23年业绩符合预告，分红比例显著提升

2024年04月01日中国铝业(601600.SH) 23年业绩符合预告，分红比例显著提升 公司快报 证券研究报告铝投资评级买入-A上调评级 6个月目标价8.67元股价(2024-03-29)7.40元 交易数据总市值(百万元) 126,972.02 流通市值(百万元) 96,782.43 总股本(百万股) 17,158.38 流通股本(百万股) 13,078.71 12个月价格区间5.01/7.4元 事件：公司发布2023年年报，公司实现营业收入2250.71亿元，同比下降22.65%；实现归母净利润67.17亿元，同比上升60.23%；实现扣非归母净利润66.14亿元，同比上升111.27%。第四季度公司实现营业收入495.53亿元，环比-1.00%；实现归母 净利润13.64亿元，环比减少29.51%；实现扣非归母净利润16.85 亿元，环比减少17.65%。 业绩符合此前业绩预告。此前业绩预告预计2023年实现归母净 利润为人民币63亿元至人民币73亿元，中值68亿元；扣非归 中国铝业 沪深300 29% 19% 9% -1% -11% -21% 2023-032023-072023-112024-03 股价表现 母净利润为66亿元至76亿元，中值71亿元，此次业绩落在此前业绩预告范围内。 年度减值金额大幅收窄，四季度集中减值使得业绩环减。2023年四季度公司资产和信用减值合计6.99亿元，2024年全年资产和信用减值为6.09亿元，较2022年大幅改善46.89亿元。 原铝及氧化铝盈利改善，煤炭产量历史最高。 ✔量：据公司公告，报告期内公司 ①2023年原铝产量679万吨（同比-9万吨），Q4产量186万吨（环比-1万吨） ②2023年冶金氧化铝产量1667万吨（同比-97万吨），Q4产量421万吨（环比-2万吨）；精细氧化铝产量499万吨（同比+70万吨），Q4产量216万吨（环比+121万吨） ③2023年煤炭产量1305万吨（同比+231万吨），Q4产量336万吨 （环比-11万吨） ✔价：据同花顺，2023年SHFE铝收盘价18624.9元/吨，同比-6.5% （或-1289元/吨），成本端氧化铝均价2900.6元/吨，同比-1.5%（或 -42.9元/吨），预焙阳极均价4762.9元/吨，同比-1852元/吨。铝土 矿均价449.22元/吨，同比+32元/吨，烧碱均价2688.57元/吨，同比-850.17元/吨。 2023年Q4SHFE铝均价18981元/吨，环比+198.5元/吨，同比+225.7元/吨；氧化铝均价2958元/吨，同比+181.3元/吨，环比+99.8元/吨；预焙阳极均价4100.5元/吨，同比-2993.5元/吨，环比-104.52元/吨；铝土矿均价460.53元/吨，同比+38.87元/吨，环比-3.25元 /吨；烧碱均价2652.88元/吨，同比-980.17元/吨，环比+130.97元 /吨。 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 21.7 28.1 49.8 绝对收益 22.3 31.2 38.1 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 洪璐分析师 SAC执业证书编号：S1450524010005 honglu1@essence.com.cn 相关报告量价齐增业绩环比改善，股 2023-10-31 东增持彰显改革决心把握国企改革机遇，铝业巨 2023-08-31 擘启航 考虑一吨电解铝需要约0.47吨预焙阳极及1.9吨氧化铝，2023年原料成本端环比下移对吨毛利影响为增厚842.43元，2023年Q4原料成本端环比上涨对吨毛利影响为减少124.3元。 考虑一吨氧化铝需要2.7吨铝土矿和0.14吨烧碱，2023年原料成本端波动对吨毛利影响为同比增厚28.87元/吨，2023年Q4原料成本端波动对吨毛利影响为环比减少8.46元/吨。 ✔利：据公司公告， ①2023年原铝板块税前利润112.43亿元，税前吨利1653.38元/ 吨，较2022年提升233.7元/吨。 ②2023年氧化铝板块税前利润9.85亿元，税前吨利151.07元/吨 较2022年提升110.54元/吨。 ③2023年能源板块税前利润20.98亿元，较去年减利1.03亿元。 ✔分红：据公司公告，按公司目前已发行股本总数17,158,381,228 股计算，本次派息总额约为13.73亿元（含税），约占公司2023年度合并财务报表归属于上市公司股东净利润的20.44%，较2022年提升5.7pct。 国资委控股铝业龙头，国企改革催化经营效率提升，我们看好国企改革背景下公司经营质量提升。 √肩负保障资源安全重任，资源保障得到提升。 据公司公告，2023年新增国内铝土矿资源量2100万吨，同时公司拓宽铝土矿供应渠道，国际贸易实现同比增长；此外，宁夏能源新增获取煤炭资源量2.71亿吨。截止至2023年底，公司拥有铝土矿资源量 23亿吨。 2023年12月19日，公司公告拟与控股股东中铝集团及中国铜业、 中铝资本共同出资人民币20亿元设立中铝（雄安）矿业有限责任公司，公司以现金及资产出资人民币6亿元，持有合资公司30%的股权。公司参与建设中铝集团统一、高效的矿产资源发展平台，有利于提升公司战略性矿产资源保障能力，实现资源保障需要。 √稀缺的电解铝量增标的，我们持续看好国企改革背景下公司经营质量提升。国内电解铝新增产能稀缺，此前公司公告为盘活云铝限制指标资产，云铝（权益29.1%）拟向中国铝业股份有限公司青海分公司转让10万吨电解铝产能指标，同时公司内蒙古华云三期电解铝项目已开工建设，未来青海内蒙区域有望贡献电解铝产能增量。 投资建议： 我们预计2024-2026年营业收入预估为2332.54、2376.05、2407.02亿元，预计净利润88.05、105.37、112.70亿元，对应EPS分别为0.51、0.61、0.66元/股，目前股价对应PE为14.4、12.1、11.3倍 考虑公司仍有量增属性且经营效率改善，我们给予2024年17倍PE 上调为“买入-A”评级，6个月目标价调整为8.67元/股。 风险提示：需求不及预期，产品价格波动，限电压产超预期，环保风险及项目进展不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 290,987.9 225,070.9 233,253.6 237,604.6 240,701.9 净利润 4,191.9 6,716.9 8,804.9 10,536.8 11,270.4 每股收益(元) 0.24 0.39 0.51 0.61 0.66 每股净资产(元) 3.17 3.52 3.88 4.44 5.07 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 30.3 18.9 14.4 12.1 11.3 市净率(倍) 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 净利润率 1.4% 3.0% 3.8% 4.4% 4.7% 净资产收益率 7.7% 11.1% 13.2% 13.8% 13.0% 股息收益率 0.5% 0.0% 0.6% 0.6% 0.5% ROIC 13.2% 12.2% 14.7% 18.3% 20.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总利润表 财务指标 （百万元）2022A2023A2024E2025E2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入290,987.9225,070.9233,253.6237,604.6240,701.9减:营业成本257,602.5196,039.8201,094.7202,247.4204,817.1 成长性营业收入增长率 7.9% -22.7% 3.6% 1.9% 1.3% 营业税费 2,860.2 2,588.5 2,306.3 2,349.3 2,380.0 营业利润增长率 22.1% 11.8% 23.8% 17.2% 1.8% 销售费用 418.9 432.4 352.1 358.6 363.3 净利润增长率 -17.5% 60.2% 31.1% 19.7% 7.0% 管理费用 4,091.6 4,351.3 3,669.2 3,737.6 3,786.4 EBITDA增长率 20.6% -21.3% 16.4% 9.5% 1.0% 研发费用 4,805.2 3,729.4 3,253.1 3,313.8 3,357.0 EBIT增长率 20.4% -29.3% 23.1% 13.5% 1.2% 财务费用 3,504.6 2,972.5 3,396.9 3,291.4 3,220.3 NOPLAT增长率 23.6% 8.0% 18.2% 14.1% 1.3% 资产减值损失 -4,884.4 -755.2 -500.0 -500.0 -500.0 投资资本增长率 16.7% -2.1% -8.1% -8.4% -10.2% 加:公允价值变动收益 59.1 -3.5 9.6 -11.6 4.5 净资产增长率 20.6% 12.7% 12.2% 15.1% 13.5% 投资和汇兑收益 668.2 276.1 242.5 395.6 304.7 营业利润 13,682.5 15,295.6 18,933.4 22,190.3 22,587.1 利润率 加:营业外净收支 -473.5 -205.0 -569.3 -415.9 -396.7 毛利率 11.5% 12.9% 13.8% 14.9% 14.9% 利润总额 13,209.0 15,090.5 18,364.1 21,774.4 22,190.4 营业利润率 4.7% 6.8% 8.1% 9.3% 9.4% 减:所得税 2,365.6 2,506.7 3,550.3 4,209.6 4,290.0 净利润率 1.4% 3.0% 3.8% 4.4% 4.7% 净利润 4,191.9 6,716.9 8,804.9 10,536.8 11,270.4 EBITDA/营业收入 12.6% 12.8% 14.3% 15.4% 15.4% EBIT/营业收入 9.2% 8.4% 10.0% 11.1% 11.1% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 123 166 148 132 117 货币资金 19,259.9 21,103.6 18,660.3 31,803.6 58,490.9 流动营业资本周转天数 -3 -2 -1 0 -1 交易性金融资产 - 5,012.8 5,012.8 5,012.8 5,012.8 流动资产周转天数 64 90 92 99 128 应收帐款 5,458.5 5,512.7 5,857.4 5,724.8 6,008.4 应收帐款周转天数 6 9 9 9 9 应收票据 411.1 3.7 426.2 11.7 431.9 存货周转天数 27 38 38 37 37 预付帐款 2,179.9 442.8 2,247.5 458.2 2,281.9 总资产周转天数 250 339 322 309 320 存货 24,712.3 22,847.1 25,938.7 23,126.8 26,562.1 投资资本周转天数 143 198 181 163 146 其他流动资产 2,514.2 3,517.9 3,255.4 3,095.8 3,289.7 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 7.7% 11.1% 13.2% 13.8% 13.0% 长期股权投资 9,74