23年报点评：个银双轮驱动，渠道转型领先背景下看好未来进一步夯实竞争优势

投资端拖累24年净利润表现。2023A公司实现归母净利润272.6亿元，同比-27.1%（已追溯I17准则）；投资收益大幅下滑是拖累公司23年全年业绩的主因，公司23年实现净投资收益/总投资收益分别为777/522亿元，同比+2.3%/-28.3%；2023A公司净投资/总投资/综合投资收益率分别为4.0%/2.6%/2.7 %，较2022年同期分别-30bp/-150bp/+40bp，公司2023年应用IFRS9新金融工具准则后，权益市场波动对当期报表净利润的冲击程度扩大是总投资收益大幅下滑的原因。 个险银保双轮驱动推动NBV正增，银保高质量发展成绩亮眼。公司寿险业务23年实现营运利润273亿，同比+0.4%。实现NBV110亿元（新假设），可比口径下较去年同期+19.1%；NBV margin提升1.7Pct至13.3%。 个险：渠道实现NBV91亿，同比+8.8%。新单期交规保262亿，同比+32.3%，驱动个险实现正增长。人力规模19.9万人，较上年同期下降4.2万；公司稳步推进“长航”转型，代理人产能大幅提升，月人均首年规模保费1 .28万元，同比+51.8%；核心人力月人均首年规模保费4.35万元，同比+26.6%。 银保：渠道实现NBV19亿元，同比+116%；期缴新保规模保费90亿元，同比+170%。期缴保费大幅增长提升渠道NBV Margin，带动银保高质量发展。 经济假设调整致EV和NBV小幅缩水，新假设更贴合现行宏观条件。23年年报对经济假设进行调整，其中投资回报率假设从5%下调0.5%至4 .5%，贴现率从11%下调2%至9%。调整后2023年寿险内含价值4020亿元，较2022年同期+1.0%（未追溯）。新假设/旧假设下23年NBV分别为110/120亿，使用新经济假设后，23年NBV较旧假设-9%。新投资收益率和贴现率假设在现行宏观经济状况下更具信服力，报表真实性有效提升。但由于存量与增量产品结构有所差异的原因，假设调整后NBV/EV水平有所下降。 投资观点：23年公司负债端实现正增长，银保渠道的高质量发展贡献主要动能；年内调整EV和NBV经济假设提升报表可读性和EV可信度。展望24年，居民当前风险偏好仍较低，负债端需求依然旺盛，期待公司继续推进“长航”转型背景下，获得领先同业的负债端表现，看好公司未来估值修复空间。目前公司2023PEV仅0.39x，处于估值相对低位，看好公司未来进一步夯实渠道端转型领先优势带来的估值修复空间。 风险提示：行业政策大幅调整；权益市场大幅波动；保单销售不如预期 财务数据和估值