年中报点评：业绩超预期，ADCCRDMO龙头增长强劲且有望持续

事件：2024年8月20日公司发布2024年半年度业绩报告，2024H1公司营收16.65亿元（+67.6%，括号内为同比，下同），净利润4.88亿元（+175.5%），经调整净利润5.34亿元（+146.6%），毛利率32.1%（+9pct），净利率29.3%（+11.5pct），业绩超预期。 各细分业务增速较快，北美市场表现亮眼：分地域来看（根据客户总部所在地），2024H1北美营收8.23亿元（+123.9%，业务占比49.4%），中国营收4.35亿元（+22.2%，业务占比26.2%），欧洲营收3.10亿元（+35.0%，业务占比18.7%）；分项目阶段来看，IND前服务营收6.54亿元（+76.3%，业务占比39.3%），IND后服务营收10.11亿元（+62.5%，业务占比60.7%）； 分项目类型来看，ADC营收15.63亿元（+66.6%，业务占比93.9%），非ADC营收1.02亿元（+84.6%，业务占比6.1%）。IND前服务营收增速快于IND后，一定程度反映ADC行业仍有较高景气度。同时北美地区增长迅猛，打破市场关于生物安全法案对公司业务影响的顾虑，我们认为当前全球ADC CRDMO产能稀缺，客户选择有限，公司海外业绩将继续高增长，同时随着管线向后端推进，供应商变更难度持续加大。 各阶段项目数与在手订单高增长，产能投产有望提前：截至2024H1，综合项目总数167个（+52%），其中新签项目26个（2023H1新签17个）；IND后项目数76个（2023H1共43个），II期及后期项目总数29个（2023H1共16个），其中9个PPQ项目安排在无锡生产基地，有希望在2024年及以后提交BLA。在手订单8.42亿美元（+105.0%），快于收入增速，业绩有望持续放量。同时公司产能建设持续推进，无锡XmAb/XBCM2设施的第二条mAb/DS双功能产线将于2024Q4投入运营；偶联药品生产线XDP3将于2025Q2投入运营；新加坡设施已开始建设，将于2025年底或2026年初开始GMP合规运营，投产进度提前。同时公司人员保持高速增长，截至2024H1共有1496名员工，同比增长72%。以上数据均展示出公司后续较大的成长潜力。 盈利预测与投资评级：ADC CRDMO仍然保持较高景气度，同时药明合联作为全球龙头企业，具备稀缺的一体化能力，我们将公司2024-2026年收入由31.68/44.40/60.30亿元上调为34.02/48.07/63.12亿元，净利润由6.26/9.59/13.20亿元上调为8.32/11.87/15.82亿元，当前股价对应PE分别为24/17/13×，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治风险，药物开发及商业化不及预期，市场竞争加剧，产能建设不及预期等。