大公资信：供需改善 稳字当头——水泥行业2020年信用风险展望

1 水泥行业2020年信用风险展望 供需改善 稳字当头 目录 供给 ........................... 2 需求 ........................... 3 行业格局 ....................... 4 价格走势 ....................... 5 盈利能力 ....................... 6 债市情况 ....................... 8 信用水平 ....................... 9 2019年以来，去产能政策多头并举，水泥供给得到有效控制，基础设施建设的逐步复苏及房地产刚性需求带动了水泥需求，供需关系的改善使得水泥价格保持高位运行，盈利能力继续提高，但行业整体产能过剩情况依然严峻。预计2020年行业供需环境将进一步改善，企业融资环境将适当放宽，行业整体信用质量水平将保持稳定。  供给：去产能政策多管齐下，化解过剩产能力度有增无减；预计2020年行业去产能措施将深入实施，水泥供给控制能力仍然较强。  需求：基础设施建设逐步复苏及房地产刚性需求对水泥市场需求形成较大支撑，2019年水泥产量稳中有增；受疫情影响，预计2020年水泥市场需求将延后释放并小幅下滑，但仍将符合稳定预期。  行业格局：行业集中度提高，推升大型企业对行业产能及价格的控制能力；预计2020年，行业去产能政策的深入实施将进一步推升行业整体竞争力。  价格走势：2019年，产品价格高位震荡；在供给保持调整弹性，需求稳定的情况下，预计2020年，在供给保持稳定而需求小幅收窄的预期下，水泥全年整体价位或将在稳定区间内小幅下降。  盈利能力：2019年，水泥行业收入及利润总额均大幅提高；预计2020年，水泥行业盈利能力仍将保持较高水平。  债市情况：水泥行业债务期限结构相对平衡，盈利对债务及利息形成稳定覆盖；预计债券市场整体发行规模将保持稳定，个别企业存在一定短期流动性压力。  信用水平：2019年，水泥行业整体信用质量较好；预计2020年，水泥行业整体信用水平将保持稳定，但产能过剩相对严重的中小型水泥企业面临被整合和淘汰的可能性较大，其偿债能力存在不确定性。 分析师 肖尧 010-67413362 工商部 建材组组长 xiaoyao@dagongcredit.com 客户服务 电话：010-67413300 客服：4008-84-4008 Email：research@dagongcredit.com 2020年2月17日 信用风险展望 水泥行业 信用风险展望 | 水泥行业 2 供给 去产能政策多头并举，化解过剩产能取得初步成效；预计2020年行业供给侧改革政策将继续趋严，落后产能淘汰进程将进一步加快，水泥供给控制能力仍然较强。 2019年，在产业结构调整政策基调不变的前提下，水泥行业去产能政策进一步细化完善，淘汰低效产能、产能置换、错峰生产、环保限产、联合重组等方面多头并举，水泥化解过剩产能取得初步成效。具体来看，在淘汰低效产能方面，2019年4月，国家发改委发布《产业结构调整指导目录（2019年本，征求意见稿）》，明确要求将技术明显落后的生产线装备进行淘汰。2019年7月，中国建材联合会提出，2019年要实现水泥行业压减熟料产能（淘汰落后产能）7,000万吨，进一步提升产能利用率，使全国平均产能利用率达到70%以上。根据国家市场监管总局、国家标委会批准GB175-2007《硅酸盐水泥通用标准》3号修改单，自2019年10月1日起，P.C32.5R级水泥全面停产。2019年11月，中国建材联合会联手15家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》（以下简称“指导目录”），低效以及高耗能的水泥生产线将成为重点淘汰对象。产能置换方面，2019年以来，工信部、国家发改委以及中国建筑材料联合会等机构建立了规范有序的产能减量置换机制，确立了全国总产能“天花板”，并配套实施了分省生产线清单制度和跨省置换听证会制度。2019年，全国水泥熟料生产线的产能置换规模达到3,442.33万吨。错峰生产方面，冬季采暖期错峰生产已呈常态化，更具针对性的区域化错峰生产措施使得政策落实呈现多样性，2019年，全国各省份的错峰生产期在3～6个月不等，错峰生产限制对象根据各地的具体情况而呈现差异化，整体覆盖范围更加广泛。环保方面，行业积极响应国务院发布的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》。2019年7月，中国建材联合会发布《2019年水泥行业大气污染防治攻坚战实施方案》，提出水泥行业大气污染攻坚总目标，2019年行业单位产品能耗和污染物排放全面达标，并指出要加快水泥企业降低污染物排放的技术改造，强化无组织排放控制管理，坚定不移地化解产能过剩。此外，2019年以来全国各水泥企业协同自律及合作意识不断增强，兼并重组节奏不减。2019年9月，中国联合水泥集团有限公司与河南同力水泥股份有限公司成立合营公司，旨在提高河南省水泥行业生产集中度，优化生产要素配置，主动压减竞争乏力的过剩产能。 综上，2019年水泥行业供给侧结构性调整已更加深入且效果显著。但同时，产能严重过剩的整体形势仍未改变。根据中国水泥协会发布的《水泥工业“十三五”发展规划》，至2020年要压减20%水泥熟料产能（4亿吨），水泥熟料产能利用率超过80%。整体来看，行业去产能压力仍然较大。目前，压减过剩产能主要由行业协会牵头和制定目标，由行业内企业自律执行，相关约束机制仍需完善。错峰生产、环保限产等措施，主要是通过控产量倒逼落后产能退出，部分落后产能仅处于停产状态，而非实际去化，部分“僵尸产能”甚至依靠跨省置换等方式重新投产，致使总产能不减反增。 2020年是去产能行动计划的收官年，围绕上述问题，预计去产能政策将整体趋严，相关细 信用风险展望 | 水泥行业 3 化措施将更具针对性，行业去产能进程有望进一步加快。可以预见，能耗、排放、质量及环保等多方面行业标准将继续提升，龙头企业牵头组建的区域性市场整合平台有望获得更多支持。产能置换方面，产能过剩严重地区的减量置换比例或将提高，跨省置换条件将受到严格控制，“僵尸企业”将进一步出清。错峰生产和环保加压仍将是压减产能的重要手段，企业协同机制效果有望得到有效改善。此外，2020年以来出现的新型冠状病毒感染的肺炎疫情将不会改变水泥去产能的总趋势。综合考虑，水泥供给控制能力仍然较强。 需求 基础设施建设逐步复苏及房地产刚性需求对水泥市场需求形成较大支撑，水泥产量稳中有升；预计2020年，在疫情影响下水泥需求将延后释放，整体需求水平将小幅下滑，但在下半年基础设施建设投资发力和房地产投资保持韧性的情况下，全年需求仍将符合稳定预期。 水泥行业是投资拉动型行业，下游消费需求与固定资产投资呈正相关性，其中基础设施建设支出和房地产投资增速是影响水泥需求最重要的驱动因素。2019年以来，基础设施建设方面经历多次政策转向，整体上获得一定支持，但力度有限。2019年第一季度，受2018年下半年补短板政策延续的影响，基础设施建设投资增速由年初的2.50%提高至2.95%。同时，专项债额度提前下达，长期流动性释放等财政政策相继实施，企业新增中长期贷款规模加大，配套资金同步落实，对基础设施建设投资形成有力支撑。但进入二季度，资金支持未能延续，企业新增中长期贷款增速重新转负，当季基础设施建设投资增速与一季度基本持平，资金匮乏致使投资速率未能进一步加快。下半年，在中美贸易摩擦加剧的国际背景下，基建政策重新迎来利好，专项债细化指引出台，央行进一步降准，铁路、公路、水利等多个重大项目相继开工，为基础设施建设投资创造了有利的空间和稳定的环境。房地产方面，中央调控政策先后提出要防止房市大起大落，不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持“房住不炒”的定位，全面落实因城施策，稳地价、稳房价、稳预期的长效管理调控机制，整体呈现以稳为主的政策基调。另一方面，虽然金融政策整体宽松，但在信托、房地产开发贷等方面仍有诸多限制，房地产企业融资环境仍然趋紧。综上，政策整体向好致使基建领域开始复苏，但投资增速尚未完全恢复；房地产刚性需求对投资形成一定支撑，但投资增速明显放缓。根据工信部数据，2019年1～12月，全国固定资产投资完成额为55.15万亿元，同比增长5.40%；其中，基础设施建设投资同比增长3.33%，增速同比增加1.54个百分点；房地产投资同比增长9.10%，增速同比增加0.80个百分点。整体来看，虽然配套资金落实的延续性较弱，基础设施建设对水泥市场需求的影响仍然有限，但基建领域已逐步回暖，水泥市场需求得到一定释放；房地产投资增速虽然放缓，对水泥市场需求的拉动作用相对减弱，但由于刚性需求较大，水泥市场需求仍然获得较强支撑。受两方面共同影响，2019年全国水泥产量23.30亿吨，同比增长6.10%。 信用风险展望 | 水泥行业 4 图1 2019年水泥产量增幅与各类投资增速之间的关系（均为累计同比，单位：%） 数据来源：Wind，大公资信整理 2020年以来，受疫情影响，各地区复工时间延后，下游相关的基建和房地产等诸多活动受到限制，预计疫情高峰期过后，由封城、封路等方面带来的对运输及相关人员返程的影响仍将持续一段时间，相关建筑活动短期内难以快速恢复，二季度水泥需求复苏压力较大。但由于国家基建“补短板”政策大方向不变，且地方政府专项债等配套资金已逐步落实，预计下半年疫情影响消退后，相关政策支持力度将进一步加强，以医疗基础设施为代表的下游需求将大幅反弹，一定程度上填补上半年需求缺口，并成为水泥市场需求的主要支撑。房地产方面，虽然疫情对短期内项目开工和企业拿地意愿产生一定影响，且在“改变经济过度依赖房地产”已成为国家长期战略性目标的背景下，行业面临一定下行压力，但2020年政策走势仍将以稳为主，“四限”政策区域性放宽以及货币政策的结构性宽松仍然可期。综上，疫情影响主要体现为需求的延后释放，预计在下半年基建投资持续发力以及房地产投资保持韧性的情况下，水泥需求将大幅回升，2020年整体需求水平或将小幅下滑，但仍符合稳定预期。 行业格局 行业集中度的提高有利于大型水泥企业充分发挥主观能动性，提升对全行业的产能及价格的控制力提升；预计2020年，行业去产能措施的深入实施将进一步压缩中小型水泥企业的生存空间，推升行业整体竞争力。 水泥行业去产能进程持续深入，2019年以来水泥行业通过淘汰低效产能、错峰限产、产能置换、环保加压和提升区域协同机制等措施对供需关系进行了改善。虽水泥产能新增压力明显减轻，但行业产能过剩问题依然严峻，去产能压力仍然很大。 0246810122月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月水泥产量增幅基础设施建设投资增速房地产投资增速固定资产投资增速 信用风险展望 | 水泥行业 5 表1 我国水泥市场竞争格局 区域 主要省市 区域态势 主要企业 华北 北京、天津、河北、山西、内蒙古 京津冀区域行业集中度较高，市场