2022年铜行业信用风险回顾与2023年展望

信用风险展望|铜行业 2022年铜行业信用风险回顾与2023年展望 2022年铜行业信用风险回顾与2023年展望 铜行业 目录 政策环境2 行业基本面分析6 行业财务表现14 债券发行概况15 信用风险展望17 分析师 周春云010-67413374 工商部分析师zhouchunyun@dagongcredit.com 客户服务 电话：010-67413300客服：4008-84-4008 Email：research@dagongcredit.com 2022年11月28日 2022年以来，全球面临较大的经济下行压力，宏观政策面收紧；铜行业下游需求整体表现低迷，但全球低库存为铜价提供支撑；前三季度铜行业财务表现较好，预计未来短期内铜行业发债主体整体信用风险较为稳定。 政策环境：2022年以来，全球通胀居高难下，经济增速全面放缓，美联储强势加息引发海外加息潮，市场流动性收紧，美元走强，铜价承压；国内货币政策坚持以稳为主，年内下调LPR利率，但对需求端提振有限。 行业基本面分析：需求端，地产板块延续疲弱表现，空调等家电行业表现也乏善可陈，但新能源汽车、风电光伏等绿色产业景气度依然较高，一定程度支撑铜需求；供给端，国内精炼铜产量持续高增，但废铜、阳极铜等产量大幅下降，预期进口将保持增长，且铜库存水平偏低，铜供应侧偏紧。 行业财务表现：2022年以来，铜价整体处于高位，铜行业企业前三季度业绩表现较好，利润同比大幅增长；经营性现金流净流入规模大幅增加，货币资金对短期债务覆盖程度较好，盈利能力整体有所提升。 债券发行概况：2022年1～10月，铜行业发债数量和规模同比均有所增长，发债主体级别主要集中在AAA级，债券类型以超短期融资券为主；存续债偿付压力相对分散，集中在级别较高的央企和地方国有企业。 信用风险展望：2022年以来，铜行业发债主体信用质量相对稳定，行业内新增一家违约主体，一家主体级别上调；预计未来短期内铜行业发债主体整体信用风险较为稳定。 政策环境 2022年以来，全球通胀居高难下，经济增速全面放缓；美联储强势加息引发海外加息潮，市场流动性收紧，美元走强，铜价承压。 12 10 8 6 4 2 0 -2 2022年以来，疫情导致的供应链中断加剧了全球大宗商品供应链的扭曲，全球通胀不断上行，年初爆发的俄乌冲突进一步推高了能源价格，全球主要经济体通胀持续攀升。欧元区2022年10月调和CPI为10.7%，高于预期的10.3%以及前值10.0%，为有纪录以来最高点；美国通胀从2022年以来持续维持高位，随着美联储不断加息，美国10月CPI降至7.7%，是今年3月份以来首次低于8%。欧美国家通胀居高不下，市场预测通胀将持续至2023年底。 中国美国日本欧元区 图12019年以来全球主要经济体CPI 数据来源：Wind，大公国际整理 全球主要经济体GDP增速全面下移。2022年以来，中国疫情多点散发，经济出现明显放缓，我国三季度GDP同比增速为5.73%，去年同期增速为9.31%。为应对高通胀，欧美等主要央行持续快节奏收紧货币政策，欧美经济衰退预期升温；美国三季度GDP同比增速为8.97%，自2021年第四季度以来持续下降。国际货币基金组织（IMF）对全球经济增长的预期不断下调，在10月份最新经济预测中，2022年全球经济增速为3.2%，美国和中国实际GDP增速分别为1.6%和3.2%，较7月份经济预测分别下调0.7和0.1个百分点。 25 20 15 10 5 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 2017/07 2017/09 2017/11 2018/01 2018/03 2018/05 2018/07 2018/09 2018/11 2019/01 2019/03 2019/05 2019/07 2019/09 2019/11 2020/01 2020/03 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 0 -5 -10 -15 中国美国日本欧元区 图22016年以来全球主要经济体GDP同比增速 数据来源：Wind，大公国际整理 全球主要经济体制造业PMI于2021年4月见顶，全球经济疫情后复苏进入尾声。欧元区2022年10月标普全球制造业PMI终值跌至46.4，创2020年6月以来新低，低于前值48.4。美国10月ISM制造业PMI为50.2，创2020年5月以来新低。中国10月PMI为49.2，较9月下降0.9个百分点。日本10月制造业PMI为50.7，创2021年2月以来新低，较9月下降0.7个百分点。全球主要经济体PMI均持续下滑，加剧了市场对经济衰退的担忧。 70 65 60 55 50 45 40 35 30 中国美国日本欧元区 图32019年以来全球主要经济体PMI 数据来源：Wind，大公国际整理 铜作为以美元计价的大宗商品，可用于直接投资、对冲美元贬值、对抗通胀和贸易融资等活动，具有较强的金融属性，主要体现在铜价与美元指数负相关。2022年初俄乌战争爆发，全球能源和粮食价格暴涨，3月底中国疫情重燃，世界工厂的生产和出口受阻，都使得美国的通胀问题更加复杂难解。11月3日美联储将联邦基金目标利率区间上调75bp至3.75%～4.0%，为年内第六次加息，也是连续第四次加息幅度达到75bp，美元指数也创下20年以来新高，由年初的96上涨到114，距离历史高点120仅一步之遥，铜价承压下行。美国10月非农就业人数增加26.1万人，预期增加20万人；失业率为3.7%，远低于4.43%的长期自然失业率。就业数据好于预期，工资和通胀螺旋依旧存在，美联储加息步伐难缓。 11,000120 10,500 10,000 115 9,500110 9,000 8,500 105 8,000100 7,500 95 7,000 6,500 90 期货收盘价(电子盘):LME3个月铜美元指数 图42022年以来LME3月铜与美元指数走势（美元/吨） 数据来源：Wind，大公国际整理 国内方面，在美联储强势加息的背景下，我国货币政策坚持以稳为主。今年以来，1年期LPR利率下调15bp至3.65%，5年期LPR利率下调35bp至4.30%。但是在疫情反复和经济下行的背景下，居民消费意愿减弱，存款意愿增强，房地产行业信心难振，房贷利率的下调难以吸引居民进场，甚至在三季度全国多地出现了烂尾楼断供潮，引发多地出台保交楼政策。部分存量房贷也因之前的房贷利率相较于当前LPR溢价过高而出现了提前还贷，银行存贷双降。 5.00 4.80 4.60 4.40 4.20 4.00 3.80 3.60 3.40 3.20 3.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 贷款市场报价利率(LPR):1年贷款市场报价利率(LPR):5年美国:联邦基金目标利率 图52019年以来LPR1年和5年利率及美国联邦基金目标利率走势 数据来源：Wind，大公国际整理 此外，在中美货币政策周期错位的情况下，中美国债收益率利差持续收窄，并在4月份开始出现倒挂，而后倒挂幅度持续走扩，当前倒挂幅度已达到100bp以上。而在中美货币周期错位、中美利差大幅倒挂以及美元指数持续飙升情况下，人民币兑美元汇率大幅走贬并跌破7.2关口，这在一定程度上，或对国内政策出台形成掣肘。 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 -2.00 中美利差10年期国债收益率美国:国债收益率:10年 图62016年以来中美10年国债收益率及利差 数据来源：Wind，大公国际整理 铜作为高保值，耐储存的大宗商品，在铜的发展历史上，铜也常常被作为融资工具充当抵押品，深度参与了国内的中长期信贷和短期的票据贴现市场。因此铜价和信贷脉冲长期有着很强的正相关性，当利率走低，信贷增长，铜价大概率走高，当利率走高，信贷减少，铜价大概率走低。2022年以来，我国社会融资规模整体较为疲软，社融存量同比增速处于近年来较低水平，M2同比增速有所上升，社融存量与M2同比增速剪刀差不断扩大。2022年10月新增社会融资规模9,079亿元，同比少增7,097亿元，为2021年以来次低水平；新增人民币贷款4,431万亿元，同比少增3,321亿元，信贷社融均有所回落。2022年10月社融增速10.3%，较前值下降0.3个百分点,M2增速为11.8%，增速较前值回落了0.3个百分点；M2与社融存量同比增速剪刀差为1.5%，反映实体经济融资需求不足。若后续采取降息政策，社融回升，实体经济融资需求回暖，将对铜价产生利好。 17 16 15 14 13 12 11 10 9 8 2016/01 2016/04 2016/07 2016/10 2017/01 2017/04 2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 2019/07 2019/10 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 2021/01 2021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/10 7 M2:同比社会融资规模存量:同比 图72016年以来我国M2及社融增速 数据来源：Wind，大公国际整理 行业基本面分析 需求方面，地产板块延续疲弱表现，空调等家电行业表现也乏善可陈，但新能源汽车、风电、光伏等绿色产业景气度依然较高，一定程度支撑铜需求。 铜下游需求主要分布在电力投资、家用电器、汽车地产等领域。据统计，2021年中国铜最大的消费领域为电力，占比达到49%，其次分别为家电，交通运输、建筑、电子产品等。 其他,9% 电子, 8% 建筑,9% 电力,49% 交通运输, 10% 家电,15% 图82021年中国铜下游消费结构 数据来源：Wind，大公国际整理 电力行业用铜主要分为两部分：电源系统和电网系统。2022年以来，电源基本建设投资完成额累计增速持续扩大，截至2022年9月，电源基本建设投资累计完成额3,926亿元，同比增长25.1%，较前值增加6.4个百分点。电网投资方面，在基建发力拉动情况下，国内电网投资增速稳步提高，1～9月电网投资累计完成额3,154亿元，累计同比增长9.1%，较前值下降 1.6个百分点。电力投资表现优异，对铜需求有所拉动。 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 电源基本建设投资完成额:累计同比电网基本建设投资完成额:累计同比 图92019年以来电源与电网基建投资 数据来源：Wind，大公国际整理 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 房地产方面，1～10月，全国房地产开发投资同比下降8.8%，降幅持续扩大；商品房销售面积同比下降22.3%，前值下降22.2%；房屋新开工面积同比下降37.8%，前值下降38.0%；房屋竣工面积下降18.7%，前值下降19.9%。整体来看，国内房地产行业仍存在信心不足情况，开发投资、销售及新开工等持续低迷，而在保交楼政策影响下，竣工面积小幅改善，地产对铜需求仍有所拖累。 商品房销售面积:累计同比房屋新开工面积:累计同比 房屋竣工面积:累计同比房地产开发投资完成额:累计同比 图102019年以来房地产开发投资额及房屋开工、竣工、销售累计同比 数据来源：Wind，大公国际整理 2022年以来，房地产低迷和海外需求不足影响下，家电行业仍旧需求不足，家电产量和