招财日报2024.3.28|比亚迪、药明生物、爱康医疗、新希望服务、农夫山泉、蒙牛业绩点评

公司点评 比亚迪（1211HK，买入，目标价：262港元）-2023年的盈利质量较高 2023年业绩：比亚迪2023年录得净利润人民币300亿元，位于其先前盈利预告的中位，2023年第四季度的毛利率比我们之前的预测低了约0.5个百分点。2023年的研发费用接近400亿元，约占收入的6.6%，创历史新高。全年的研发支出费用化比率提升至99%，并且加速了固定资产的折旧。我们认为这种盈利质量为2024年的盈利奠定了基础。 2024年展望：我们将今年的销量预测下调10万辆至360万辆，毛利率下调0.7个百分点至19.6%。相应地，我们将2024年净利润预测下调16%至330亿元，对应单车净利润为9,200元。我们认为，比亚迪2024年盈利可能会比一些投资者预期的更有韧性，因为2023年高质量盈利带来的财务负担较小。比较值得关注的是2024-25年的资本支出速度，因为公司应该意识到潜在的产能过剩风险。此外，我们认为海外扩张、高端化和自动驾驶仍是提高利润率和股价的关键。比亚迪仍有机会在自动驾驶方面实现赶超。而贸易壁垒在全球汽车工业的历史中始终存在，我们认为，比亚迪正在有效地进入没有强大本土品牌的海外市场，但要打入有强大本土品牌的市场仍需时间。 估值：我们维持“买入”评级，将目标价格下调至262港元，仍然基于20xFY24EP/E。我们认为，投资者可能更倾向于选择有稳定盈利的中国电动汽车制造商，因为他们更有可能在日渐激烈的竞争中存活。 海外产能扩张缓解地缘政治风险 药明生物（2269HK，买入，目标价：18.32港元）– 药明生物2023年收入同比增长11.6%至人民币170亿元，经调整净利润同比下降4.6%至47亿元。考虑到全球biotech融资恢复和地缘政治因素对“赢得分子项目”的潜在影响，管理层预计2024年收入增长5-10%，非新冠收入增长8-14%，利润率有望小幅提升。 行业需求显现早期复苏信号。剔除新冠相关因素，药明生物的收入增长37.7%，临床3期和CMO项目收入同比增长101.7%，显示出后疫情时代客户对药明生物服务的稳健需求。欧洲、北美和其他地区的非新冠收入同比 增长172.4%、20.2%及37.7%。我们注意到年初至今全球biotech融资恢复的迹象，预计将支撑药明生物2024年非新冠收入的稳健增长。 欧洲市场快速增长，缓解地缘政治影响。2023年，受各规模客户需求的推动，药明生物欧洲市场收入激增101.9%，占公司总收入的30.2%。管理层认为，欧洲客户对地缘政治不敏感，增长中的欧洲市场有助于公司减少对美国市场的依赖。随着爱尔兰和德国生产网络的成熟，预计欧洲市场的强劲表现将持续。 股份回购计划彰显管理层对公司前景的信心。公司于去年12月公告将回购至多6亿美元的股份。截至2023年底，公司已回购约1.29亿美元的股份。根据我们的计算，年初至今公司已回购约1.25亿美元。剩余回购额度约3.46亿美元，相当于公司现在市值的4.6%。管理层计划继续回购股份。 维持药明生物“买入”评级，目标价18.32港元。我们预计药明生物2024E/25E/26E收入增速为 5.2%/13.6%/13.9%，经调整归母净利润增速为7.5%/14.5%/13.9%，对应现阶段股价的经调整PE分别为 10.4x/9.1x/8.0x。 期待骨科业务复苏 爱康医疗（1789HK，买入，目标价：7.2港元）- 爱康医疗2023年收入人民币10.9亿元，同比增长4.0%。毛利为6.7亿元，同比增长6.0%。毛利率改善了1.2个百分点，达到61.7%，主要得益于有效的成本控制和海外收入占比的提升。归母净利润1.8亿元，同比下降11.1%，归母净利率下降2.8个百分点至16.6%，主要是由于公司海外扩张导致销售费用率增加。 海外业务的快速增长抵消了国内业务下滑的负面影响。由于2023年8月以来中国骨科手术量下降，爱康医疗的国内收入同比下降2.2%至8.7亿元。为应对中国具有挑战的商业环境，爱康医疗积极拓展了AK和JRI品牌在海外市场的业务。AK品牌主要针对墨西哥和越南等新兴市场，已布局30多个国家，与大约45个经销商合作。JRI品牌则针对英国、西班牙和德国等发达市场。得益于对海外市场的积极开拓，爱康医疗的海外收入在2023年同比增长37.1%至2.3亿元。亚太地区、EMEA以及拉美地区的销售都显著增长，同比增幅分别达到54%、43%和37%。 随着被压抑的需求增长和集采续约的落地，国内业务有望恢复。2023年，爱康医疗非集采产品的国内收入同比增长约30.8%，占国内总收入的47.9%。值得注意的是，非集采产品的国内收入在1H23同比增长超过60%，势头强劲。然而，由于医生在行业监管收紧期间对使用非集采产品有所顾虑，非集采产品的国内收入在2H23同比持平。随着监管环境逐渐正常化，我们预计2024年骨科手术量将恢复增长，非集采产品的销售将恢复强劲增长势头。此外，我们预计关节产品集采续约将于2Q24开始实施，将有助于爱康医疗市场份额的提升。 骨科手术机器人进入商业化阶段。爱康医疗于2023年11月获得了首个国家药监局批准的iBot髋关节手术机器人。其膝关节手术机器人预计将于2024年获得批准。根据海外行业动态，我们认为机器人系统将逐渐成为骨科手术的主流，推动骨科植入物的长期增长。 维持“买入”评级。我们认为非集采产品和海外销售的收入占比提高将提升爱康医疗的盈利能力。预计爱康医疗的营收和归母净利润将在2024年分别同比增长30.7%和48.2%。我们根据9年DCF模型（WACC：10.11%，终端增长率：3.0%）将目标价调整为7.20港元。 新希望服务（3658HK，买入，目标价：2.79港元）-12%的股息率+账面现金>市值，维持“买入” 新希望服务2023年净利润/营业收入分别为人民币2.15亿元/12.61亿元，同比增长6%/11%，略微低于我们的预期。可喜的是公司宣布派发每股0.16元人民币的股息，将2023年的派息比例从22的48%和21年的31%提高到60%，股息率在宣布当天达12%，公告后两天内股价上涨6%（HIS：-0.5%）。公司确认今后将把派息率维持在50%以上，争取60%的水平。 财务方面：净利润率下降0.6个百分点至17.1%，但在行业中仍处于领先地位，主因其业务集中度较高；毛利润率收窄2.9个百分点至34.9%，由于1）公司积极地在竞争较为激烈的市场拓展面积，2）公司在逐步退出利润率较高的非业主增值业务（板块收入同比下降26%）。公司预计未来收入增速将保持10%-20%，净利润率增速保持5%-10%。运营方面：1）公司向华东地区的区域扩张卓有成效，区域在2023年基础物管的收入贡献从22年的31.3%增至37.9%。据公司称，未来这一数字可能会稳定在40%。2）其知名业务团餐服务在23财年实现了44%的同比增长，并在24年第一季度新签3个项目，合同金额达6500万元。 公司23年经营性现金流同比增87%至3.35亿元，显示了优秀的回款能力。截至23年底现金余额为11.5亿元人民币（折合约12.4亿港元），已超过上一交易日12.1亿港元的市值。我们看好该公司清晰的战略、高度 集中的业务、高股息率以及现金/市值大于1等特点，维持“买入”评级，目标价为2.79港元，对应8倍2024EPE，公司目前交易在5倍2024EPE。风险提示：市拓展不及预期，应收账款减值风险等。 茶业务占比显著提升 农夫山泉（9633HK，买入，目标价:57.8港元（审视中））-2H23营收/净利分别增长33%/62%，无糖 农夫山泉2H23营收及净利润分别录得+33.4%/62.2%增长，超出预期。全年营收和净利均创下新高，毛利率回升2.1个百分点至59.5%，净利率达到28%的历史高位，部分得益于茶饮业务同比83%的高速增长，收入贡献占比达近30%，拉低包装水业务占比至48%。展望2024年，公司目标各业务板块均实现双位数增长。同时，公司不以追求维持高毛利为重点策略，并预计长期利润率将回落至25%左右区间。得益于消费力的恢复及茶饮的持续推新和渗透，2H整体表现优于1H，且2024年前两个月的业务发展均符合预期。公司表示，3月中 旬开始的舆论主要影响线上直播间销售，目前事件负面影响正在减弱。维持“买入”评级，目标价57.8港元（审视中）。 蒙牛乳业（2319HK，买入，目标价:36.5港元（审视中））-2H23不及预期，高品质发展目标延续 蒙牛2H23营收和净利润同比分别+5.9%/+15.3%。剔除妙可蓝多并表影响，公司全年营收可比增长2.9%。派息率由往年的30%提升至40%。在周二公布年度业绩的同时，公司宣布高飞先生新任执行总裁，但并未表示对整体业务发展战略做出大幅调整。业绩会上，公司对于2024年运营层面重点提出以下战略：1）以价换量策略并不适合当下发展；2）原奶走弱仍将持续利好毛利率改善。按业务板块来看，公司认为，液体奶高端化的趋势不变；奶酪业务仍具发展潜力；奶粉业务已经呈现改善趋势；个性化产品领域有望加大布局；海外冰激凌业务取得了20%以上的亮眼增长，且势头延续。公司给出了基本一致于市场预期的指引，目标2024年实现营收低至中单位数增长，并延续经营利润率30-50基点的改善目标。随资本支出减少，我们认为未来派息率存在扩大空间。维持“买入”评级，目标价36.5港元（审视中）。 免重 责要 微信涉及的内容仅供参考，版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明及重要披露见招银国际官方网站： https://www.cmbi.com 声披 明露