城投转型房地产，择优路径促发展

行业研究 大公国际：城投转型房地产，择优路径促发展 公用一部|张雅婷2023年12月27日 近年来我国经济面临多方面考验，经济增速有所放缓，经济结构持续调整优化，经济已由高速增长阶段转变为高质量发展阶段。从2014年以来，城投相关监管政策逐渐收紧，尤其是 2021年以来，监管政策不断加码，包括15号文在内的一系列政策，通过对城投公司分类管控、压缩债务增量、限制募集资金用途等限制城投平台融资，尤其是历史包袱重的城投平台，流贷、发债、非标均受到限制。在各种政策加码的背景下，政府打破刚兑的决心很强，政府与城投平台逐渐脱钩，在市场上则表现为城投公司逐渐转变为利率敏感型的企业。城投公司必须满足项目收益自平衡，寻求新的利润增长点。 随着城市建设的逐渐完善和传统代建业务的减少，城投企业传统业务的可持续性承压，亟待谋求新的发展方向。城投企业转型的方向包括城市综合运营商、房地产、股权投资等，其中房地产业务凭借其与城投传统业务的高关联性以及可发挥城投企业在土地资源、工程建设相关领域的优势，成为许多城投企业市场化转型中的首选。本文聚焦城投企业转型发展房地产业务，探讨城投企业具备的优势、可选择的业务形式、产品类型、整合方法等。 城投企业转型房地产业务具有土地获取、城建经验、品牌信誉等多方面的优势。城投企业转型发展房地产业务的优势主要包括： （1）获取土地上的优势 很多城投公司都开展土地一级开发，从城市规划、土地拆迁、三通一平开始，城投企业几乎全程参与，具有获取土地第一手信息的优势；同时城投企业与地方政府的密切联系使其具有先天的“拿地”优势，能够以较低的价格购入土地。 （2）在城市建设中积累的宝贵经验 城投公司具有代政府建设回迁房、安置房、保障房等开发经历，为城投公司从事商品房开发积累的宝贵经验；同时，城投公司也培养了一批从事房地产开发管理人员，可以直接从事房地产开发，不需要很长的培养期。 （3）品牌房企愿意参与合作开发 城投公司可以利用自身掌握的大量土地，以土地出资参与品牌房企的开发，无需过多占用自有资金。而品牌房企也乐于同城投公司合作，既没有拿地的压力，且可以增加合并口径规模和销量。 基于城投企业转型发展房地产业务的诸多优势，越来越多的城投企业在市场化转型中开拓房地产开发业务，且已成功转型发展房地产业务，为其他城投企业提供了可供参考的路径和方向。 从房地产业务开展形式来看，城投企业转型房地产业务的主要形式包括代融代建代售、股权合作开发和自主开发等，城投企业需根据业务基础和管理水平等因素选取适合的业务形式。 代融代建代售即由城投公司作为委托方、与有开发建设经验的品牌房企（作为受托方、代建方）签订委托开发管理协议，借由品牌房企对项目定位、规划设计、工程管理、成本管理、招投标管理、营销管理、品牌管理、交付管理等开发全过程服务，相关费用可通过利润分成、代建费、品牌使用费等灵活协商议定。这种模式下城投企业不参与项目融资、实际建设和运营，仅承担委托方的责任，对城投企业的操盘能力要求相对不高，但由于受托方几乎承担项目全流程作业，因此在受托方选择上需谨慎。 股权合作开发是根据土地摘牌及项目公司实际情况，由城投企业与合作方通过合资组建项目公司、股权转让或增资扩股的方式建立合作关系，共同竞摘开发用地或城投公司以土地作价出资。股权合作开发的基本原则为城投企业财务并表、合作方操盘、利润按股比分配，这种模式下城投企业对项目享有实际控制权、参与项目重大决策，同时财务并表能够增加公司资产和利润规模；但也有部分项目城投企业持股比例较低，未能实现财务并表。 自主开发模式则是由城投企业独立通过市场化招拍挂形式获得建设用地，按照规定程序取得可研批复、立项批复、建设用地许可证、工程规划许可证、施工许可证等相关项目文件，独立投资开发建设并取得预售许可证进行销售，实现销售收入。自主开发模式需要城投企业获得对应建设资质，由于项目由城投公司独立开发运营，对城投企业的资金水平、项目管理能力等均有较高的要求。 综合来看，基于城投企业传统业务基础和管理水平，建议现金流周转预判可行、预期收益较好、开发风险较低的项目，原则上以自主开发为主；资金需求量大、投资风险较大的项目，原则上以代融代建代售或股权合作开发为主。 城投企业转型房地产可开展的业务主要包括安置房、商品房、商业地产和产业地产等，城投企业需根据区域资源禀赋、土地储备、自身能力等因素，选择合适的业务进行拓展。 城投企业转型发展房地产业务的产品类型主要包括： （1）安置房、保障房等 城投企业传统业务中不乏棚户区改造、安置房建设和保障房建设等业务，从业务内容上看，与房地产有关的业务内容大部分是围绕居住的基本属性展开的，因此城投企业从安置房这类预期收益较为稳定的住房业务开启房地产转型，能够降低完全市场化竞争带来的经营风险，是相对较为稳妥的方式之一。 （2）商品房 商品房建设依然是围绕城投经验较为丰富的居住属性开展的，同时较安置房的市场化程度更高，其风险和收益相对更大。面对房地产行业景气度下行和部分民营房企出现违约事件，2022年下半年，国家提出“压实地方政府责任，保交楼、稳民生”，城投企业作为国有企业主动承担收购困难房企的问题项目、完成项目后续建设任务，采用兼并收购、破产重整或专项纾困基 金模式与暴雷房企形成合作，既能解决项目的交付问题，同时也是城投企业转型房地产业务的路径之一。 （3）商业地产 商业地产开发主要在城市核心地段建设写字楼、商场等物业，获取租金收入，对土地的地理位置、交通便利程度均有一定要求，且商业地产多以出租方式运营，回收周期相对较长，需要专人经营管理，对当地的经济发展水平有一定要求，同时对公司的资金管理能力和人才水平要求相对较高。 （4）产业地产 产业地产开发类似园区开发企业，城投企业通过建设标准化厂房、招商引资、对园区内企业提供物业、金融等服务，获取厂房租金收入和其他服务收入。产业地产经营需要当地经济水平相对活跃、区域有清晰的规划、较强招商引资能力和产业发展前景，才能实现企业入驻并获取后续收入。 综合来看，城投企业转型房地产可开展的业务主要包括安置房、商品房、商业地产和产业地产等，但无论是哪种转型方向，都对区域资源禀赋和平台土地资源质量要求较高：住宅开发要求城投掌握城市核心区位土地资源，且存在土地占用资本的问题；商业地产回收周期较长，对地段、管理和定位的要求往往较高；产业地产开发需要区域有清晰的规划、较强招商引资能力和产业发展前景，同时地方政府往往要求城投对入驻企业提供优惠，如减免租金、提供担保、小贷等金融服务，有时对城投经营反而造成一定负面影响。因此，城投企业可根据区域资源禀赋、土地储备、自身能力，从门槛较低的安置房、商品房等业务入手，根据区域消费水平和经济发展情况扩展商业地产和产业地产业务。 业务整合、股权整合和资产整合是城投企业在房地产转型中整合资源的三个重要方法。城投企业转型发展房地产业务需要整合资源，提升经营性业务和经营性资产占比，依据具 体业务板块进行分类管理和分业运作，提升企业自身造血功能，整合资源有三个重要方法： （1）业务整合 大型城投企业往往有多个子公司经营相同或相似业务，通过业务整合，一是将房地产相关业务合并经营管理，统筹经营资源，降低同质化竞争；二是尽可能整合相同业务的生产链，打通整合土地开发、建筑设计、施工管理、销售营销等各个环节，形成一体化的房地产生产链，优化资源配置，提高内部协同效率。通过业务整合可以提升房地产业务管理效率，实现全流程的项目监测和控制，有效管理项目预决算、建设进度、投融资计划及收益分析等，从而降低企业的生产成本，提高整体效益。 （2）股权整合 城投公司的股权整合一般是业务整合的伴生情形，包括新设、合并和合资。新设型整合指新成立一家子公司，专门从事合并范围内的房地产开发及相关业务，由新设成立的子公司经营房地产业务，公司对该板块的控制力较强，但管理难度也相对提升。 合并整合指由已有的城投公司或其子公司吸收合并其他公司，通过企业并购，城投企业可以快速获得房地产项目、土地资源、人才团队等关键要素，实现规模效应；同时，通过与被并购企业的整合，避免了资源的浪费和重复建设，提高了企业整体的运营效率。 合资形式即城投企业与其他具有相关经验和资源的企业共同投资房地产项目，通过合资形式，城投企业可以与其他具有相关经验和资源的企业共同投资房地产项目，这种形式不仅降低了企业单独承担风险的压力，还能够借助合作伙伴的专业优势，共同推动项目的成功实施。 （3）资产整合 资产整合指城投企业房地产相关资产的划入或划出，是城投企业转型和整合的重要载体，主要包括资产重组、资产注入、资产证券化等手段。 资产重组是城投企业根据合并范围内已有的自身资产根据不同业务板块进行重新组合，使得闲置的土地、房屋、厂房等资产得以利用，同时使房地产业务与其他业务相互协同，形成战略互补。这有助于企业更好地集中资源，发挥各个业务板块的优势，提高整体综合竞争力。资产注入是城投企业引入外部优质资产、弥补自身在房地产领域不足的重要方式，可以通 过股东投资、政府划拨、合作、收购等途径实现，能够为企业房地产业务的快速发展提供强大支持。 资产证券化是将企业的房地产资产通过发行证券的方式进行整合。这种方式可以通过房地产信托、房地产基金等金融工具实现，不仅可以吸引更多资金流入房地产领域，还可以提高企业的融资效率。 整体来看，业务整合、股权整合和资产整合是城投企业在房地产转型中整合资源的三个重要方法。通过整合资源，企业可以优化自身资产结构，提高资产利用效率，实现可持续发展。 综上所述，房地产是城投企业市场化转型的重要路径之一，但对于城投企业而言仍然是任重道远，需要发挥其在房地产市场上的特有优势，根据区域资源禀赋、土地储备、自身能力等因素，选择合适的业务类型和开展方式，同时加强体系内业务、股权和资产整合，共同促进市场化转型，增强整体盈利能力。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公资信，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。