盈利能力显著改善；2024夯实市场推广

香港股市|消费|家电 VESYNC(2148HK) 盈利能力显著改善；2024夯实市场推广 评级：买入 目标价：6.66港元 现价 5.09 港元 总市值 5,848 百万港元 流通股比例 17.5 % 已发行总股本 1,147 百万 52周价格区间 2.74–5.68 港元 3个月日均成交额 3.20 百万港元 主要股东 杨氏家族 67.3% 股票资料 FY23盈利能力显著改善，净利润超预期 FY23年在海外销售维持强劲，以及成本和海运费下降的环境下，Vesync的盈利能力显著改善：全年实现收入5.9亿元（美元，下同），同比增加19.4%；毛利率大幅提升17.9百 分点至46.9%；净利润7,700万，高于原先预期，FY22净利润亏损1,600万。公司2023年下半年在产品组合改善和成本下降下，毛利率环比提升3.2百分点至48.4%；下半年运营费用控制得益，销售/行政费用占收入比例从上半年27.0%下将至23.7%，下半年运营效提升，经营净利润率环比提升5.2百分点。全年运营净现金流接近1.1亿元，资金周转率良好。公司派发期末股息15.69港仙，全年派息率40%。 持续拓展非亚马逊渠道 2023年非亚马逊渠道收入同比增长61.2%。在北美公司的产品已经进驻主流零售商超约 1.1万家门店，而沃尔玛的收入同比增速超过150%；在欧洲，产品已经在超过20个国家销售，线下门店网络总数约3,200家，门店数量同比增加300%；在亚太地区公司的产品也进入到新加坡、马来西亚、日本、泰国等超过1,900家门店。2023年北美和欧洲的销售同比分别增长17.4%/16.5%；亚太地区销售基数仍然较小，2023年销售收入约3,000万，主要主要由日本带动，管理层仍好看日本未来的销售潜力。 欧美地区的细分产品龙头地位稳固 虽然2022年发生空气炸锅召回事件，但Cosori空气炸锅依然在西班牙和挪威取得市场份额第一，并在匈牙利和瑞典的市场份额排名位列前三。而Levoit空气净化器在美国的市 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 (港元)6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0 10/2311/2312/231/242/243/24 (百万股) 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 场份额继续提升至28.6%，比2022年提升5.6百分点，有赖与研发团队深入洞察到养宠家庭在疫情期间上升，增加了对空气净化器的需求。 2024年内容营销端发力 在爆款产品已经建立了市场地位，进入稳定更新迭代时期，以及线上/线下销售渠道已具规模后，2024年公司将聚焦内容营销平台上的推广，例如TikTok，YouTube、Instagram等。自去年4季度起在TikTok上的GMV已快速攀升，管理层认为零售商品通过视频推广和粉丝互动能快速有效触达目标客户，并带动全渠道的产品销售。我们预计FY24E收入/净利润分别同比上升20.2%/25.1%，至7.0亿/9,700万元。调升目标价至6.66港元，相对应10倍FY24E市盈率，维持买入评级。 图表1：主要财务数据（美元百万元） 年结:12月31日 2022年实际 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 收入 490 585 704 829 979 增长率(%) 8.0 19.4 20.2 17.8 18.1 净利润 (16) 77 97 108 124 增长率(%) (139.1) (575.7) 25.1 11.9 14.5 摊薄后每股盈利(美元) (0.014) 0.068 0.086 0.096 0.110 净资产回报率(%) (5.4) 25.4 26.9 25.4 24.8 市盈率(倍) (45.5) 9.6 7.6 6.8 5.9 市净率(倍) 2.7 2.3 1.9 1.6 1.4 股息率(%) 2.5 4.1 5.2 5.8 6.7 每股股息(港元) 0.128 0.211 0.264 0.295 0.339 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20230825–更新报告：扭转颓势，下半年进入稳定期 20231020–更新报告：基本面因素向好，支撑估值提升 20240131–更新报告：2023年扭亏为盈 分析师 陈怡(VivienChan) +85239792941 vivien.chan@ztsc.com.hk 图表2：财务摘要（年结：12月31日；美元百万元） 资产负债表FY22实际FY23实际FY24预测FY25预测FY26预测固定资产1512141618无形资产及商誉00233联营/合营公司1211111111长期投资00000其他非流动资产3436363636非流动资产6159636668库存11580137164197应收帐款149192233275325预付款项及存款2618354149其他流动资产30000现金103215131151166流动资产396506538632737应付帐款61113667995税项66131416预提费用/其他应付款39607284100银行贷款和租赁1333292929可转债和其他债务00000其他流动负债5017171717流动负债168228196223256银行贷款和租赁859105可转债/其他债务00000递延所得税/其他44444少数股东权益(0)0000非流动负债12913149总净资产277328392461540股东权益277328392461540股本22222储备276326390459539主要财务比率%FY22实际FY23实际FY24预测FY25预测FY26预测毛利率 29.0 46.9 47.2 46.6 45.6 营业利润率 (4.1) 15.2 15.8 15.0 14.5 净利率 (3.3) 13.2 13.8 13.1 12.7 销售分销成本/收入% 18.2 16.9 16.4 16.2 16.0 行政成本/收入% 8.1 8.4 8.1 8.2 8.0 派息率 (114.5) 39.6 39.6 39.6 39.6 有效税率 25.1 11.5 11.5 11.5 11.5 总负债比率 7.4 11.7 9.6 8.4 6.2 净负债比率 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 流动比率(x) 2.4 2.2 2.7 2.8 2.9 速动比率(x) 1.7 1.9 2.0 2.1 2.1 库存周转率(天) 120 94 135 135 135 应收账款周转(天) 111 120 121 121 121 应付账款周转(天) 64 133 65 65 65 现金周转率(天) 168 81 191 191 191 资产周转率(x) 1.1 1.2 1.2 1.3 1.3 财务杠杆(x) 1.5 1.6 1.6 1.5 1.5 EBIT利润率 (4.1) 15.2 15.8 15.0 14.5 利息开支(x) 1.1 1.0 1.0 1.0 1.0 税务开支(x) 0.7 0.9 0.9 0.9 0.9 股本回报率 (5.4) 25.4 26.9 25.4 24.8 ROIC (7.6) 45.6 43.9 34.1 33.3 利润表FY22实际FY23实际FY24预测FY25预测FY26预测营业收入 490 585 704 829 979 同比% 8 19 20 18 18 成本 (348) (311) (371) (443) (533) 毛利润 142 274 332 386 446 毛利率 29.0% 46.9% 47.2% 46.6% 45.6% 其他收益 4 10 7 3 4 销售及分销成本 (89) (99) (115) (135) (157) 行政成本 (40) (49) (57) (68) (78) 研发成本 (30) (34) (39) (44) (51) 其他运营开支 (8) (13) (16) (19) (22) 总运营开支 (167) (196) (228) (265) (308) 营运利润(EBIT) (20) 89 111 124 142 营运利润率 -4.1% 15.2% 15.8% 15.0% 14.5% 拨备 0 0 0 0 0 财务成本 (2) (2) (2) (2) (2) 融资后利润 (22) 88 110 123 140 联营及合营公司 0 (0) (0) (0) (0) 税前利润 (22) 87 109 123 140 所得税 6 (10) (13) (14) (16) 少数股东权益 0 0 0 0 0 净利润 (16) 77 97 108 124 同比% (139) (576) 25 12 15 净利润率 -3.3% 13.2% 13.8% 13.1% 12.7% EBITDA (19) 87 109 124 142 EBITDA利润率 -3.8% 14.9% 15.5% 14.9% 14.5% 每股盈利(美元) (0.014) 0.068 0.086 0.096 0.110 增长率% (139) (576) 25 12 15 每股股息(港元) 0.128 0.211 0.264 0.295 0.339 现金流量表FY22实际FY23实际FY24预测FY25预测FY26预测EBITDA (19) 87 109 124 142 营运资金变动 31 42 (151) (49) (59) 其他 7 0 0 0 0 经营活动现金流 20 129 (42) 75 82 已付利息 (2) (2) (2) (2) (2) 所得税 (18) (6) (6) (13) (14) 经营活动净现金 (0) 122 (49) 61 67 资本支出 (3) (3) (4) (4) (5) 投资 (1) (1) (2) (2) (2) 已收股息 0 0 0 0 0 资产出售 0 0 0 0 0 已收利息 1 4 4 3 4 其他 26 0 0 0 0 投资活动现金流 22 (0) (1) (2) (3) 自由现金流 22 122 (50) 58 64 发行股份 0 0 0 0 0 股份回购 (2) 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 0 已付股息 (19) (27) (33) (39) (44) 银行贷款变动净 (23) 18 (1) 1 (5) 其他 24 1 0 0 0 筹资活动现金流 (21) (8) (34) (38) (49) 现金变动净额 1 113 (84) 20 15 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 VESYNC(2148HK)股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 (HKD)6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 07/2309/2311/2301/2403/24 来源：彭博，中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 24/08/2023 HK$3.49 买入 HK$5.00 2 20/10/2023 HK$4.51 买入 HK$5.70 3 31/01/2024 HK$4.16 买入 HK$5.70 4 28/03/2024 HK$5.09 买入 HK$6.66 来源：中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准：买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级： 以报告发布日后的12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报