原油周报：油价继续冲高，但基本面已经出现负反馈迹象

期货研究报告|原油周报2024-03-31 油价继续冲高，但基本面已经出现负反馈迹象 研究院能源组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 市场分析 上周油价继续冲高，油价上行驱动仍旧来自地缘政治，一方面是年初以来制裁油的供应收紧，主要是受到俄油价格上限制裁收紧影响以及伊朗油人为提价，另一方面，乌克兰无人机仍旧持续袭击俄罗斯炼厂，截止目前已经有超过100万桶/日的俄罗斯炼厂 产能受到损失，预计俄罗斯炼厂负荷将在二季度下降至500万桶/日以下，原油�口暂未受到影响。但在我们看来，当前基本面已经�现负反馈迹象，尤其是中国炼厂利润已经大幅承压，国内成品油、沥青以及化工品的价格涨幅显著滞后于原油，炼厂亏损面加大，春节后民营炼厂开工率持续下降，目前已经回落至61%左右，未来随着更多炼厂检修降负，预计其开工率将下降至50%左右，地炼开工疲软之所以没有驱动油价下跌，主要是制裁油的贸易流向受限，贸易方向仅限于中国、印度等国家，即使中国需求减弱也不会对原油现货市场产生明显冲击。目前的问题是主营炼厂开工率过高，已经超过80%，虽然主营炼厂存在春耕保供等诉求，但当前国内柴油库存明显偏高，内需疲软的背景下将会导致炼厂胀库，因此我们预计在利润压缩，内需疲软、炼厂检修等多重因素的影响下，预计二季度主营炼厂将明显降负，主营炼厂或将消化前期低价库存资源为主，国内原油进口力度将会有所放缓，因此主营炼厂的降负将对原油现货市场的冲击更加明显，我们认为二季度油价面临较大的调整压力，基本面已经�现了负反馈迹象。 ■策略 单边布伦特区间75至90，基本面矛盾并不突🎧，但乌克兰对俄罗斯石油设施袭击影响较大，地缘政治冲突驱动短期油价偏强，但基本面已经�现负反馈迹象，在油价区间上演考虑逢高布空，通过买入原油看涨期权的方式规避地缘政治风险。 ■风险 下行风险：俄乌局势缓和，巴以达成停火协议，宏观尾部风险 上行风险：产油国突发性断供，欧美对俄罗斯、伊朗制裁升级、红海危机显著升级 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 原油远期曲线、月差与地区价差：3 CFTC持仓变动：4 高频库存：5 图表 图1:NYMEXWTI原油期货远期曲线丨单位：美元/桶3 图2:ICEBRENT原油期货远期曲线丨单位：美元/桶3 图3:NYMEXWTI近月跨期价差丨单位：美元/桶3 图4:NYMEXWTI远月跨期价差丨单位：美元/桶3 图5:WTI-BRENT价差丨单位：美元/桶3 图6:BRENTDUBAIEFS丨单位：美元/桶3 图7:原油基金净多持仓丨单位：份合约4 图8:成品油基金净多持仓丨单位：份合约4 图9:NYMEXWTI原油持仓结构丨单位：份合约4 图10:ICEBRENT原油持仓结构丨单位：份合约4 图11:WTI原油基金持仓结构丨单位：份合约4 图12:BRENT原油基金持仓结构丨单位：份合约4 图13:美国商业原油库存丨单位：千桶5 图14:美国成品油库存丨单位：千桶5 图15:西北欧成品油库存丨单位：千吨5 图16:新加坡成品油库存丨单位：千桶5 图17:全球原油浮式库存丨单位：千桶5 图18:西北欧原油库存丨单位：千桶5 原油远期曲线、月差与地区价差： 图1:NymexWTI原油期货远期曲线丨单位：美元/桶图2:ICEBrent原油期货远期曲线丨单位：美元/桶 2024/3/312024/3/242024/3/12024/3/312024/3/242024/3/1 8590 8085 7580 7075 6570 01/2027 08/2026 03/2026 10/2025 05/2025 12/2024 07/2024 6065 60 07/202412/202405/202510/202503/202608/202601/202706/2027 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:NymexWTI近月跨期价差丨单位：美元/桶图4:NymexWTI远月跨期价差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差 Brent1-2行价差Brent1-3行价差 56 45 4 33 22 11 0 0-1 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 -1-2 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:WTI-Brent价差丨单位：美元/桶图6:BrentDubaiEFS丨单位：美元/桶 WTI-Brent价差Brent-Dubai价差 05 -14 -2 -33 -42 -51 -6 -70 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 -8-1 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：PVMBloomberg华泰期货研究院 CFTC持仓变动： 图7:原油基金净多持仓丨单位：份合约图8:成品油基金净多持仓丨单位：份合约 WTIBrentRBOBULSDGasoilICEWTI 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 2022/042022/082022/122023/042023/082023/12 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 -20000 -40000 -60000 2022/042022/082022/122023/042023/082023/12 数据来源：CFTCBloomberg华泰期货研究院数据来源：CFTCBloomberg华泰期货研究院 图9:NymexWTI原油持仓结构丨单位：份合约图10:ICEBrent原油持仓结构丨单位：份合约 基金净多套保净空掉期净其他净基金净多套保净空其他净掉期净 600000 400000 200000 0 -200000 -400000 -600000 -800000 2021/042021/102022/042022/102023/042023/10 400000 300000 200000 100000 0 -100000 -200000 -300000 -400000 -500000 2021/042021/102022/042022/102023/042023/10 数据来源：CFTCBloomberg华泰期货研究院数据来源：CFTCBloomberg华泰期货研究院 图11:WTI原油基金持仓结构丨单位：份合约图12:Brent原油基金持仓结构丨单位：份合约 基金多头基金空头套利基金多头基金空头套利 800000 700000 600000 500000 400000 300000 200000 100000 0 2021/042021/102022/042022/102023/042023/10 500000 450000 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 2021/042021/102022/042022/102023/042023/10 数据来源：CFTCBloomberg华泰期货研究院数据来源：CFTCBloomberg华泰期货研究院 高频库存： 图13:美国商业原油库存丨单位：千桶图14:美国成品油库存丨单位：千桶 19-23年范围2024 202319-23年平均 19-23年范围2024 202319-23年平均 600000 550000 500000 450000 400000 350000 300000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 550000 510000 470000 430000 390000 350000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：EIABloomberg华泰期货研究院数据来源：EIABloomberg华泰期货研究院 图15:西北欧成品油库存丨单位：千吨图16:新加坡成品油库存丨单位：千桶 19-23年范围2024 202319-23年平均 19-23年范围2024 202319-23年平均 8000 7000 6000 5000 4000 3000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 60000 55000 50000 45000 40000 35000 30000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：PJKBloomberg华泰期货研究院数据来源：EIBloomberg华泰期货研究院 图17:全球原油浮式库存丨单位：千桶图18:西北欧原油库存丨单位：千桶 140000 130000 120000 110000 100000 90000 80000 70000 60000 2023/042023/062023/082023/102023/122024/02 65000 60000 55000 50000 45000 40000 2021/102022/032022/082023/012023/062023/11 数据来源：VortexaBloomberg华泰期货研究院数据来源：GenscapeBloomberg华泰期货研究院 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发�与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发�通知的情形下做�修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明�处为 “华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com