3月PMI数据解读：出口带动需求回暖

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师马骏 SAC证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 相关报告 1.《价格继续“跳涨”——2023年8月 PMI数据解读》2023-08-31 2.《向好态势逐步显现——2023年9月 PMI数据解读》2023-09-30 3.《PMI因何降至线下？——2023年 10月PMI数据解读》2023-10-31 4.《PMI没有再上升——2023年11月 PMI数据解读》2023-11-30 5.《PMI回落中有哪些变化？——2023年12月PMI数据解读》2023-12-31 6.《PMI节前还比较弱——1月PMI数据解读》2024-01-31 7.《PMI节后表现如何？——2月PMI 数据解读》2024-03-01 证券研究报告 宏观月报/2024.03.31 出口带动需求回暖 ——3月PMI数据解读 核心观点 3月制造业PMI回升至线上，主因需求和生产指数大幅上升，服务业和建筑业商务活动指数则继续上行。3月制造业PMI为何显著回升？首先，3月制造业PMI较前值上升1.7个百分点，春节后复工复产加快等季节性因素对指数上行有一定助力。其次，新订单和生产指数分别拉动PMI制造业指数上行1.2和0.6个百分点。剔除春节扰动来看，新订单指数环比增幅创2013年以来新高，指向需求修复是PMI回升的关键。最后，从需求的具体来源来看，新订单与新出口订单指数之差持续回落，外需相对内需更强，指向外需回暖或是推升PMI的主要动力。此外，有三点变化值得关注：一是需求相较生产更强。 制造业新订单指数与生产指数之差再度回升，指向需求相较生产更加强劲。二 是高技术制造业较其他行业表现更好。高技术制造业PMI读数高于消费品和 装备制造业，其制造业生产指数和新订单指数均高于55%，指向产需加快释放。三是进出口指数重回线上。新出口订单指数和进口指数分别较上月上升5 和4个百分点，均升至扩张区间。其中，小企业新出口订单回升明显，较上月 上行近12个百分点。 制造业PMI升至线上。3月全国制造业PMI录得50.8%，较前值上升1.7个百分点，指向制造业景气度回升。剔除春节效应来看，自2013年以来，PMI环比回升幅度处于历年次高。主要分项中，生产指数、新订单指数、原材料库 存、从业人员和供货商配送时间均有所上行，主因企业在春节过后加快复工复产，市场活跃度提升，产需双双回升，原材料价格升、出厂价格降，原材料库存和产成品库存双双回补，生产指数、新订单指数、新出口订单和供应商配送时间均处于线上，其他主要指标处于线下。从PMI的构成来看，3月新订单和生产指数分别拉动PMI上升1.2和0.6个百分点，为本月PMI上行的主要原因。 产需双双回升，出口强劲，而生产仍处于中低位。随着企业全面复工复产，以及内外需求景气度有所提高，3月产需双双回升，而生产环比增幅低于需求。从生产端来看，3月PMI生产指数升至52.2%，较上月上升2.4个百 分点，剔除春节效应来看，大致位于历年同期的中低位。从需求端来看，3月新订单指数录得53%，较上月上行4个百分点，而新出口订单指数录得51.3% 较上月回升5个百分点，指向国内外需求均有回暖，而外需强于内需。剔除春 节效应来看，自2016年以来，新订单指数位于历年同期中位，但新出口订单位于历年同期次高水平。分行业看，高技术制造业、消费品行业、装备制造业PMI分别录得53.9%、51.8%和51.6%，比上月上升3.1、1.8和2.1个百分 点，均高于制造业总体水平。其中高技术制造业生产指数和新订单指数均高于 55%，相关行业产需加快释放。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.剔除春节效应的制造业PMI指数（%）3 图2.全国制造业PMI（%）4 图3.大中小型企业PMI（%）5 图4.剔除春节效应的制造业PMI新订单指数（%）5 图5.PMI出厂价格和原材料购进价格指数（%）6 图6.建筑业和服务业商务活动指数（%）7 3月制造业PMI回升至线上，主因需求和生产指数大幅上升，服务业和建筑业商务活动指数则继续上行。3月制造业PMI为何显著回升？首先，3月制造业PMI较前值上升1.7个百分点，春节后复工复产加快等季节性因素对指数上行有一定助力。其次，新订单和生产指数分别拉动PMI制造业指数上行1.2和0.6个百分点。剔除春节扰动来看，新订单指数环比增幅创2013年以来新高，指向需求修复是PMI回升的关键。最后，从需求的具体来源来看，新订单与新出口订单指数之差 持续回落，外需相对内需更强，指向外需回暖或是推升PMI的主要动力。此外， 有三点变化值得关注：一是需求相较生产更强。制造业新订单指数与生产指数之差再度回升，指向需求相较生产更加强劲。二是高技术制造业较其他行业表现更好。高技术制造业PMI读数高于消费品和装备制造业，其制造业生产指数和新订单指数 均高于55%，指向产需加快释放。三是进出口指数重回线上。新出口订单指数和进口指数分别较上月上升5和4个百分点，均升至扩张区间。其中，小企业新出 口订单回升明显，较上月上行近12个百分点。 3月制造业PMI为何显著回升？首先，3月制造业PMI较前值上升1.7个百分点，春节后复工复产加快等季节性因素对指数上行有一定助力，但是即便剔除春节效应，从制造业PMI环比提升幅度来看，也属于自2013年以来的历年次高，指向 制造业显著回暖。其次，从具体分项来看，新订单和生产指数分别拉动PMI制造业指数上行1.2和0.6个百分点。剔除春节扰动来看，新订单指数环比增幅，创 2013年以来新高，而生产指数环比增幅处于中位，指向需求修复是PMI回升的关键。最后，从需求的具体来源来看，新订单与新出口订单指数之差持续回落，指向外需相对内需更强，这也与近期实体高频指标的跟踪趋势较为一致，外需回 暖或是推升PMI的主要动力。 图1.剔除春节效应的制造业PMI指数（%） 2013 2019 2014 2020 2015 2021 2016 2022 2017 2023 2018 2024 56 54 52 50 48 46 44 -2-1012 数据来源：WIND，财通证券研究所，横轴时间0为春节假期所在月，数字分别为对齐春节前后的月份 制造业PMI升至线上。3月全国制造业PMI录得50.8%，较前值上升1.7个百分点，指向制造业景气度回升。剔除春节效应来看，自2013年以来，PMI环比回升幅度处于历年次高。主要分项中，生产指数、新订单指数、原材料库存、从业 人员和供货商配送时间均有所上行，主因企业在春节过后加快复工复产，市场活跃度提升，产需双双回升，原材料价格升、出厂价格降，原材料库存和产成品库存双双回补，生产指数、新订单指数、新出口订单和供应商配送时间均处于线上，其他主要指标处于线下。从PMI的构成来看，3月新订单和生产指数分别拉动PMI上升1.2和0.6个百分点，为本月PMI上行的主要原因。 图2.全国制造业PMI（%） 2016 2019 2022 2024 2017 2020 2023 2018 2021 过去5年中位数 55 54 53 52 51 50 49 48 47 1-23456789101112 数据来源：WIND，财通证券研究所 小企业PMI大幅回升至线上。3月大型企业制造业PMI录得51.1%，较上月上升 0.7个百分点，连续11个月保持在临界点及以上，持续发挥支撑引领作用。除原材料库存、在手订单、产成品库存下行外，其余主要分项均有所上行，其中进口分项回升3.9个百分点。3月中型企业PMI上行1.5个百分点至50.6%，其中新出口订单和在手订单均显著上升6.9个百分点，带动PMI整体改善。3月小型企业PMI升至50.3%，大幅上行3.9个百分点，近12个月以来首次升至扩张区间， 所有分项均有所上行，其中采购量和新出口订单分别显著回升12.4、11.9个百分点。剔除春节效应来看，自2013年以来，大型企业PMI位于历年同期的低位水平，中型企业处于次高位置，小型企业处于高位水平。 图3.大中小型企业PMI（%） PMI:大型企业 PMI:中型企业 PMI:小型企业 55 53 51 49 47 45 43 21/321/922/322/923/323/924/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 产需双双回升，出口强劲，而生产仍处于中低位。随着企业全面复工复产，以及内外需求景气度有所提高，3月产需双双回升，而生产环比增幅低于需求。从生产端来看，3月PMI生产指数升至52.2%，较上月上升2.4个百分点，剔除春节效应来看，大致位于历年同期的中低位。从需求端来看，3月新订单指数录得53%， 较上月上行4个百分点，而新出口订单指数录得51.3%，较上月回升5个百分点， 指向国内外需求均有回暖，而外需强于内需。剔除春节效应来看，自2016年以来，新订单指数位于历年同期中位，但新出口订单位于历年同期次高水平。 分行业看，高技术制造业、消费品行业、装备制造业PMI分别录得53.9%、51.8%和51.6%，比上月上升3.1、1.8和2.1个百分点，均高于制造业总体水平。其中高技术制造业生产指数和新订单指数均高于55%，相关行业产需加快释放。具体来看，木材加工及家具、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业两个指数均位于55%以上较高景气区间，产需释放较快，而石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个指数均低于临界点，指向景气水平偏低。 图4.剔除春节效应的制造业PMI新订单指数（%） 2013 2019 2014 2020 2015 2021 2016 2022 2017 2023 2018 2024 58 56 54 52 50 48 46 44 -2-1012 数据来源：WIND，财通证券研究所，横轴时间0为春节假期所在月，数字分别为对齐春节前后的月份 原材料价格升、出厂价格降，库存双双回补。3月原材料价格指数较上月上行0.25 个百分点至50.5%，从3月以来的高频数据来看，国际油价有所回升，钢材价格有所走跌，煤价整体下降。而出厂价格指数较上月下行0.15个百分点至47.4%，原材料购进价格与出厂价格之差有所扩大，指向中下游企业的利润有所收紧。3月 原材料库存指数升至48.1%，采购量上升4.7个百分点至52.7%，在产需两端有所回暖的背景下，3月产成品库存回升至48.9%，指向需求端库存边际回补。剔除春节效应来看，原材料库存指数位于历年同期中低位，而产成品库存位于历年 同期中高位。 图5.PMI出厂价格和原材料购进价格指数（%） PMI:出厂价格 PMI:主要原材料购进价格 75 65 55 45 35 21/321/922/322/923/323/924/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 非制造业景气度持续扩张。3月非制造业商务活动指数为53%，较上月上升1.6个百分点，但景气水平处于2013年以来同期较低位。即便剔除春节效应来看，非制造业商务活动指数处于历年同期较低位。服务业方面，服务业景气度回升向 好，3月服务业PMI录得52.4%，较上月上行1.4个百分点，已连续三个月回升，扩张步伐加快。分行业来看，与企业生产密切相关的服务行业生产经营较为活跃，其中邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数位 于60%以上高位景气区间。但同时，餐饮、房地产等行业商务活动指数低于临界点，景气水平较低。建筑业方面，3月建筑业PMI录得56.2%，较上月上升2.7个百分点，处于高景气区间，主因气候转暖和节后集中开工，各地建筑工程施工 进度加快。从市场预期看，业务活动预期指数为59.2%，比上月上升3.5个百分点，表明建筑业企业对近期行业发展信心增强。 图6.建筑业和服务业商务活动指数（%） 数据来源：WIN