2023年度业绩点评：全年角度增长逻辑未变

全年角度增长逻辑未变 核心观点： --2023年度业绩点评 青岛啤酒(600600) 推荐(维持) 分析师 事件：公司发布年报，2023年实现收入339亿元，同比+5.5%；扣非归母净利37.2亿元，同比+15.9%。 Q4利润低于预期：拆分23Q4来看，公司营收29.6亿元，同比-3.4%；扣非归母净利-8.8亿元，亏损额比去年多增2.2亿元。Q4利润比我们预期低一些，主要因Q4销售费用和管理费用比我们预期高。Q4销售费用高因去年10月舆情事件加大了品宣投入，以及低端产品萎缩也拉低了费效比。Q4管理费用高因公司根据国家政策于2023/10/1开始实施企业年金计划，有部分一次性补充缴纳。 销量年内波动产生预期差，而产品结构升级态势稳定：2023年公司啤酒整体销量同比-0.8%、ASP同比+6.2%。2023全年销量801万吨对比前几年保持稳定，但在年内呈现前高后低的波动，主要因疫情管控放开之后以及淄博烧烤等热点使上半年渠道商预期过高，而下半年经济低迷使低端产品消费收缩。ASP方面，尽管去年经济承压，2023年ASP的提升幅度令人满意。其中青岛品牌保持了稳健的增长，收入同比+8.6%、销量同比+2.7%、ASP同比+5.8%；其中中高端以上产品销量同比+10.5%，占公司总销量比重已至40.4%；在中低档产品部分，销量同比-5%下降幅度稍大，但ASP仍在提升。 2023年盈利能力保持提升，我们对2024年盈利能力展望更乐观：从2023全年维度来看，公司盈利能力保持提升。全年扣非归母净利率11%，同比+1pct。其中毛利率同比+1.8pct，销售费用率同比+0.8pct，管理费用率同比-0.1pct，其他收益占比保持稳定。盈利能力的提升主要来自于产品结构的提升。展望2024年，在产品结构持续提升，原材料成本端确定性下降，全年维度费用率可控或有优化的情况下，我们预期2024年利润端将有更好表现。 常态化分红比例提升：公司根据公司利润分配预案，2023年度每股拟派发现金股利2元，股利支付率64%，对比当前股价股息率2.4%。由于去年实施了创牌120周年特别分红，如不考虑这部分，2023年分红比例较以往年度提升。 投资建议：2023年内的销量波动使市场对公司产生预期差，是引起股价波动的主要原因；尽管经济低迷，驱动公司业绩增长的ASP提升并没有令人失望。展望2024年，我们对公司ASP保持提升充满信心，在更低的原料成本基础上，利润端或有超预期表现。我们调整盈利预测至2024-2026年EPS分别为3.83、4.34、4.78元，2024/3/27收盘价83.76元对应P/E分别为22/19/18倍。当前估值对比历史较低，且公司提高了分红比例，维持“推荐”评级。 风险提示：低端产品销量超预期下滑的风险；ASP提升不及预期的风险。 刘来珍 ：021-20252647 ：liulaizhen_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：s0130523040001 市场数据 2024-03-26 股票代码 600600 A股收盘价(元) 85.08 上证指数 3,031.48 总股本(万股) 136,420 实际流通A股(万股) 70,470 流通A股市值(亿元) 600 相对沪深300表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河食饮】公司点评_青岛啤酒（600600）_成本改善始现 公司点评●非白酒 2024年03月27日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 表1：主要财务指标预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 33936.52 35622.08 37909.95 40421.12 收入增长率% 5.49 4.97 6.42 6.62 归母净利润（百万元） 4267.85 5219.83 5919.76 6516.89 利润增速% 15.02 22.31 13.41 10.09 毛利率% 38.66 41.66 42.46 42.96 摊薄EPS(元) 3.13 3.83 4.34 4.78 PE 26.77 21.89 19.30 17.53 PB 4.16 4.13 3.40 2.85 PS 3.37 3.21 3.01 2.83 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 附录： （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 29611.93 30371.48 37356.55 45131.71 营业收入 33936.52 35622.08 37909.95 40421.12 现金 19282.10 20103.91 26887.36 34421.69 营业成本 20816.89 20782.16 21813.64 23056.48 应收账款 100.39 98.95 105.31 112.28 营业税金及附加 2386.66 2493.55 2653.70 2829.48 其它应收款 184.37 197.90 210.61 224.56 营业费用 4708.40 4987.09 5155.75 5456.85 预付账款 210.98 207.82 218.14 230.56 管理费用 1519.06 1567.37 1592.22 1616.84 存货 3539.83 3463.69 3635.61 3842.75 财务费用 -457.12 -426.74 -455.18 -484.85 其他 6294.26 6299.21 6299.52 6299.87 资产减值损失 -82.85 0.00 0.00 0.00 非流动资产 19644.09 19731.67 19744.98 19704.81 公允价值变动收益 230.26 0.00 0.00 0.00 长期投资 364.74 364.74 364.74 364.74 投资净收益 172.04 178.11 189.55 202.11 固定资产 11145.72 11373.02 11528.10 11615.35 营业利润 5736.83 6991.78 7916.09 8705.05 无形资产 2493.07 2443.07 2373.07 2303.07 营业外收入 22.62 17.00 17.00 17.00 其他 5640.56 5550.85 5479.07 5421.66 营业外支出 13.04 7.00 7.00 7.00 资产总计 49256.01 50103.15 57101.53 64836.52 利润总额 5746.41 7001.78 7926.09 8715.05 流动负债 16918.48 17434.71 18432.98 19570.74 所得税 1398.21 1701.61 1925.98 2117.81 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 4348.20 5300.18 6000.11 6597.24 应付账款 2952.83 2944.14 3090.27 3266.33 少数股东损益 80.35 80.35 80.35 80.35 其他 13965.65 14490.58 15342.72 16304.40 归属母公司净利润 4267.85 5219.83 5919.76 6516.89 非流动负债 4082.78 4082.78 4082.78 4082.78 EBITDA 5960.54 7147.46 8047.60 8810.37 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS（元） 3.13 3.83 4.34 4.78 其他 4082.78 4082.78 4082.78 4082.78 33936.52 35622.08 37909.95 40421.12 负债合计 21001.26 21517.50 22515.77 23653.52 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 805.27 885.62 965.97 1046.32 营业收入 5.49% 4.97% 6.42% 6.62% 归属母公司股东权益 27449.48 27700.03 33619.79 40136.68 营业利润 14.72% 21.88% 13.22% 9.97% 负债和股东权益 49256.01 50103.15 57101.53 64836.52 归属母公司净利润 15.02% 22.31% 13.41% 10.09% 毛利率 38.66% 41.66% 42.46% 42.96% 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率 12.58% 14.65% 15.62% 16.12% 经营活动现金流 2777.57 6264.87 7175.81 7864.12 ROE 15.55% 18.84% 17.61% 16.24% 净利润 4348.20 5300.18 6000.11 6597.24 ROIC 12.75% 17.34% 16.30% 15.09% 折旧摊销 1182.18 572.42 576.68 580.17 资产负债率 42.64% 42.95% 39.43% 36.48% 财务费用 -475.94 1.90 1.90 1.90 净负债比率 74.33% 75.27% 65.10% 57.44% 投资损失 -172.04 -178.11 -189.55 -202.11 流动比率 1.75 1.74 2.03 2.31 营运资金变动 -2202.99 578.48 796.66 896.91 速动比率 1.27 1.28 1.58 1.87 其它 98.15 -10.00 -10.00 -10.00 总资产周转率 0.68 0.72 0.71 0.66 投资活动现金流 -3462.97 -471.89 -390.45 -327.89 应收帐款周转率 308.53 357.40 371.20 371.54 资本支出 -895.37 -650.00 -580.00 -530.00 应付帐款周转率 6.49 7.05 7.23 7.25 长期投资 -3295.11 0.00 0.00 0.00 每股收益 3.13 3.83 4.34 4.78 其他 727.50 178.11 189.55 202.11 每股经营现金 2.04 4.59 5.26 5.76 筹资活动现金流 -2868.07 -1.90 -1.90 -1.90 每股净资产 20.12 20.31 24.64 29.42 短期借款 -225.41 0.00 0.00 0.00 P/E 26.77 21.89 19.30 17.53 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 4.16 4.13 3.40 2.85 其他 -2642.65 -1.90 -1.90 -1.90 EV/EBITDA 13.89 13.19 10.87 9.08 现金净增加额 -3547.79 5796.76 6783.45 7534.32 P/S 3.37 3.21 3.01 2.83 资料来源：公司数据中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 刘来珍，上海交通大学金融学硕士，7年左右食品饮料和其他消费品行业证券研究经验。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银