南山铝业2023年年报点评：业绩受海外需求下滑拖累，分红比例显著提升

事件：公司2024年2月28日晚发布2023年年报，2023年实现营收288.4亿元，同比下降17.5%；归母净利润34.7亿元，同比下降1.2%；扣非后归母净利润27.1亿元，同比下降29%。拟每10股派发现金红利1.2元（含税）。 印尼氧化铝全面达产，铝加工产品量价齐跌拖累业绩。2023年综合毛利率 20.3%，环比下降0.6pct。分项业务来看，1）氧化铝：收入同比增长57%，销量352.9万吨，同比增长18.7%，主要系印尼氧化铝项目全面达产。2）铝加工：海外需求疲软、铝价下跌，以及铝加工产品的量价齐跌，导致收入同比下滑，其中铝型材收入同比下降11.8%，铝箔收入同比下降19.8%。 2023Q4单季度扣非归母净利润环比下滑。2023Q4归母净利润13.3亿元，环比增长60.7%，主要系电解铝转让指标收益确认；扣非归母净利润6.4亿元，环比下滑19.8%，主要系铝加工产品销量和加工费下跌所致，公司综合毛利率为19.9%，环比2023Q3下降3.1pct。 高端产品占比持续提升，印尼产业链延伸至电解铝。2023年汽车板、航空板、动力电池箔等为代表的高端产品占公司铝产品的总销量的14%，同比提升超 1pct；高端产品毛利占总毛利的30%，同比+9pct。公司拟在印尼宾坦工业园建设年产25万吨电解铝、26万吨炭素项目，并配套建设码头、水库和渣场等公辅设施，目前正在进行前期土地平整及关键技术讨论等工作。 分红提高、股息率升至4%，未来三年每年回购注销3亿元股份。1）分红提升：计划2023年度分红（不含回购）比例不低于当年归母净利润的40%（上一年为13%），按照2024年2月28日股价计算股息率为4%。2）持续回购：公司计划2024-2026年，每年以不低于3亿元人民币自有资金回购股份并注销。 盈利预测、估值与评级：考虑铝加工产品加工费的回落，我们下调对公司业绩预测，预计2024/2025年归母净利润分别为37.7/40.6亿元（下调幅度9.4%/11.1%）；新增2026年预测归母净利润为44.5亿元，同比增长 8.5%/7.6%/9.8%，对应当前股价的PE估值分别为9/9/8X，考虑前期股价的下跌已经反映业绩的下滑，维持“增持”评级。 风险提示：铝加工下游需求不及预期风险；汽车板等项目产能释放不及预期；铝价及氧化铝价格大幅波动风险。 公司盈利预测与估值简表 图1：2023年公司各季度扣非归母净利润同比下跌 图2：公司2023年末资产负债率创下近10年来次低值 表1：公司单季度主要财务指标