有色金属行业观察与展望：两极分化与供需失衡

两极分化与供需失衡 ——有色金属行业观察与展望 从细分金属来看，2023年金银价格表现亮眼、铜价维持强势，而铝、锌、锡、硅、碳酸锂以及稀有金属等大多受制于供求失衡等影响，价格表现较为萎靡。从企业经营角度来看，金银、铜产业链企业盈利能力尚可，而锂矿、硅料以及稀有金属产业链企业则遭受暴击，盈利状况显著下滑；资产负债率与偿债压力均有所下降、存货周转率与应收账款周转率不佳是行业呈现的基本特征，而黄金产业链企业的应收账款周转率整体较高也是为数不多的亮点。从净融资状况来看，行业总体净融资为负是历年的常态，除个别企业外业内企业的净融资状况难言上乘。收益挖掘层面，部分有超额收益的主体有一定的逻辑支持，但不同的机构应找到适合自身承受力的边界，我们后文也列出了部分主体；此外，对于魏桥铝电这类民企，我们着重探讨其信用资质的关注点，供参考。 展望未来，铜价延续强势、金银在美联储降息之前牛市尚未结束是基本的判断，铝、锌、锡、硅以及碳酸锂等品种，我们持有谨慎悲观的预估，而对于具有战略地位的稀有金属，我们预计会累积一定的积极因素。 目录 一、基本情况3 1.1铜3 1.2铝5 1.3锌7 1.4金银8 1.5锡10 1.6硅11 1.7碳酸锂12 1.8稀有金属13 二、公司与净融资14 2.1盈利能力14 2.2资产负债率与偿债压力16 2.3营运能力16 2.4净融资概况17 2.5潜在投资主体18 三、结语21 一、基本情况 有色金属又称非铁金属，是铁、锰、铬以外的所有金属的统称，可分为重金属(铜、铅、锌等)、轻金属(铝、镁等)、贵金属(金、银、铂等)及稀有金属(钨、钼、锗、锂等)。应用方面，有色金属及其合金已成为机械制造业、建筑业、电子工业、航空航天、核能利用等领域不可缺少的结构材料和功能材料。 从有色金属产业景气指数综合指数来看，行业在经历了2020年末至2021年的高景气周期后快速下行，目前处于低位盘整阶段。从具体品种来看，各类金属表现不一，其中金银较为亮眼，铜价维持强势的态势，而硅以及碳酸锂因供需失衡则出现了较大幅度的下降。图有色金属产业景气指数综合指数 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 1.1铜 截至2023年12月6日，国际铜国内期货结算价较年初微涨1.85%，大部分时间在 60,000元/吨上下波动，整体表现较为强势。截至目前，行业内的上下游全口径企业合计 5698家，其中上游主要以电解铜、阳极铜、铜矿石、铜精矿、矿井生产等企业为主，下游主要以锂电池材料、锂电铜箔、铜精矿、阳极铜以及发电机部件等企业为主。值得一提的是，以锂电池材料代表新能源产业链企业的蓬勃发展一定程度上支撑了铜价走势，而以发电机部件为代表的电网产业链企业则为铜价的强势创造了基础。 图上下游以及企业数量 数据来源：Wind，胜遇研究团队整理 从铜价走势来看，2023年至今，国际铜价平均在8,500美元/吨，而国内铜价平均维持在68,000元/吨的高位运行；从库存来看，LME铜全球库存平均在103,420.40吨，但自9 月份以来库存量呈现了显著的抬升，从9月1日的104,275.00吨大幅上升至12月11日的 182,200.00吨，上升幅度高达74.73%，这可能是全球市场整体需求疲软的反映。 展望2024年上半年，从供给端来看，一般来说铜矿开发周期为6-8年，而20-22年受 疫情影响矿业建设则相对缓慢，而15-17年的资本支出基本对应23-25年铜矿的投产周期。从实际产量来看，今年年初以来海外铜矿供应干扰高于预期，上半年生产受社区抗议、天 气、计划外检修、扩建项目延后等影响较大，四季度以来罢工、抗议等亦造成不同程度的扰动，2023年前三季度累计产量同比增长约2.1%，低于预期，而2024年的产量，我们是预期较2023年有所增长；需求端，随着新能源领域投资的强劲支撑，铜需求能较大程度抵消传统汽车、地产等需求边际下降的拖累，但总体需求萎靡仍难证伪。总体来看，铜价的库存量预计仍将惯性增长，但与历史库存比较来看，仍整体偏低，预计2024年铜价强势的格局难以打破。 图库存与铜价（美元/吨、吨） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 1.2铝 铝市场产业链结构涉及多种细分产品，产品产业链之间的存在微小差别。总体来看，铝市场产业链主要包括上游原材料粗加工环节、中游深加工环节以及下游的应用环节。其中上游主要是对铝土矿的粗加工，初步形成氧化铝、电解铝以及可再生铝等原材料；中游是对上游形成的铝原材料的深加工，加工方式包括铸造、铝轧制、铝挤压等，进一步形成铝合金、铝箔、建筑及工业材料；下游应用领域的覆盖领域较广，包括建筑、交通、电子、航天、包装以及光伏应用等众多领域。 图铝产业上下游 数据来源：Wind，胜遇研究团队整理 从铝价走势来看，2023年至今，国际铝平均在2,251.68美元/吨，而国内平均价维持在18,680.22元/吨，以2023年12月6日国际铝期货结算价2,126.50美元/吨为基准，该价格较年初下降11.06%，这主要受全球经济增速放缓导致铝需求的下降以及产能扩张产生了供需矛盾影响。从库存来看，2023年LME铝全球库存平均在509,823.33吨，呈现较大的下降走势。展望2024年，作为全球最大的铝生产国，我国的铝产量占据全球供应量的一半以 上，2023年11月中旬云南减产115万吨落地，考虑到云南电力存在硬缺口，不排除2024 年1季度进行二轮减产的可能。即便如此，目前电解铝供需矛盾也并不突出，铝价也并未 因减产而出现走强的态势，我们预计铝价2024年仍难有所突破。 图铝价与库存（美元/吨、吨） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 1.3锌 截至2023年12月6日，国际锌期货结算价为2,436.00美元/吨，较年初下降18.50%，主要系随着能源成本的回落、欧洲锌冶炼厂重新开工引发供给过剩以及库存增加所致。从锌价平均价格来看，2023年至今，国际锌平均在2,651.64美元/吨，而国内平均价维持在21,662.88元/吨，2023年锌均价重心相较2022年下移，且为近三年以来首次均价重心下滑。从库存来看，2023年LME锌全球库存平均在79,195.08吨，总体呈不断增加趋势，尤其是在第二季度以来国际锌库存量大幅增加，10月初出现小幅下降后又持续走高，库存水平的迅速上升。 图锌价与库存（美元/吨、吨） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 从国内来看，根据国家统计局数据，2023年1-11月锌产量总量为648.80万吨，增幅7.30%，供给端边际增加的压力不低；锌下游行业消费结构主要是由镀锌、锌合金、氧化锌以及黄铜等领域组成，其中镀锌占比最大，占比一般超过65%；而据国内机构检测，2023年1-11月镀锌主要产品的用锌量达到453.07万吨，同比小幅下降0.22%，需求不足仍 是影响价格的主导因素，预计锌价的萎靡将持续到2024年。 1.4金银 在美联储降息预期、国际形势风云变幻以及全球央行购金等多重利好推动下，2023年初至今，COMEX黄金上涨近9%，而国内金价外加受人民币贬值影响上涨近15.00%，目前国内金价每克已高达近470元。从库存来看，截至2023年12月11日，全球黄金库存 （cme交易所）为2007.41万盎司，较年初下降13.40%，较2021年2月的历史高点则下降了49.18%，库存消耗较快。 图COMEX黄金价格与库存（美元、盎司） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 图国内沪金主力合约（元/克） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 白银是同时具有金融属性和工业属性的贵金属，其价格走向往往跟随黄金的走势。2023年初至今，COMEX白银上涨近1%，但国内银价受人民币贬值影响上涨近13.00%，目前国内银价每克已高达近6.00元，内盘银价存在较大幅度的溢价。从库存来看，截至 2023年12月11日，全球白银库存为2.68亿盎司，较年初下降10.52%，较历史高点下降 33.08%，略低于黄金库存下降幅度。供应端，白银的供给主要来源——矿产银长期波动不大，其需求端的增长主要由银首饰、投资、工业用银驱动，银首饰和投资用银投机性较大， 而工业用银则是更加稳定的用银途径，长期占据白银总需求的一半左右，值得一提的是，光伏用银需求的持续增加稳定带动工业用银的边际增长，可能是给予银价一定的支撑。 图COMEX白银价格与库存（美元、盎司） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 图国内白银期货结算价(活跃合约):（元/kg） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 展望2024年，支撑金银走强的基本逻辑没有发生变化，其牛市走势仍在演绎，我们预计金银的强势可能在美联储降息之后才会逐渐衰弱，目前仍维持牛市的判断。 1.5锡 2023年至今，国际锡平均在25,998.34美元/吨，而国内平均价为212,490.87元/吨，以 2023年12月6日国际锡期货结算价24,425.00美元/吨为基准，该价格较年初下降1.52%， 主要系经济放缓削弱需求所致。此外，国际锡库存量的不断攀升对投资者投资立场的影响也是锡价格下跌的重要因素，从库存来看，2023年LME锡全球库存平均在4,444.81吨，自2023年5月以来，国际锡库存总体呈现大幅上升趋势。展望2024年上半年，预计主要经济体的需求疲软难以在短时间内恢复，库存去化压力较大，锡需求将保持低迷状态，锡价格难以出现反弹。 图锡价与库存（美元/吨、吨） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 1.6硅 严格意义来说，硅属于类金属元素，本文放到有色金属内来阐述主要基于其应用场景与铜、铝等有色金属有所交叉重合。2023年至今，国产多晶硅料现货价格平均为18.35美元/千克，2023年12月11日国产多晶硅现货价为8.57美元/千克，较年初下降了78.27%， 自2023年4月以来，多晶硅价格呈现大幅下滑，主要由于上游企业多晶硅产能过剩、下游企业硅片的大量减产导致对多晶硅的需求骤降，供需不平衡导致其价格下降。另外，需求低迷带来的价格下降同时给上游硅料企业带来较大的签单压力，造成了硅料库存的持续积压，进一步加大了价格下降幅度。展望2024年上半年，考虑到多晶硅产能过剩局面难以在 短时间内扭转，下游市场需求的提振仍需较长的时间，预计2024年多晶硅价格还将出现小幅下降趋势。 图硅价（美元/千克） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 1.7碳酸锂 截至2023年12月13日，碳酸锂期货价格为96,050.00元/吨，自碳酸锂期货上市以来，碳酸锂期货价格总体呈不断下降趋势，受前两年碳酸锂价格暴涨的影响，今年很多厂商开始投入锂矿、盐湖提锂等新增产能，造成了供应量的大幅增加。此外，由于碳酸锂现货价格持续下行，下游企业补库存意愿较低，进一步影响碳酸锂需求，也加剧了其期货价格的下跌。展望2024年上半年，由于碳酸锂的有效产能持续增加、行业内卷加剧等多重因素叠 加，预计2024年碳酸锂市场整体仍将呈现供大于求，价格易跌难涨。 图碳酸锂价（元/吨） 数据来源：Wind,胜遇研究团队整理 1.8稀有金属 稀有金属主要包括稀土、锂、钼、钨、钛等，是航空航天、电子信息以及国防等领域不可或缺的材料，战略价值突出。2023年12月13日稀有金属行业指数为1,684.88点，较 年初下降了25.29%，自2023年2月以来，稀有金属行业指数呈波动下滑趋势，主要受经济增长放缓，工业、制造业领域对稀有金属的需求有所下降，稀有金属的价格因此受到影响。同时，随着稀有金属在全球供应链中的重要性日益增强，国家对其的保护政策也在不断加强，对稀有金属开采和进出口的限制等政策一定程度上降低了投资者对稀有金属资产的投资意愿。展望2024年，随着全球经济的转型和技术的进步，新能源汽车、半导体、光伏等行业对稀有金属的需求日趋旺盛，稀有金属需求端有所提振，但由于其战略价值突出，在国际局势不稳定背景下很大程度上受国家政策的影响，预计2024年价格可