锻造铝合金车轮龙头，募资扩产打开成长空间

锻造铝合金轮毂龙头，具备国际竞争力：公司主营业务为汽车锻造铝合金车轮的研发、设计、制造和销售，是国内较早开始应用锻造工艺生产汽车铝合金车轮的高新技术企业，在我国商用车市场成功打破国外品牌对锻造铝合金车轮垄断的局面。公司主要产品为汽车锻造铝合金车轮，包括商用车车轮和乘用车车轮。除汽车锻造铝合金车轮以外，公司生产的其他产品包括锻造绞线盘、车轮配件等，其中锻造绞线盘主要应用于经编机上。 与诸多优质的客户保持了长期稳定的合作关系：经过十余年发展，公司已成为汽车锻造铝合金车轮的专业制造商。公司产品出口覆盖美国、澳洲、加拿大、日本等国家和地区，并与诸多优质的客户保持了长期稳定的合作关系，公司商用车车轮的主要客户包括：WheelPros（美国）、FleetPride（美国）、Loves（美国）、Jost、Tyres4u Pty Ltd.（澳洲）、Kal Tire（加拿大）、豪梅特、东风柳汽、陕西重汽、比亚迪等。公司乘用车车轮的主要客户包括：American Wheels（美国）、Forgiato（美国）、Cruzer Inc.（美国）、WheelPros（美国）、Wholesale Wheel & Tire LLC（美国）、S.M.Heights（韩国）、J. T. Morton（美国）、Rivian（美国）、Superior（美国）、Lucid（美国）、杭州米卡、江苏广为、宁波自由者等。 估值分析：6-12个月公允价值间区间13.13-14.47亿元：在相对估值法下：1）可比公司平均市值我们选取2023年3月6日至2024年3月6日这一年内的平均市值。2）可比公司中跃岭股份的市盈率和扣非市盈率均大幅偏离可比公司平均值，因此需要剔除。此外迪生力2022年的市盈率和扣非市盈率均为负值，也需要剔除。3）今飞凯达2022年扣非市盈率和市盈率的差异较大，公司2022年的归母净利润中存在较高的非经常性损益，因此剔除今飞凯达2022年的扣非市盈率。我们剔除跃岭股份和今飞凯达2022年扣非市盈率以及其他负值后，可比公司2022年扣非市盈率的平均值为25.7倍，我们同时参考中上协行业分类中C36汽车制造业最新的滚动市盈率为20.85倍，考虑可比公司扣非平均市盈率高于行业最新滚动市盈率，出于审慎考虑我们选取行业最新的滚动市盈率作为宏鑫科技的PE估值倍数，结合公司2022年扣非归母净利润为0.63亿元，对应宏鑫科技在相对估值法下的合理市值为13.13亿元。在绝对估值法下：公司测算公司6-12个月公允价值区间为9.53-14.47亿元。我们取相对估值法的参考市值作为下限，取绝对估值法的公允价值区间的上限作为上限，综合两种估值方法，我们预计公司发行后6-12个月的远期整体公允价值区间为13.13-14.47亿元。对应公司2022年扣非归母净利润的市盈率为20.84倍-22.97倍。根据宏鑫科技招股说明书，公司上市后预计总股本不超过14800万股，我们假设上市后总股本为14800万股，计算出公司的公允股价区间为8.87-9.78元。 风险提示：盈利预测假设条件不成立影响盈利预测以及估值结论的风险； 新产品研发失败的风险；技术路线及迭代的风险；技术人员流失的风险；核Wheels下游需求变动的风险；境外销售占比较高及主要出口国贸易政策变化的风险；汽车售后市场销售占比较高的风险；业务成长性风险；供应商集中度较高的风险；经营规模扩大带来的管理风险；安全生产管理风险；产品质量管理风险；毛利率下滑的风险；税收优惠风险；存货规模较大和存货跌价的风险；应收账款坏账风险；流动性和偿债风险；固定资产折旧及在建工程转固后折旧金额较高的风险；补缴社会保险和住房公积金的风险；下游汽车行业波动的风险；市场竞争及客户稳定性的风险；定制改装业务市场需求变动的风险；新能源汽车产品相关的风险；原材料价格波动的风险；实际控制人不当控制的风险；汇率波动的风险；募投项目实施风险；募集资金投资项目效益未达预期的风险；募投项目新增产能消化风险；本次发行摊薄即期回报的风险。 盈利预测： 1深耕汽车铝合金锻造车轮，规模持续扩张 1.1深耕汽车铝合金锻造车轮市场 自成立以来，公司始终专注于汽车锻造铝合金车轮的研发、设计、制造和销售，主营业务未发生重大变化。从主要产品来看，随着公司技术进步和客户需求变化，公司产品品类不断丰富，目前已形成九大系列近万种产品。成立初期，公司产品主要应用于燃油商用车领域，并逐步向乘用车领域发展，随着新能源汽车行业兴起，公司产品以其承载力强、轻量化等优势进入该市场。从销售市场来看，公司先进入售后市场，并不断向整车配套市场拓展和延伸。 1.2公司控股股东为王文志 王文志直接持有公司5,141.17万股，通过台州捷胜间接持有公司423.53万股，合计持有公司5,564.70万股，合计占本次发行前公司总股本的50.13%，为公司的控股股东、实际控制人。此外，柏强持股13.99%，台州捷胜持股12.72%，分别系公司第二、第三大股东。另外，公司共有4家控股子公司和1家参股公司，控股子公司分别是信美实业、怡信实业、远腾发展和合金科技，同时公司持有江西宜工宏鑫铝业有限公司18%的股份。 图1.公司股权结构图 1.3产品型号丰富，满足客户多元化需求 公司主要产品为汽车锻造铝合金车轮，包括商用车车轮和乘用车车轮。车轮是轮胎和车轴之间的旋转承载件，是汽车重要的安全件和功能件。除承受垂直力作用外，车轮还要承受因车辆启动、制动和行驶过程中转弯以及路面冲击等产生的多向不规则作用力。作为高速旋转的车轮，其质量好坏直接关系着汽车的行驶安全和性能。公司生产的商用车车轮主要装配在中重型卡车、客车、新能源公交车上使用，包括四大系列一千余种产品，产品主要型号包括精车亮面产品、抛光产品、黑色涂装产品、Magshine产品四大系列。 表1.宏鑫科技商用车板块产品介绍序号主要型号 公司生产的乘用车车轮主要运用在新能源汽车、皮卡、各类高端乘用车和汽车改装市场，包括五大系列七千余种产品，具体包括全涂装产品、涂装车亮铣亮产品、抛光产品、拉丝产品、PVD产品五大系列。 表2.宏鑫科技乘用车板块产品介绍 1.4营业总收入稳步增长 2020年到2023年H1，公司营业总收入分别为61,723.83万元、94,673.70万元、95,644.89万元和46,839.79万元，主要为汽车锻造铝合金车轮销售收入等主营业务收入，主营业务收入占各期营业收入的比例分别为83.43%、75.53%、78.09%和80.62%。 公司其他业务收入主要为废铝销售收入，占比较高，主要原因是公司采用锻造的生产工艺，将锯割、预热后的铝段通过旋压锻造的方式加工成车轮毛坯，并通过车、铣等精加工工序将毛坯加工为成品车轮，铝材损耗率较高，同时废铝具有较高的回收价值，废铝块一般按长江有色金属网铝价的96%-97%核算价格，铝屑一般按长江有色金属网铝价的86%-88%核算价格。因而，公司其他业务收入规模较大。 2021-2022年度，公司营业收入较上年度分别增加32,949.87万元、971.19万，同比分别增长53.38%、1.03%，2021年度营业收入增长较多的主要原因是：一方面，公司积极开拓商用车车轮境内整车制造商、一级供应商等客户业务和乘用车车轮的国外客户业务，带动汽车锻造铝合金车轮业务收入增长；另一方面，废铝业务收入随公司车轮产量增加而上升。 图2.宏鑫科技各项业务收入（百万元） 图3.宏鑫科技各项业务收入占比 1.5产品主要面向售后市场，境外销售占比逐步上升 从销售市场来看，公司在立足售后市场的基础上，不断向整车配套市场拓展和延伸。2020年到2023年H1，公司车轮产品在汽车售后市场收入占比分别为 67.15%、65.66%、59.26%和51.91%，销售占比较高。与整车配套市场相比，售后市场客户订单相对零散、长期预见性不足，且具有小批量、规格型号多等特点，这些对公司产能配置、生产安排、存货管理等均提出了较高的要求。 公司主要产品是锻造铝合金车轮，经过十余年发展，公司生产的锻造铝合金车轮已经在国内外市场占有一席之地，是国内该细分领域少数具有国际竞争力的企业，形成了商用车车轮和乘用车车轮两“轮”并驾齐驱、国内国际市场共同发展的产品布局。2020年到2023年H1，公司境外主营业务收入分别为19,777.10万元、32,454.69万元、38,289.00万元和19,365.55万元，持续增加；境外收入占主营业务收入的比例分别为38.41%、45.39%、51.27%和51.28%，境外销售占比较高。美国是公司主要出口销售国家之一，对美国的销售收入占境外销售收入的比例分别为56.61%、65.67%、70.83%和59.98%，对美国销售收入及占比较高。 图4.公司售后市场和整车配套市场收入（百万元） 图5.公司境内市场和境外市场收入（百万元） 凭借在研发技术、公司品牌、产品质量等方面积累的优势，公司产品已直接配套豪梅特、东风柳汽、陕西重汽、比亚迪、中车时代等国内整车制造商或一级供应商，同时，公司积极开拓海外市场，目前已通过J. T. Morton、Superior分别配套美国新能源汽车制造商Rivian、Lucid，并进入Paccar（美国）的供应链。在汽车售后市场，公司通过WheelPros供应给戴姆勒等整车制造商售后体系，并与WheelPros（美国）、American Wheels（美国）、FleetPride（美国）、Loves（美国）、Forgiato（美国）、Jost、Kal Tire（加拿大）、S.M.Heights（韩国）、Weds（日本）等品牌商保持持续良好的业务合作。 图6.公司主要客户 2020年到2023年H1，公司对前五大客户的销售额及占当期营业收入的比例如下： 表3.公司对前五大客户的销售情况（万元） 2020年到2023年H1，公司前五名客户的销售金额合计占当期营业收入的比例分别为42.20%、47.38%、43.65%和44.57%，不存在向单个客户的销售比例超过总额的50%或严重依赖于少数客户的情况。 1.6公司的主要经营模式 采购模式：公司的采购主要包括原辅材料和生产设备采购。公司设有采购部，负责公司全部采购活动，根据销售订单、生产计划、产品工艺消耗定额、库存情况、最高最低储存定额、供应商交货周期等制定采购计划，组织采购活动。公司制定了采购管理制度对采购过程进行控制，确保采购内容符合规定的要求。 （1）原辅材料、生产设备采购 公司主要原材料为铝棒，经过多年经营，已经与原材料主要供应商建立了长期稳定的合作关系，通过签订年度框架合同、每月提出具体采购需求的形式进行采购；对于其他辅材和生产设备的采购，公司根据采购计划向合格供应商采购。 （2）供应商管理 为了从源头保障原材料质量和供应稳定性，公司制定了《采购与供应商管理控制程序》，建立了完善的供应商准入体系。首先，采购部根据需求编制“潜在供应商清单”并发放《外部供应商基本情况调查表》，初步了解潜在供应商体系建立情况、生产能力、生产设备和检测设备等信息。其次，选取两家以上供应商，由采购部、研发部、质保部、生产部门联合进行考察，生成《外部供方质量能力保证及物流能力评价表》。现场评价通过后由潜在供应商进行报价，接着进入送样流程。送样流程包括首件样品检测、小批量样品检测、样品试装等流程，通过之后签订《采购合同》并纳入合格供应商名录。公司对供应商进行严格的管理和考评，根据物料与产品的关系将供应商分为四类，分别执行不同的评价标准。针对合格供应商，公司每月从成本、服务、交货期限、价格四个方面进行评价，每季度和每年进行一次总体评价，根据评估考核结果择优向合格供应商采购相应物料，并动态调整公司的合格供应商目录。 生产模式：公司主要生产模式为“以销定产”，同时为节约锻造成本，对部分通用件产品会准备适当的库存。以销定产即根据销售订单来安排生产活动，销售部门接到销售订单后将订单需求下达给生产部门，生产部门根据订单制