3月PMI解读20240401：关注景气改善的持续性

主要数据 3月制造业PMI为50.8%，前值49.1%；非制造业商务活动指数53.0%，前值51.4%；综合PMI为52.7%，前值50.9%。 制造业PMI重回扩张区间，除季节性因素外，内外需同步改善是主因。需求端改善幅度明显好于供给端，并对生产起到较大提振作用，但从业人员指标仍然偏弱，出厂价格指数下行，需求改善→供给增加与就业改善→物价上行的传导链条，有待进一步通畅。从季节性规律上看，4月制造业和服务业PMI环比下行的概率较大，3月是否成为经济拐点，仍取决于总需求恢复的强度及持续性。二季度财政投资逐步形成工作量，托底作用渐显，关注景气改善的持续性。 制造业重回扩张区间，总需求改善是主要动力 3月制造业PMI录得50.8%，较上月提升1.7 pct，上行明显超季节性。内外需同步大幅改善，或是主要的季节外因素。第一，价格指数分化，购入与出厂价格指数分处扩张和收缩区间，且走势背离，制造业利润空间或将继续收窄。第二，库存指数边际改善，但仍处收缩区间，未来走势取决于总需求恢复情况。第三，供给端季节性回升，生产较活跃，进口、采购量明显改善，人员招聘尚未明显改善。第四，需求端大幅改善，或是3月PMI转正的主要动力。第五，大企业景气上行，中小企业重回扩张区间，小企业景气改善幅度较大。 服务业景气上行，建筑业扩张加速 非制造业商务活动PMI录得53.0%，较上月升高1.6 pct，景气度连续四个月上行。第一，服务业景气持续上行至52.4%，连续三个月回升并处于扩张区间；分行业看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等与企业生产密切相关的行业商务活动指数景气度较高。第二，建筑业商务活动指数录得56.2%，较上月提升2.7 pct，天气转暖和节后集中开工，建筑工程项目进度加快，建筑业快速扩张。 第三，综合PMI产出指数为52.7%，我国企业生产经营扩张加快。 风险提示： 政策宽松力度不及预期，货币政策超预期收紧。 2024年3月31日，国家统计局公布3月份中国采购经理指数（PMI）。3月制造业PMI为50.8%，前值49.1%；非制造业商务活动指数53.0%，前值51.4%； 综合PMI为52.7%，前值50.9%。 1制造业景气重回扩张区间，总需求改善是主要动力 制造业PMI重回扩张区间，环比改善超季节性。3月制造业PMI录得50.8%，较上月提升1.7 pct，时隔五个月重回扩张区间。3月制造业PMI上行符合季节性规律，尤其是对春节处于2月的年份，升幅普遍高于春节在1月的年份。分析与2024年春节所在日期相近的2016年、2018年、2019年和2021年，3月制造业PMI分别较上月升高1.2pct、1.2pct、1.3 pct、1.3pct，四年环比升幅均值1.25 pct，对比看今年3月制造业PMI上行明显超季节性。 内外需同步边际改善，幅度超过季节性。对比供需两端，3月需求端改善幅度明显强于供给端，新订单、新出口订单、在手订单指数分别上行4.0 pct、5.0 pct、4.1 pct。整体看需求回暖对供给端起到较大提振作用，但部分指标仍然偏弱，从业人员指数仅提升0.6 pct至48.1%，企业增加人员招聘扩产意愿仍不强； 进一步对价格指数的拉动仍偏弱，出厂价格指数下降0.7 pct至47.4%，且制造业企业原料购进与产品出厂价格指数走势背离，利润空间进一步收窄。由此可知，需求改善→供给增加与就业改善→物价上行的传导链条，有待进一步畅通。而从季节性规律上看，4月制造业PMI环比下行的概率较大，3月是否将成为经济拐点打开上修空间，或仍取决于需求恢复的强度及持续性。 图表1：制造业景气度重回扩张区间 图表2：3月制造业PMI上行符合季节性规律 分项看，主要构成指数回升，价格指数分化持续，库存边际改善。（1）制造业PMI各分项整体上升。13个分项中12项景气水平环比上升，1项下降；处于景气扩张区间的有8项，其中6项上月处于收缩区间。（2）价格指数分化，制造业企业利润空间继续收窄。主要原材料购进价格录得50.5%，较上月升高0.4pct，连续九个月处于扩张区间，原材料价格上行预期提升；而另一项价格指数，出厂价格录得47.4%，较上月下降0.7 pct，连续六个月处于收缩区间，且下行预期提升，或是处于对未来需求不确定的担忧。购入与出厂价格指数分处扩张和收缩区间，且走势背离，制造业利润空间或将继续收窄。（3）库存指数边际改善，但仍处收缩区间。3月产成品库存指数48.9%，较上月升高1.0pct；原材料库存指数48.1%，较上月升高0.6 pct。产成品库存边际回升，但仍处于收缩区间，库存回升预期不强，结合采购量指数由收缩升至52.7%的扩张区间，企业主动补库意愿有所提升，企业库存可能处于从主动去库存向被动去库存的过渡阶段，部分行业或已迈入主动补库进程，未来走势或仍需视总需求恢复情况而定。 图表3：制造业PMI主要指数整体回升，价格分化，库存仍处低位 供给端季节性回升，生产较活跃，进口、采购量明显改善。生产指数录得52.2%，较上月升高2.4pct，2月受春节假期影响回踩景气线后快速回升至近半年高位。3月生产指数回升存在季节性因素，与2024年春节所在日期相近的2016年、2018年、2019年和2021年，3月制造业PMI生产指数分别较上月升高2.1 pct、2.4pct、3.2pct、2.0pct，四年均值2.4pct，与2024年3月2.4pct的涨幅一致。进口和采购量指数分别录得50.4%和52.7%，分别较上月升高4.0 pct和4.7 pct，分别时隔11个月和5个月重回扩张区间。从业人员指数录得48.1%，较上月升高0.6 pct，仍处于上年6月以来低位波动区间，人员招聘尚未明显改善。 图表4：生产指数环比上行符合季节性 图表5：进口指数重回扩张区间 需求端大幅改善，或是3月PMI转正的主要动力。3月新订单指数录得53.0%，较上月大幅提升4.0pct，时隔5个月重回扩张区间，景气度较高；环比走势上看，2016年、2018年、2019年和2021年，3月制造业PMI新订单指数分别较上月提升2.8 pct、2.3 pct、1.0 pct、2.1 pct，四年均值2.05 pct，2024年3月新订单指数走势显著强于季节性。新出口订单指数录得51.3%，较上月升高5.0 pct，上行幅度显著高于春节所在日期相似的四年2.35pct的均值，出口景气回升强于季节性。在手订单指数录得47.6%，较上月升高4.1 pct，景气度改善幅度较大，虽仍处于收缩区间，但升至近12个月最高。 图表6：新订单指数大幅上行 图表7：新出口订单指数重回扩张区间，走势强于季节性 大企业景气上行，中小企业重回扩张区间，小企业景气改善幅度较大。制造业大企业PMI录得51.1%，较上月提升0.7 pct，景气度进一步增强；中、小企业PMI分别录得50.6%和50.3%，分别较上月提升1.5 pct和3.9 pct，均为近12个月重回扩张区间。小企业经营改善幅度较大，主要受国内消费回暖、出口回升影响，新订单、新出口订单指数分别大幅上升8.1 pct和11.9 pct，推动小企业采购量指数上升12.4 pct，同时订单积压指数上升10.4 pct。 图表8：大企业景气上行，中小企业重回扩张区间 图表9：小企业新订单指数大幅上行 2服务业景气上行，建筑业扩张加速 非制造业商务活动指数连续四个月回升，环比走势略强于季节性。非制造业商务活动PMI录得53.0%，较上月升高1.6 pct，景气度连续四个月上行。与春节所在月份相似的2016年、2018年、2019年、2021年，3月PMI分别较上月升高1.1 pct、0.2 pct、0.5 pct和4.9 pct，均值为1.68 pct。2024年3月非制造业商务活动PMI上行幅度略好于季节性，景气水平持续回升。 服务业景气持续上行，与企业生产相关行业景气度较高。服务业商务活动指数录得52.4%，较上月上升1.4 pct，连续三个月回升并处于扩张区间。分行业看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等与企业生产密切相关的行业商务活动指数位于60.0%以上高位景气区间，业务总量增长较快；批发、铁路运输、租赁及商务服务等行业商务活动指数位于53.0%及以上，景气水平不同程度回升；餐饮、房地产等行业低于临界点。 建筑业扩张加速，工程施工进度加快。建筑业商务活动指数录得56.2%，较上月提升2.7pct，天气转暖和节后集中开工，建筑工程项目进度加快，建筑业快速扩张。其中，土木工程建筑业商务活动指数处于59.8%的较高景气区间。 企业生产经营活动整体保持扩张。综合PMI产出指数为52.7%，较上月提升1.8 pct，我国企业生产经营扩张加快。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为52.2%和53.0%。 制造业PMI重回扩张区间，除季节性因素外，内外需同步改善是主因。需求端改善幅度明显好于供给端，并对生产起到较大提振作用，但从业人员指标仍然偏弱，出厂价格指数下行，需求改善→供给增加与就业改善→物价上行的传导链条，有待进一步通畅。从季节性规律上看，4月制造业和服务业PMI环比下行的概率较大，3月是否成为经济拐点，仍取决于总需求恢复的强度及持续性。二季度财政投资逐步形成工作量，托底作用渐显，关注景气改善的持续性。 图表10：服务业景气上行，建筑业扩张加速 图表11：商务活动指数环比走势略强于季节性 3风险提示 政策宽松力度不及预期，货币政策超预期收紧。