5.87 7.47 8.89 10.52 盈利和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 5.8 11.3 11.9 10.5 8.1 市净率(倍) 3.6 2.8 2.2 1.9 1.6 净利润率 50.6% 36.7% 39.3% 38.5% 42.5% 净资产收益率 61.8% 24.8% 18.5% 17.7% 19.3% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 1.0% 2.5% ROIC 194.3% 67.1% 67.5% 81.0% 85.0% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 30,747.9 21,578.5 19,120.9 22,266.0 25,972.9 成长性 减:营业成本 6,427.1 9,484.4 8,127.1 9,785.6 10,130.0 营业收入增长率 108.1% -29.8% -11.4% 16.4% 16.6% 营业税费 1,572.7 1,239.5 956.0 1,071.0 1,067.5 营业利润增长率 256.0% -51.9% -10.8% 13.3% 30.7% 销售费用 255.7 143.8 127.4 148.4 173.1 净利润增长率 247.5% -49.2% -5.0% 14.0% 28.7% 管理费用 908.4 751.9 573.6 668.0 779.2 EBITDA增长率 122.9% -51.4% -6.7% 13.3% 29.0% 研发费用 256.5 131.1 116.2 135.3 157.8 EBIT增长率 132.8% -53.4% -7.7% 13.4% 30.5% 财务费用 123.0 -181.8 95.6 111.3 129.9 NOPLAT增长率 224.8% -55.2% -8.3% 13.4% 30.5% 资产减值损失 -108.2 -44.1 -44.1 -44.1 -44.1 投资资本增长率 29.8% -8.8% -5.6% 24.4% -0.9% 加:公允价值变动收益 11.8 82.8 - - - 净资产增长率 144.4% 21.8% 27.4% 19.4% 19.0% 投资和汇兑收益 67.8 79.7 - - - 营业利润 21,396.8 10,284.9 9,169.0 10,390.6 13,579.6 利润率 加:营业外净收支 -42.9 361.8 361.8 361.8 361.8 毛利率 79.1% 56.0% 57.5% 56.1% 61.0% 利润总额 21,353.8 10,646.7 9,530.8 10,752.3 13,941.3 营业利润率 69.6% 47.7% 48.0% 46.7% 52.3% 减:所得税 1,675.8 1,280.8 1,146.6 1,293.5 1,677.2 净利润率 50.6% 36.7% 39.3% 38.5% 42.5% 净利润 15,564.6 7,913.6 7,519.6 8,570.8 11,034.4 EBITDA/营业收入 72.2% 50.0% 52.7% 51.3% 56.7% EBIT/营业收入 70.0% 46.5% 48.5% 47.2% 52.8% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 90 135 162 144 128 货币资金 16,523.9 17,759.0 27,810.5 33,617.8 43,777.7 流动营业资本周转天数 40 75 70 74 79 交易性金融资产 2,103.9 3,620.7 3,620.7 3,620.7 3,620.7 流动资产周转天数 244 498 649 707 734 应收帐款 982.9 241.8 843.4 420.3 1,053.8 应收帐款周转天数 14 10 10 10 10 应收票据 5,707.3 6,692.4 4,295.1 8,499.7 6,425.2 存货周转天数 17 25 24 25 22 预付帐款 258.5 346.9 171.8 452.8 193.8 总资产周转天数 394 737 952 971 963 存货 1,765.1 1,233.2 1,336.0 1,757.4 1,444.9 投资资本周转天数 137 211 221 207 196 其他流动资产 1,942.2 478.0 478.0 478.0 478.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 61.8% 24.8% 18.5% 17.7% 19.3% 长期股权投资 152.1 121.2 121.2 121.2 121.2 ROA 46.9% 20.2% 15.3% 14.5% 16.6% 投资性房地产 87.9 87.9 87.9 87.9 87.9 ROIC 194.3% 67.1% 67.5% 81.0% 85.0% 固定资产 7,718.1 8,468.5 8,724.3 9,077.6 9,328.5 费用率 在建工程 466.2 627.1 627.1 627.1 627.1 销售费用率 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 无形资产 1,007.2 918.1 848.8 779.5 710.2 管理费用率 3.0% 3.5% 3.0% 3.0% 3.0% 其他非流动资产 3,267.5 5,812.5 5,806.0 5,799.5 5,793.0 研发费用率 0.8% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 资产总额 41,982.8 46,407.3 54,770.8 65,339.4 73,662.0 财务费用率 0.4% -0.8% 0.5% 0.5% 0.5% 短期债务 - 12.0 - - - 四费/营业收入 5.0% 3.9% 4.8% 4.8% 4.8% 应付帐款 2,374.3 2,642.4 1,656.4 3,519.7 1,838.5 偿债能力 应付票据 16.1 61.9 4.9 75.5 7.8 资产负债率 32.2% 25.2% 19.2% 19.1% 14.6% 其他流动负债 6,129.4 6,675.8 6,673.0 6,676.7 6,674.1 负债权益比 47.4% 33.8% 23.8% 23.6% 17.1% 长期借款 1,433.7 128.2 - - - 流动比率 3.44 3.23 4.63 4.76 6.69 其他非流动负债 3,554.1 2,196.3 2,196.3 2,196.3 2,196.3 速动比率 3.23 3.10 4.47 4.58 6.52 负债总额 13,507.5 11,716.6 10,530.6 12,468.2 10,716.7 利息保障倍数 174.