2024年业务健康度调整影响业绩增长；下调至中性

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 港元30.65 目标价 港元30.00↓ 潜在涨幅 -2.1% 2024年3月28日 汇通达网络(9878HK) 2024年业务健康度调整影响业绩增长；下调至中性 2023年受业务调整影响收入增长低于预期，利润低于预期9%。全年收入824亿元（人民币，下同），对比我们/彭博一致预期900亿元，同比基本持平，其中交易业务持平，服务业务降18%。毛利率3.3%，同比基本持平 ，多数交易子品类毛利率提升，但被收入结构调整（毛利较低的消费电子占比上升）抵消。调整后归母净利润4.5亿元，同比增10%。 个股评级 中性↓ 1年股价表现 9878HK恒生指数 2023年业绩要点：1）交易业务：行业虽然较为分散，但除消电外其他多数品类收入承压。消电（+19%）拉动板块收入，深化与头部品牌（苹果 、联想等）合作；农资农机（-22%）上游价格波动，家电（-11%）/家居 （-6.3%）受行业周期及房地产市场影响较为疲软，交通（-6.5%）收缩低毛利的零部件业务、聚焦新能源汽车，酒水（-32%）受白酒产销下降影响调整产品结构。毛利率方面，因消电收入占比提升，虽其他品类毛利率有所提升，但整体毛利率同比持平。公司继续优化客户结构，收缩渠道业务 ，会员店占比收入提升至近40%（+10个百分点）。2）服务业务：SaaS+订阅服务增加低价套餐、降低会员店付费转化门槛，导致ARPU同比下降，预计未来订阅服务收入保持10%左右的增长。 2024年展望：受业务调整影响，我们预计2024年收入同比个位数增速（前为低双位数），预计消电增速下降明显，酒水受白酒消费、家居受经营结构调整影响持续下降。预计公司精简低健康度业务将影响收入增长，利润保持稳定增长，但利润增速较此前30-50%的预期下调至30%左右。我们下调2024年收入/利润17%/18%，预计2024年公司收入/利润增4%/30%。公司收缩渠道业务，会员店收入占比提升10个百分点至~40%，有望提升长期业务健康度，供应链能力带来的利好已经反映在当前财务预测。基于25倍2024年市盈率不变（2023-2025年利润复合增速25%），目标价从38港元下 调至30港元，现价已反映短期业务增长潜力，下调至中性评级。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 80,355 82,433 85,327 89,566 94,296 同比增长(%) 22.2 2.6 3.5 5.0 5.3 净利润(百万人民币) 379 448 584 699 852 每股盈利(人民币) 0.75 0.80 1.04 1.24 1.52 同比增长(%) 15.7 7.1 30.2 19.8 21.9 前EPS预测值(人民币) 1.27 1.63 调整幅度(%) -17.9 -23.6 市盈率(倍) 38.0 35.5 27.2 22.8 18.7 每股账面净值(人民币) 15.64 14.84 16.84 19.19 22.12 市账率(倍) 1.81 1.91 1.68 1.48 1.28 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 3/237/2311/233/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)34.40 52周低位(港元)25.00 市值(百万港元)5,512.40 日均成交量(百万)1.41 年初至今变化(%)0.82 200天平均价(港元)29.54 资料来源:FactSet 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2023年业绩回顾 (百万人民币） 2022 2023 同比(%) 2024E 2025E 2026E 总收入 82,106 82,433 0.4 85,327 89,566 94,296 市场预期 89,980 104,172 120,968 同比增速(%) 4 5 5 收入分类交易业务 81,177 81,618 0.5 84,491 88,620 93,241 自营业务 81,175 81,616 0.5 84,486 88,613 93,233 消费电子产品 37,725 44,888 19 45,112 45,564 46,019 农业生产资料 15,788 12,261 -22 12,323 13,555 14,910 家用电器* 13,908 12,314 -11 13,545 14,222 14,933 交通出行 8,148 7,615 -7 9,138 10,508 12,084 家居建材 3,194 2,994 -6 2,844 2,844 2,844 酒水饮料 1,991 1,354 -32 1,219 1,462 1,755 其他 421 191 -55 306 458 687 在线撮合业务（佣金） 2 2 -5 5 6 7 服务业务 795 655 -18 736 846 955 门店SaaS+订阅 534 562 5 639 739 837 商家解决方案 261 93 -65 97 107 118 其他 134 160 19 100 100 100 合计 82,106 82,433 0.4 85,327 89,566 94,296 收入成本 (79,518) (79,693) 0.2 (82,275) (86,248) (90,685) 毛利 2,588 2,740 6 3,052 3,318 3,611 毛利率(%) 3.2 3.3 3.6 3.7 3.8 其他收入/利得 218 177 -19 145 145 145 研发开支 (113) (94) -17 (103) (113) (123) 营销费用 (1,356) (1,381) 2 (1,387) (1,455) (1,485) 行政开支 (401) (374) -7 (387) (361) (333) 经营利润 715 794 11 1,046 1,258 1,540 经营利润率(%) 0.9 1.0 1.2 1.4 1.6 归母净利润 316 448 42 584 699 852 市场预期 504 646 826 同比增长(%) 30 20 22 调整后净利润 408 448 10 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测*2023年上半年合并乐享家，主要影响家电品类收入及利润，表内2022 年数据追溯处理 图表2:汇通达（9878HK）目标价及评级 HK$ 63.0064.00 58.00 50.00 44.00 38.00 30.00 70.00 股价目标价买入中性沽出 60.00 50.00 40.00 30.00 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 20.00 资料来源：FactSet,交银国际预测 图表3:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 104.99 140.00 33.3% 2024年01月25日 广告 TMEUS 腾讯音乐 买入 11.06 13.00 17.5% 2024年03月20日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 92.45 104.00 12.5% 2024年03月01日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 11.03 13.00 17.9% 2024年01月24日 文娱内容 1024HK 快手 买入 49.05 75.00 52.9% 2024年01月23日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 4.03 5.60 39.0% 2024年01月19日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 30.25 37.00 22.3% 2024年03月19日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 6.24 6.60 5.8% 2024年03月15日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 26.15 29.00 10.9% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 116.66 180.00 54.3% 2024年01月12日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 71.59 108.00 50.9% 2024年01月11日 电商 JDUS 京东 中性 27.23 28.00 2.8% 2024年03月07日 电商 GOTUUS 高途 买入 6.74 9.10 35.0% 2024年02月28日 教育 DAOUS 有道 买入 3.90 5.30 35.9% 2024年02月03日 教育 TALUS 好未来教育 买入 11.26 15.50 37.7% 2024年01月26日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 68.15 75.00 10.1% 2024年01月25日 教育 777HK 网龙网络 买入 10.96 15.00 36.9% 2024年03月28日 游戏 700HK 腾讯控股 买入 303.80 390.00 28.4% 2024年03月21日 游戏 NTESUS 网易 买入 103.69 135.00 30.2% 2023年11月17日 游戏 3888HK 金山软件 中性 24.10 26.00 7.9% 2024年03月20日 游戏 3690HK 美团 买入 96.80 111.00 14.7% 2024年03月25日 本地生活 9690HK 途虎 买入 15.34 26.00 69.5% 2024年03月18日 本地生活 9699HK 顺丰同城 买入 9.68 11.30 16.7% 2024年03月27日 物流 2618HK 京东物流 买入 7.97 9.50 19.2% 2024年03月07日 物流 DADAUS 达达集团 中性 2.10 2.00 -4.8% 2024年01月09日 物流 9878HK 汇通达网络 中性 30.65 30.00 -2.1% 2024年03月28日 商户服务 9923HK 移卡 中性 12.18 14.00 14.9% 2024年03月27日 商户服务 780HK 同程旅行 买入 20.65 24.00 16.2% 2024年03月20日 在线旅行社 9961HK 携程集团 买入 345.20 440.00 27.5% 2024年02月22日 在线旅行社 资料来源：FactSet，交银国际预测*截至2024年3月28日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 80,355 82,433 85,327 89,566 94,296 税前利润 603 797 1,090 1,305 1,590 主营业务成本 (77,858) (79,693) (82,275) (86,248) (90,685) 折旧及摊销 69 67