深化布局多领域IP，有望持续受益生成式AI浪潮

2024年04月01日芯原股份(688521.SH) 深化布局多领域IP，有望持续受益生 集成电路投资评级增持-A维持评级 6个月目标价57.5元 股价(2024-04-01)34.99元 证券研究报告 公司快报 成式AI浪潮 事件： 交易数据总市值(百万元)17,491.89流通市值(百万元)17,164.31总股本(百万股)499.91流通股本(百万股)490.5512个月价格区间32.09/110.8元 3月30日公司发布2023年报，2023年实现营业收入23.38亿元，同比下降12.73%，其中半导体IP授权业务（包括知识产权授权使用费收入、特许权使用费收入）同比下降14.39%，一站式芯片定制业务 （包括芯片设计业务收入、量产业务收入）同比下降12.13%。归母净利润-2.96亿元，扣非归母净利润-3.18亿元。 2023年市场需求不景气，高研发投入助力产品体系日趋丰富： 2021年开始，全球半导体进入下行周期。根据公告，公司营收同比下滑主要系整体市场需求放缓。但公司持续保持高强度研发投入，已拥有高清视频、高清音频及语音、车载娱乐系统处理器、视频监控、物联网连接、智慧可穿戴、高端应用处理器、数据中心视频转码加速、智能像素处理等多种一站式芯片定制解决方案，以及自主可控的图形处理器IP（GPUIP）、神经网络处理器IP（NPUIP）、视频处理器IP （VPUIP）、数字信号处理器IP（DSPIP）、图像信号处理器IP（ISPIP）和显示处理器IP（DisplayProcessorIP）这六类处理器IP，1500多个数模混合IP和射频IP。 持续优化迭代核心技术，有望持续受益AIGC发展： 根据公告，公司持续围绕人工智能、物联网、高清视频应用、数据中心和Chiplet等关键应用领域进行深入的技术研发。AIGC领域，基于自研的GPU和NPUIP，推出AIGPUIP子系统，AIGPU还可根据不同的应用需求，选择用GPU来加速神经网络计算，从而实现灵活高效的AI计算；边缘人工智能领域，推出一系列创新AI-ISP、AI-GPU；物联网领域，持续拓展在22nmFD-SOI工艺上的射频类IP产品及平台方案布局，包括支持双模蓝牙、低功耗蓝牙BLE、NB-IoT、多通道GNSS及802.11ah等物联网连接技术；汽车领域，ISP8200L-FS和ISP8200-FS通过了ISO26262认证，达到随机故障安全等级ASILB级和系统性故障安全等级ASILD级；Chiplet领域，从接口IP、Chiplet芯片架构、先进封装技术、面向AIGC和智慧出行的解决方案等方面入手，持续推进公司Chiplet技术、项目的发展和产业化。我们认为，公司有望持续受益AIGC、自动驾驶、边缘AI、Chiplet等新技术发展及产业化落地。 芯原股份 沪深300 6% -9% -24% -39% -54% -69% 2023-042023-072023-112024-03 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -17.2 -34.8 -52.7 绝对收益 -15.6 -30.0 -63.9 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 国内半导体IP龙头，2023-03-29Chiplet/RISC-V/丰富IP有 望持续受益大算力时代需求 相关报告 投资建议： 我们预计公司2024年~2026年收入分别为28.76亿元、35.37亿元、 42.45亿元，归母净利润分别为0.08亿元、1.71亿元、3.57亿元，EPS分别为0.02元、0.34元和0.71元，考虑到公司作为国产IP授权及芯片定时服务企业龙头之一，前期保持高强度研发投入，给与24年10倍PS，对应目标价57.5元，维持“增持-A”投资评级。 风险提示：市场需求不及预期；新产品推广不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 2,679.0 2,338.0 2,875.7 3,537.2 4,244.6 净利润 73.8 -296.5 7.8 171.3 357.1 每股收益(元) 0.15 -0.59 0.02 0.34 0.71 每股净资产(元) 5.82 5.40 5.52 5.86 6.57 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 237.6 -59.2 2,251.2 102.4 49.1 市净率(倍) 6.0 6.5 6.4 6.0 5.3 净利润率 2.8% -12.7% 0.3% 4.8% 8.4% 净资产收益率 2.5% -11.0% 0.3% 5.8% 10.9% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 5.1% -15.5% 1.1% 12.3% 15.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,679.0 2,338.0 2,875.7 3,537.2 4,244.6 成长性 减:营业成本 1,564.9 1,291.7 1,610.4 1,980.8 2,377.0 营业收入增长率 25.2% -12.7% 23.0% 23.0% 20.0% 营业税费 4.2 6.1 5.8 7.1 8.5 营业利润增长率 296.8% -399.1% -102.9% 2,098.5% 108.5% 销售费用 137.5 114.9 129.4 141.5 148.6 净利润增长率 455.3% -501.6% -102.6% 2,098.5% 108.5% 管理费用 116.5 119.4 115.0 123.8 127.3 EBITDA增长率 96.9% -114.3% -662.3% 100.9% 58.1% 研发费用 792.9 947.2 1,035.3 1,167.3 1,273.4 EBIT增长率 387.1% -300.7% -111.5% 839.7% 103.4% 财务费用 -39.0 -4.9 12.0 14.6 20.9 NOPLAT增长率 192.6% -847.3% -106.5% 839.7% 103.4% 资产减值损失 -8.5 -19.4 - - - 投资资本增长率 147.9% -6.1% -18.2% 58.7% -13.7% 加:公允价值变动收益 23.2 -20.5 30.0 70.0 70.0 净资产增长率 6.8% -7.1% 2.1% 6.2% 12.2% 投资和汇兑收益 -8.5 -30.5 10.0 - - 营业利润 90.5 -270.7 7.8 172.2 358.9 利润率 加:营业外净收支 3.2 1.5 - - - 毛利率 41.6% 44.8% 44.0% 44.0% 44.0% 利润总额 93.7 -269.2 7.8 172.2 358.9 营业利润率 3.4% -11.6% 0.3% 4.9% 8.5% 减:所得税 19.9 27.2 - 0.9 1.8 净利润率 2.8% -12.7% 0.3% 4.8% 8.4% 净利润 73.8 -296.5 7.8 171.3 357.1 EBITDA/营业收入 7.7% -1.3% 5.7% 9.4% 12.4% EBIT/营业收入 3.2% -7.4% 0.7% 5.3% 8.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 39 79 61 46 36 货币资金 765.4 688.8 915.6 1,042.1 1,250.5 流动营业资本周转天数 72 134 92 117 134 交易性金融资产 100.4 400.1 - - - 流动资产周转天数 390 425 338 323 324 应收帐款 1,057.4 1,026.5 1,053.3 1,651.2 1,714.9 应收帐款周转天数 122 160 130 138 143 应收票据 59.4 62.6 39.3 105.6 76.3 存货周转天数 37 54 36 42 44 预付帐款 110.1 23.4 155.7 77.4 185.9 总资产周转天数 557 680 530 460 428 存货 422.5 278.6 294.3 533.6 509.5 投资资本周转天数 185 293 210 198 189 其他流动资产 292.0 237.9 228.7 252.9 239.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 2.5% -11.0% 0.3% 5.8% 10.9% 长期股权投资 35.0 5.1 5.1 5.1 5.1 ROA 1.7% -6.7% 0.2% 3.5% 7.0% 投资性房地产 - - - - - ROIC 5.1% -15.5% 1.1% 12.3% 15.8% 固定资产 519.2 505.1 470.5 436.0 401.4 费用率 在建工程 3.3 6.5 6.5 6.5 6.5 销售费用率 5.1% 4.9% 4.5% 4.0% 3.5% 无形资产 386.5 396.5 285.6 174.7 63.8 管理费用率 4.3% 5.1% 4.0% 3.5% 3.0% 其他非流动资产 675.0 775.3 612.1 679.6 671.6 研发费用率 29.6% 40.5% 36.0% 33.0% 30.0% 资产总额 4,426.2 4,406.4 4,066.6 4,964.6 5,125.2 财务费用率 -1.5% -0.2% 0.4% 0.4% 0.5% 短期债务 0.7 - - 447.9 397.2 四费/营业收入 37.6% 50.3% 44.9% 40.9% 37.0% 应付帐款 279.3 123.8 417.3 239.4 536.7 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 34.3% 38.7% 32.2% 41.0% 35.9% 其他流动负债 844.5 826.2 823.0 831.2 826.8 负债权益比 52.2% 63.2% 47.5% 69.5% 56.0% 长期借款 348.7 659.6 - 446.9 - 流动比率 2.50 2.86 2.17 2.41 2.26 其他非流动负债 45.7 96.5 68.9 70.3 78.6 速动比率 2.12 2.57 1.93 2.06 1.97 负债总额 1,518.9 1,706.1 1,309.1 2,035.8 1,839.3 利息保障倍数 -2.21 35.39 1.65 12.83 18.14 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 497.8 499.9 499.9 499.9 499.9 DPS(元) - - - - - 留存收益 2,458.3 2,249.8 2,257.6 2,428.9 2,786.0 分红比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 2,907.2 2,700.3 2,757.5 2,928.8 3,285.9 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 73.8 -296.5 7.8 171.3 357.1 EPS(元) 0.15 -0.59 0.02 0.34 0.71 加:折旧和摊销 123.7 149.9 145.5