事件:2024年3月25日公司发布2023年年度业绩公告,2023年营收21.24亿元(+114.4%,括号内为同比,下同),净利润2.84亿元(+82.1%),经调整净利润4.12亿元(+112.1%)。2023H2营收11.30亿元(+71.0%),净利润1.06亿元(+85.1%),经调整净利润1.96亿元(+129.2%)。 各阶段项目与各区域营收表现亮眼:分项目来看,截至2023.12.31,公司执行的药物发现阶段项目累计总数427个(+43%);进行中的综合CMC项目数143个(+52%),其中临床前项目84个(+47%,77个ADC,7个XDC),临床I期项目38个(+41%),II期项目13个(2022年共7个),III期项目8个(其中5个PPQ项目,2022年共3个III期项目),临床阶段共计59个项目(+59%,52个ADC,7个XDC);公司在2023年共将17个项目由临床前开发阶段推进至早期临床阶段,并且通过“赢得分子”策略,已累计将47个外部项目转至公司内。分地区来看,2023年北美营收8.52亿元(+91.5%,业务占比40.1%),中国营收6.61亿元(+116.0%,业务占比31.1%),欧洲营收4.98亿元(+184.0%,业务占比23.4%);分项目阶段来看,IND前服务营收9.27亿元(+143.2%,业务占比43.6%),IND后服务营收11.97亿元(+96.6%,业务占比56.4%)。 多重因素有望推动公司业绩保持高增长:①公司各阶段项目数保持高速增长,2024年有望迎来商业化项目,且截至2023年公司在手订单5.79亿美元(+81.9%),随着ADC新靶点发现,双抗ADC、ADC联合疗法及XDC等的发展,ADC行业有望维持高景气,带动公司业绩高增长;②公司客户群不断扩大,客户数量由2022年的265名大幅增长至2023年的345名,以市值计算全球十大制药公司中有6家与公司合作,占公司总收入比例的24%,优质客户群与“赢得分子”策略将不断丰富公司项目漏斗;③公司产能进一步扩大,2023年9月启用无锡双功能产线,12月启用无锡公斤级连接子及有效载荷产线,发挥一体式功能运营,且无锡基地扩产、新加坡产能投产2024-2026年有望逐步落地,满足客户需求增长的同时减少对药明生物的抗体外包生产,毛利率有望逐步提升;④药明合联为唯一具备ADC CRDMO全方位能力的全球参与者,具备优质技术能力与产能,当前全球客户选择有限,公司北美区域营收2023H2仍有提速,受地缘政治影响相对较小。 盈利预测与投资评级:考虑到下游需求的快速增长,我们将公司2024-2025年营收由28.54/43.39亿元上调为31.68/44.40亿元,预计2026年营收60.30亿元;净利润由5.96/9.43亿元上调为6.26/9.59亿元,预计2026年13.20亿元,当前股价对应2024-2026年PE分别为31/21/15×,维持“买入”评级。 风险提示:地缘政治风险,药物开发及商业化不及预期,竞争加剧等。