业绩超预期，可复美明星单品表现强劲

买入（维持） 业绩超预期，可复美明星单品表现强劲 公司研究|动态跟踪巨子生物02367.HK 股价（2024年03月27日）42.55港元 52周最高价/最低价49.4/28.4港元 目标价格53.16港元 总股本/流通H股（万股）99,500/99,500 H股市值（百万港币）42,337 公司发布2023年业绩公告，实现营业收入35.2亿，同比增长49%，实现归母净利润14.5亿，同比增长44.9%，其中23H2收入和归母净利润分别增长39.1%和39%，超市场预期。 明星单品表现优异，可复美品牌驱动业务收入高增。分品牌来看，2023年可复美/可丽金/其他品牌收入同比增长72.9%、-0.3%和14.3%，可复美为主要增长驱动， 具体来看：1）渠道方面，公司持续拓展线上和线下销售渠道，优化运营策略，使得品牌影响力进一步增加；2）品类方面，公司持续拓展精华、乳液、面膜等品类产品，包括次抛精华、修护贴、精粹乳等。3）明星单品方面，胶原棒自2021年上市以来，凭借过硬的产品品质逐步成长为明星单品，2023年618和双十一大促期间，胶原棒GMV分别同比增长超过700%和200%。2023年上新的两款重磅单品（可复美胶原乳和胶原舒舒贴），自上市以来也迅速起量。 DTC业务占比明显提升。分渠道来看，2023年直销/经销渠道收入同比增长72.7% 和14.6%，拆解直销渠道来看，DTC线上直销、向电商平台线上直销和线下直销分别同比增长77.5%、42.6%和39.6%。 费用投放得当，盈利能力维持行业领先。2023年全年来看，毛利率同比下滑0.8% 至83.6%，销售费用率同比增长3.2pct至33%，主要系渠道结构变化所致（线上收入占比提升），但我们推测线上销售费率基本持平，管理费用率下滑2pct。归母净利率同比下滑1.2pct至41.2%，维持行业领先水平。 展望未来，可复美品牌方面，我们看好其品牌势能的持续提升、品类的横向扩展辐射，以及新品的增长接力，预计2024年高增表现有望延续。可丽金品牌方面，随着产品和渠道调整的逐步到位，看好收入的向上弹性。此外，随着公司管线中医美产品的逐步获批，也将进一步打开持续成长空间。 盈利预测与投资建议 根据公司业绩公告，我们调整盈利预测，预计2023-2025年每股收益分别为1.46、 1.82和2.28元（原1.35、1.66和2.08元），参照可比公司估值，给予公司2024年 27倍PE，对应目标价53.16港币（1人民币=1.0828港元），维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧，线上加快拓展带来的短期销售费用率上升，新品研发进度不及预期，行业监管政策风险等 国家/地区中国 行业纺织服装 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 1.55 18.52 26.26 -18.64 相对表现% 2.46 20.89 27.66 -2.42 恒生指数% -0.91 -2.37 -1.4 -16.22 报告发布日期2024年03月28日 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,552 2,364 3,524 4,605 5,883 同比增长(%) 30.4% 52.3% 49.0% 30.7% 27.7% 营业利润(百万元) 976 1,179 1,745 2,168 2,725 同比增长(%) 0.3% 20.8% 48.0% 24.3% 25.7% 归属母公司净利润(百万元) 828 1,002 1,452 1,809 2,271 同比增长(%) 0.2% 21.0% 44.9% 24.6% 25.5% 每股收益（元） 0.83 1.01 1.46 1.82 2.28 毛利率(%) 87.2% 84.4% 83.6% 83.2% 82.9% 净利率(%) 53.3% 42.4% 41.2% 39.3% 38.6% 净资产收益率(%) 81.4% 35.3% 33.2% 38.7% 41.7% 市盈率（倍） 46.4 38.3 26.5 21.2 16.9 市净率（倍） 37.8 13.5 8.8 8.2 7.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 根据公司业绩公告，我们调整盈利预测（上调了收入、下调了毛利率和销售费用率），预计2023-2025年每股收益分别为1.46、1.82和2.28元（原1.35、1.66和2.08元），参照可比公司估值，给予公司2024年27倍PE，对应目标价53.16港币（1人民币=1.0828港元），维持“买入”评级。 表1：行业可比公司估值（截至2024年3月27日） 公司名称 公司代码 股价 （元） 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 珀莱雅 603605.SH 92.88 92.88 2.90 2.82 3.56 4.40 32 33 26 华熙生物 688363.SH 56.10 56.10 2.02 1.22 2.08 2.53 28 46 27 贝泰妮 300957.SZ 59.63 59.63 2.48 2.99 3.77 4.70 24 20 16 丸美股份 603983.SH 29.40 29.40 0.43 0.75 0.96 1.19 68 39 31 爱美客 300896.SZ 340.03 340.03 5.84 8.60 11.60 15.23 58 40 29 调整后平均 37 27 22 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及等价物 7,103 1,331 2,504 2,225 2,264 营业收入 1,552 2,364 3,524 4,605 5,883 应收账款 66 69 102 133 172 营业成本 -198 -369 -577 -772 -1,003 其他应收款和预付账款 28 87 54 71 88 毛利 1,354 1,995 2,947 3,833 4,880 存货 89 184 200 254 330 其他收净额 30 68 103 102 100 其他 156 866 1,275 1,275 1,275 销售费用 -346 -706 -1,164 -1,566 -1,983 流动资产合计 7,441 2,538 4,135 3,957 4,129 管理费用 -72 -111 -97 -126 -161 固定资产 274 491 663 1,299 2,072 研发费用 -25 -44 -75 -107 -143 有使用权资产 59 60 48 48 48 除税前溢利 973 1,178 1,745 2,180 2,736 预付账款 70 41 118 118 118 所得税 -145 -176 -297 -371 -465 无形资产 8 7 7 8 9 净利润(含少数股东权益) 828 1,002 1,448 1,809 2,271 递延所得税资产 1 1 1 1 2 净利润 828 1,002 1,452 1,809 2,271 其他 24 - - - - 少数股东权益 - -0 -4 - - 非流动资产合计 437 600 838 1,474 2,249 其他综合收益 - - - - - 资产总计 7,878 3,138 4,973 5,431 6,378 综合收益总额(含少数股东 828 1,002 1,448 1,809 2,271 权益) 短期借款 2 3 4 5 6 综合收益总额 828 1,002 1,452 1,809 2,271 应付账款 24 55 133 106 137 少数股东权益 - -0 -4 - - 其他 6,817 223 394 575 724 流动负债合计 6,843 281 531 686 868 每股收益（元） 0.83 1.01 1.46 1.82 2.28 递延收入 18 20 71 71 71 长期借款 - - - - - 递延税项负债 1 - - - - 主要财务比率 非流动负债合计 18 20 71 71 71 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 6,861 301 602 757 939 成长能力 少数股东权益 - 4 9 9 9 营业收入 30.4% 52.3% 49.0% 30.7% 27.7% 股本 - - - - - 营业利润 0.3% 20.8% 48.0% 24.3% 25.7% 储备 1,017 2,833 4,362 4,665 5,430 归属于母公司净利润 0.2% 21.0% 44.9% 24.6% 25.5% 股东权益合计 1,017 2,837 4,371 4,674 5,439 获利能力 负债和股东权益总计 7,878 3,138 4,973 5,431 6,378 毛利率 87.2% 84.4% 83.6% 83.2% 82.9% ROE 81.4% 35.3% 33.2% 38.7% 41.7% 现金流量表单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 828 1,002 1,452 1,809 2,271 资产负债率 87.1% 9.6% 12.1% 13.9% 14.7% 折旧摊销 23 68 110 55 108 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 - - - - - 流动比率 1.09 9.03 7.79 5.77 4.76 处置 0 - - - - 速动比率 1.07 8.38 7.42 5.40 4.38 营运资金变动 -70 -98 -14 -129 -101 营运能力 其它 应收账款周转率 25.8 35.0 41.1 39.2 38.6 经营活动现金流 692 265 1,252 1,765 2,309 存货周转率 2.6 2.7 3.0 3.4 3.4 资本支出 -897,799 -261 -270 -691 -882 总资产周转率 0.1 0.2 0.4 0.4 0.5 合资公司投资 - - - - 1 每股指标（元） 其他 899,362 -598 -0 -0 -1 每股收益 0.83 1.01 1.46 1.82 2.28 投资活动现金流 1,563 -859 -270 -691 -883 每股经营现金流 0.70 0.27 1.26 1.77 2.32 债权融资 - - - - - 每股净资产 1.02 2.85 4.39 4.70 5.47 其他 4,476 -5,790 -1,395 -1,353 -1,388 筹资活动现金流 4,476 -5,790 -1,395 -1,353 -1,388 估值比率市盈率 46.4 38.3 26.5 21.2 16.9 现金净增加额 6,731 -6,384 -413 -279 39 市净率 37.8 13.5 8.8 8.2 7.1 资料来源：东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在