2023年报点评：业绩基本符合预期，结构持续优化

青岛啤酒（600600） 证券研究报告·公司点评报告·食品饮料 2023年报点评：业绩基本符合预期，结构持续优化 买入（维持） 2024年03月28日 证券分析师孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 证券分析师李昱哲 执业证书：S0600522090007 liyzh@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 32,172 33,937 35,745 37,540 38,973 同比 6.65% 5.49% 5.33% 5.02% 3.82% 归母净利润（百万元） 3,711 4,268 5,046 5,726 6,432 同比 17.59% 15.02% 18.23% 13.48% 12.34% EPS-最新摊薄（元/股） 2.72 3.13 3.70 4.20 4.72 P/E（现价&最新摊薄） 30.79 26.77 22.65 19.96 17.76 股价走势 青岛啤酒沪深300 关键词：#业绩符合预期#产品价格上涨#成本下降投资要点 事件：公司发布2023年业绩公告，全年实现收入339.4亿元（yoy+5.5%）， 归母净利42.7亿元（yoy+15.0%），扣非归母净利37.2亿元（yoy+15.9%）。 2023Q4单季度收入29.6亿元（yoy-3.4%），归母净利-6.4亿元（上年同期 -5.6亿元），扣非归母净利-8.8亿元（上年同期-6.5亿元），Q4业绩受舆情扰动，但基本符合我们预期。2023年度公司每股拟派发现金红利2.0元/股 （含税），分红总额27.3亿元，分红率大幅提升至64%。 大经典战略持续推进，高端化提速。2023全年整体销量800.7万千升 （yoy-0.8%），公司加快落地青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发 展，受益经典、白啤等主力大单品放量，中高档及以上产品销量324万 千升（yoy+10.6%），产品结构升级提速带动整体吨价提升至4238元/千升（yoy+6.4%）。 分品牌看，主品牌青岛/其它品牌销量分别为456.0/344.7万千升 （yoy+2.7%/-5.1%）。2023Q4：四季度为啤酒传统淡季，舆情影响下销量同比-10.1%（其中主品牌同比-3.5%、中高档同比+7.1%、其他品牌同比-20.6%），Q4亏损同比扩大，结构升级趋势延续，低档产品加速迭代。2023年12月以来风波逐渐退却，终端动销企稳回升。分区域看，2023年公司山东/华北/华南/华东/东南等区域量同比+1.5%/-4.3%/+3.1%/-8.1%/-10.6%，公司山东省收入占比达68.5%，强势市场优势巩固，华北及华东区域因行业竞争、战略调整等原因整体销量有所承压，但产品矩阵升级持续落地。 毛利率优化，2024成本红利持续释放。2023年公司吨成本为2,600元/千升（yoy+3.3%），得益于产品结构升级对冲成本提升，2023毛利率38.7%（yoy+1.8pct），表现亮眼，2024年大麦价格回落，包材成本亦有环比走弱趋势，我们预计毛利率有望持续提升。2023年，以“体育营销 +音乐营销+体验营销”为主线开展系列营销活动，销售费用率13.9% （yoy+0.8pct），管理费用率4.5%（yoy-0.1pct）。2023Q4毛利率同比 +2.2pct，销售费用率同比+9.6pct（营销、经销商补贴加大），管理费用率同比+4.2pct（企业年金计提增加）。 盈利预测与投资评级：2024Q1高基数下库存逐步优化，核心市场山东铺货、顺价进程顺利，伴随现饮场景顺周期复苏，结构+成本+控费驱动盈利能力释放，奥运体育年旺季销售值得期待。我们调整2024-26年归母净利润至50.5/57.3/64.3亿元（24-25年前值为52.2/57.3亿元），同比 增速+18/+13/+12%，对应最新收盘价2024-2026年PE为23/20/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，场景复苏与结构升级不及预期，食品安全风险。 7% 2% -3% -8% -13% -18% -23% -28% -33% -38% 2023/3/282023/7/272023/11/252024/3/25 市场数据 收盘价(元)83.76 一年最低/最高价67.56/125.65 市净率(倍)4.16 流通A股市值(百万元)59,025.54 总市值(百万元)114,265.12 基础数据 每股净资产(元,LF)20.12 资产负债率(%,LF)42.64 总股本(百万股)1,364.20 流通A股(百万股)704.70 相关研究 《青岛啤酒(600600)：2023年三季报点评：业绩符合预期，期待结构化升级弹性》 2023-10-30 《青岛啤酒(600600)：2023年中报点评：业绩符合预期，中高端快速放量 2023-08-29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 青岛啤酒三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 29,612 30,860 35,035 28,302 营业总收入 33,937 35,745 37,540 38,973 货币资金及交易性金融资产 21,206 21,548 25,475 18,561 营业成本(含金融类) 20,817 21,383 21,916 22,282 经营性应收款项 311 363 380 384 税金及附加 2,387 2,574 2,628 2,728 存货 3,540 3,932 4,041 4,100 销售费用 4,708 4,826 4,993 5,106 其他流动资产 4,555 5,017 5,139 5,257 管理费用 1,519 1,609 1,614 1,676 非流动资产 19,644 20,089 20,543 20,950 研发费用 101 71 75 78 长期股权投资 365 368 371 374 财务费用 (457) (575) (576) (684) 固定资产及使用权资产 11,265 11,715 12,183 12,615 加:其他收益 391 558 551 543 在建工程 499 501 502 503 投资净收益 172 197 198 206 无形资产 2,493 2,463 2,433 2,403 公允价值变动 230 50 50 50 商誉 1,307 1,307 1,307 1,307 减值损失 (97) (86) (86) (86) 长期待摊费用 111 131 141 141 资产处置收益 179 249 149 211 其他非流动资产 3,604 3,605 3,606 3,606 营业利润 5,737 6,826 7,752 8,712 资产总计 49,256 50,950 55,578 49,252 营业外净收支 10 13 9 11 流动负债 16,918 20,229 21,049 10,977 利润总额 5,746 6,839 7,762 8,723 短期借款及一年内到期的非流动负债 50 100 150 200 减:所得税 1,398 1,641 1,863 2,093 经营性应付款项 3,146 3,512 3,608 3,655 净利润 4,348 5,198 5,899 6,629 合同负债 7,691 9,831 10,288 0 减:少数股东损益 80 152 173 197 其他流动负债 6,030 6,786 7,003 7,122 归属母公司净利润 4,268 5,046 5,726 6,432 非流动负债 4,083 4,098 4,108 4,108 每股收益-最新股本摊薄(元) 3.13 3.70 4.20 4.72 租赁负债 63 78 88 88 EBIT 4,778 6,264 7,186 8,039 其他非流动负债 4,019 4,019 4,019 4,019 EBITDA 5,961 6,848 7,794 8,658 负债合计 21,001 24,327 25,157 15,085 毛利率(%) 38.66 40.18 41.62 42.83 归属母公司股东权益 27,449 25,665 29,291 32,840 归母净利率(%) 12.58 14.12 15.25 16.50 少数股东权益 805 957 1,130 1,327 收入增长率(%) 5.49 5.33 5.02 3.82 所有者权益合计 28,255 26,623 30,421 34,167 归母净利润增长率(%) 15.02 18.23 13.48 12.34 负债和股东权益 49,256 50,950 55,578 49,252 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 2,778 7,716 6,715 (3,439) 每股净资产(元) 20.12 18.81 21.47 24.07 投资活动现金流 (3,463) (856) (992) (784) 最新发行在外股份（百万股 1,364 1,364 1,364 1,364 筹资活动现金流 (2,868) (2,713) (3,095) (3,495) ROIC(%) 13.14 17.26 19.01 18.77 现金净增加额 (3,548) 4,152 2,629 (7,719) ROE-摊薄(%) 15.55 19.66 19.55 19.59 折旧和摊销 1,182 584 608 619 资产负债率(%) 42.64 47.75 45.26 30.63 资本开支 (895) (776) (922) (833) P/E（现价&最新股本摊薄） 26.77 22.65 19.96 17.76 营运资本变动 (2,203) 2,354 523 (10,304) P/B（现价） 4.16 4.45 3.90 3.48 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者