2023年报点评：营收保持高增，资产温和扩张

买入（维持） 股价（2024年03月29日）5.73元 营收保持高增，资产温和扩张 ——中油资本2023年报点评 公司研究|年报点评中油资本000617.SZ 目标价格6.67元 52周最高价/最低价9.72/4.91元 总股本/流通A股（万股）1,264,208/1,264,208 A股市值（百万元）72,439 银行、财务公司业务表现强势，支撑营收增速保持高位。截至2023年末，中油资本营收增速维持在20%以上。分部来看，财务公司全年营收增速高达36.9%，在总 资产增速微弱下降的背景下，或主要受益于息差的改善以及交易性金融资产公允价值变动；昆仑银行全年营收增速11.2%，较23H1回落0.9pct，营收增速预计优于绝大多数上市银行，或主要来自净息差的支撑，2021年以来，在“做小、做难、做 专、做深”发展方向以及零售转型的引领下，其净息差实现逆势回升（23H1有所回落，但仍优于城商行平均水平）。尽管营收增速保持较高水平，但利润增速环比23Q3回落5.8pct至0.2%，主要受信用减值损失计提力度加大的影响，其中贷款、 表外信用减值损失增加明显。 资产规模温和扩张，各牌照有所分化。截至2023年末，中油资本总资产同比增速4.9%，环比23Q3回落4.9pct。分部来看，昆仑银行资产增速较22年提高2pct至11%，财务公司则延续微幅负增长，金融租赁公司2023年扩表明显提速，增速较22年抬升超10pct，表明疫情影响消除后，金租业务的修复相对显著。 作为坚守产融结合的央企金控平台，市值管理考核有望助力其ROE提升。截至2023年末，中油资本ROE（摊薄）为4.92%，较22年小幅下降，测算股利支付率仍维持30%。2024年国资委召开会议，提出今年全面推开央企上市公司市值管理考 核，中油资本作为央企金控平台，有望通过产融结合、融融协同的方式，改善营业成本，一是可以体现在管理费用端，二是产融结合所赋予的对石油链等企业的深刻理解能力，也可能助力改善信用成本，进而支撑利润增速以及ROE的企稳回升。 盈利预测与投资建议 在石油价格延续上涨、金融周期有望筑底、央企市值管理考核全面推进下，公司经营基本面有较好支撑，ROE有望进入上行通道。考虑到2023年利润增速低于预期，我们小幅调整盈利预测，预测公司24/25/26年归母净利润增速为 国家/地区中国 行业银行 核心观点 报告发布日期2024年04月01日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.52 -7.58 6.11 -11.7 相对表现% -0.31 -8.19 3.01 0 沪深300% -0.21 0.61 3.1 -11.7 屈俊qujun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523060001 于博文yubowen1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020002 王霄鸿wangxiaohong@orientsec.com.cn 20.9%/6.3%/11.5%，BVPS为8.34/8.73/9.17元（24/25年前值为8.29/8.74元）,当 前股价对应PB为0.7X/0.7X/0.6X。采用可比公司估值法，我们给予中油资本24年 0.8倍PB，对应目标价为6.67元，维持“买入”评级。 风险提示 油价超预期回落；经济复苏不及预期；特定产业不良加剧暴露。 牌照优势突出，坚守产业金融的央企金控平台：——中油资本首次覆盖报告 2024-01-26 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 745 770 889 941 1,008 同比增长(%) 0.9% 3.4% 15.4% 5.8% 7.1% 营业利润(百万元) 13,014 13,436 15,968 16,968 18,921 同比增长(%) -3.6% 3.2% 18.8% 6.3% 11.5% 归属母公司净利润(百万元) 4,918 4,926 5,958 6,332 7,061 同比增长(%) -11.4% 0.2% 20.9% 6.3% 11.5% 每股收益（元） 0.39 0.39 0.47 0.50 0.56 毛利率(%) 26.1% 24.0% 31.1% 30.9% 32.2% 净利率(%) 660.1% 639.5% 670.3% 673.1% 700.7% 净资产收益率(%) 5.2% 5.0% 5.8% 5.9% 6.2% 市盈率 14.7 14.7 12.2 11.4 10.3 市净率 0.8 0.7 0.7 0.7 0.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表（截至2024年3月29日） 收盘价 归母净利润增速 每股净资产 市净率 （元） 2022A2023A 2024E2022A 2023A 2024E2022A 2023A2024E 中航产融 3.02 -52.32%-12.47% 55.52%4.52 4.40 4.590.67 0.690.66 中粮资本 7.60 -46.67%70.80% 17.59%7.95 8.44 8.900.96 0.900.85 陕国投A 2.94 14.44%29.18% 13.44%3.17 3.34 3.540.93 0.880.83 平均值 -28.18%29.17% 28.85%5.21 5.39 5.680.85 0.820.78 数据来源：Wind，公司财报，东方证券研究所注：标红数据为一致预期数据，尚未披露2023年报 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 37,410 37,591 91,632 116,971 143,184 营业收入 745 770 889 941 1,008 应收票据、账款及款项融资 33 24 31 33 35 营业成本 551 586 613 650 683 预付账款 124 221 178 188 202 销售费用 0 0 0 0 0 存货 0 0 0 0 0 管理费用 3,574 3,910 4,445 4,704 5,038 其他 600,892 659,149 644,578 646,068 647,609 研发费用 0 0 0 0 0 流动资产合计 638,459 696,985 736,419 763,260 791,029 财务费用 195 81 1,522 1,100 842 长期股权投资 14,614 15,986 16,786 17,625 18,506 资产、信用减值损失 646 3,621 3,035 3,035 3,035 固定资产 9,324 9,023 8,749 8,476 8,202 公允价值变动收益 (946) 801 800 500 500 在建工程 57 47 69 90 112 投资净收益 4,840 4,048 4,000 4,000 4,000 无形资产 609 595 521 446 372 其他 13,340 16,013 19,894 21,017 23,012 其他 360,725 351,164 378,039 408,150 441,517 营业利润 13,014 13,436 15,968 16,968 18,921 非流动资产合计 385,329 376,815 404,163 434,787 468,710 营业外收入 10 5 5 5 5 资产总计 1,023,788 1,073,800 1,140,582 1,198,047 1,259,739 营业外支出 13 24 20 20 20 短期借款 35,526 39,694 37,000 37,000 37,000 利润总额 13,011 13,417 15,953 16,953 18,906 应付票据及应付账款 32 40 37 39 41 所得税 2,174 2,335 2,712 2,882 3,214 其他 797,882 826,287 878,437 923,239 970,742 净利润 10,837 11,082 13,241 14,071 15,692 流动负债合计 833,439 866,021 915,473 960,278 1,007,783 少数股东损益 5,919 6,156 7,282 7,739 8,630 长期借款 3,128 9,319 9,319 9,319 9,319 归属于母公司净利润 4,918 4,926 5,958 6,332 7,061 应付债券 3,433 4,494 4,600 4,600 4,600 每股收益（元） 0.39 0.39 0.47 0.50 0.56 其他 8,102 9,237 13,853 13,853 13,853 非流动负债合计 14,663 23,050 27,772 27,772 27,772 主要财务比率 负债合计 848,102 889,070 943,245 988,050 1,035,555 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 80,099 84,598 91,881 99,620 108,250 成长能力 实收资本（或股本） 12,642 12,642 12,642 12,642 12,642 营业收入 0.9% 3.4% 15.4% 5.8% 7.1% 资本公积 35,048 35,070 35,070 35,070 35,070 营业利润 -3.6% 3.2% 18.8% 6.3% 11.5% 留存收益 40,191 43,510 49,468 54,013 59,174 归属于母公司净利润 -11.4% 0.2% 20.9% 6.3% 11.5% 其他 7,706 8,909 8,276 8,652 9,047 获利能力 股东权益合计 175,686 184,729 197,337 209,997 224,184 毛利率 26.1% 24.0% 31.1% 30.9% 32.2% 负债和股东权益总计 1,023,788 1,073,800 1,140,582 1,198,047 1,259,739 净利率 660.1% 639.5% 670.3% 673.1% 700.7% ROE 5.2% 5.0% 5.8% 5.9% 6.2% 现金流量表 ROIC 4.9% 4.8% 5.9% 5.8% 6.1% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 10,837 11,082 13,241 14,071 15,692 资产负债率 82.8% 82.8% 82.7% 82.5% 82.2% 折旧摊销 725 637 348 348 348 净负债率 7.3% 9.1% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 195 81 1,522 1,100 842 流动比率 0.77 0.80 0.80 0.79 0.78 投资损失 (4,840) (4,048) (4,000) (4,000) (4,000) 速动比率 0.77 0.80 0.80 0.79 0.78 营运资金变动 (22,234) 29,527 64,225 44,589 47,260 营运能力 其它 59,426 3,276 (1,119) (1,339) (1,352) 应收账款周转率 30.2 27.3 32.3 29.4 29.6 经营活动现金流 44,108 40,554 74,