下半年经济将保持恢复性发展

宏观研究 宏观展望 大公国际：下半年经济将保持恢复性发展 技术研究部（研究院）|宏观研究团队 上半年，我国经济基本面受内外部环境变化扰动呈弱修复态势，一季度经济开局平稳，二季度稳增长压力增大，增长结构以基建和外贸拉动为主，制造业运行平稳，消费和地产是主要拖累项。展望下半年，在随着全国绝大部分地区疫情相继得到控制，在常态化疫情防控政策下，各地生产生活秩序基本恢复，疫情造成的短期扰动逐步消退，在大规模疫情反弹不再出现的预期下，预计我国经济年内低点已过，下半年经济恢复性发展趋势已基本确定。 消费虽受疫情阶段性扰动但总体延续修复势头，线上消费替代作用持续显 现，国内消费需求距离全面修复仍面临一定阻碍。 消费修复受疫情阶段性扰动。上半年，消费需求修复趋势总体延续，一季度 消费需求相对旺盛，二季度受疫情扰动出现负增长。从社零来看，自3月起单月 增速受疫情多频次多地散发扰动开始下行并于4月触底，除必需品和石油类制品外的大部分可选商品以及接触型、聚集型服务业均受到较大冲击，而随着疫情防控态势向好，涉疫地区复产复工复商复市推进下，供应链压力缓解，供给情况得到显著改善，配合促消费政策加码，汽车、绿色家电等可选品需求以及餐饮等聚集型服务业开始回暖，社零单月增速逐渐修复并已于6月回正，但上半年累计同比增速仍未回正。 线上消费替代作用持续显现。居民出行路径缩短简化的同时线下消费场景亦 受到制约，线上消费平台作为满足居民消费需求的有效途径为更多人接受，疫情快速发展期，在居民对必需品囤货需求的集中爆发下，生鲜平台、线上超市等新型零售平台需求快速攀升，吃、用类商品带动线上商品和服务零售额同比保持较快增长，同时天猫、京东等多平台参与的“3.8节”、“6.18”等大型线上促销活动亦对线上消费增长起到一定刺激作用，实物商品网上零售额占社会消费品零售总额比重自年初以来持续回升，线上消费替代作用持续彰显。 消费意愿改善有限。上半年，全国城镇调查失业率均值为5.7%，疫情的超预 期反弹带来的稳就业压力随着疫情向好有所缓解，二季度末城镇调查失业率连续回落，6月与全年宏观调控预期目标基本持平，而年内预期新增就业目标已完成过半，但31个大城市人口调查失业率仍位于相对高位，16-24岁人口调查失业率受毕业季到来影响再创有记录以来新高，边际消费倾向较高的大城市及青年群体就业压力仍较大，同时居民人均可支配收入累计同比略高于GDP增速，但实际同比增速较疫前明显放缓，居民消费意愿释放受到一定抑制，从近期发布的央行 城镇储户问卷调查报告来看，二季度居民消费意愿改善有限，而储蓄意愿则自去年一季度起持续上升，二季度倾向于“更多储蓄”的居民比重已升至58.3%的历史高点，预防性储蓄意愿持续加强亦限制了消费的全面修复进程。 政策前置影响下，投资继续保持扩张，基建投资仍是支持投资整体增长的重 要动力，制造业投资继续保持扩张，地产投资继续下探。 基建投资稳增长作用凸显。上半年，基建投资（不含电力）同比增长7.1%， 高出去年同期两年平均增速4.7个百分点。开年以来，高层频频发声强调发挥好 基建稳增长作用，年初公布的1.46万亿新增专项债限额发行节奏较上年明显前置，一季度基建投资达到近四年来最高水平，而二季度受到疫情反弹扰动，部分地区部分基建项目施工进度暂时性放缓或停滞，但随着疫情逐渐消退，物流、供应链堵点被打通，配合地方政府专项债发行、使用进度再次提速，受疫情中断的各地重大项目复工后施工进度加紧，同时国办19号文盘活存量资产的指导下迎来新一轮开工潮，季末多地重大项目相继开工，对形成实物工作量提供有力支撑，二季度基建投资增速持续扩张，对稳增长重要性不减。 制造业投资继续保持扩张。上半年，制造业投资同比增长10.4%，增幅虽较 一季度有所放缓，但仍高出去年同期两年平均增速8.4个百分点。年初以来，产业升级政策带动效应明显，减税降费、金融支持政策效力显现，制造业投资表现强劲，而疫情快速发展期因需求疲软、局部地区停产停工叠加供应链问题下，除高技术制造业继续保持较高扩张速度外，大部分制造业行业投资增幅明显放缓，6月以来随着基建、地产施工进度加速以及保产稳供政策持续发力，装备制造、消费品制造业、原材料制造业投资增速加速扩张，制造业再投资意愿呈现好转迹象，为制造业回升提供重要动力。 房地产投资继续下探。上半年，地产投资累计同比下降5.4%，尽管今年政策 层面出现边际放松，LPR报价利率、首套房首付比率等众多利好出台，但由于房企处于运营模式转变的探索期，且行业内负面风险事件频发等因素影响，地产投资整体仍处在探底阶段，且于二季度出现负增长，虽然在疫情趋稳以及稳地产政策不断加码的背景下，6月商品房销售面积单月同比降幅收窄至-18.2%，显示消费者观望情绪有缓解迹象，但房企销售回款、信贷环境整体依然承压，企业投资策略仍显谨慎，新建、在建面积同比降幅持续扩大，土地购置面积自年初以来始终位于-40%以下，房地产市场整体呈现供需两端持续疲弱的特征，地产投资仍是经济增长的主要拖累项。 在内外部不确定因素下，外贸总体实现稳步增长，出口保持较强韧性，进口 在多重压力下呈现弱修复。 出口整体保持较强韧性。今年以来，出口增速虽有缓慢下滑，但整体保持较 强韧性，上半年出口同比实现13.2%的较高增速，这主要得益于海外经济修复带来的需求共振，主要发达经济体前期储备订单量较大奠定出口总量的基础，而随着东南亚复产复工有所恢复，相关中间品和资本品订单亦对出口需求形成一定支撑。与此同时，港口货源储备充足弱化了疫情负面影响对供给端扰动的持续时间，出口同比增速在4月短暂下滑后快速回升，6月以来上海集装箱日均吞吐量已经基本恢复至去年水平，外贸出口整体保持较强韧性。 进口在多重压力下呈现弱修复。上半年，进口同比增速为6.5%。开年在春 节拉动下进口表现亮眼，但此后受疫情反弹、国际地缘政治冲突等国内外突发事件扰动，国内需求走弱以及物流压力加大，3-4月进口增速转为负增长，随着疫情向好，各地生产经营恢复，国内需求逐渐修复以及仍处高位的大宗价格支持下，进口同比增速回正，但6月植物油脂、汽车、机电等主要商品增速放缓或降幅扩大，进口整体呈现弱修复趋势。 展望下半年，随着本轮疫情反弹基本收尾，经济有望保持恢复发展态势，基 建仍是稳增长主力，消费恢复水平对经济修复程度起到重要作用，制造业扩张速度仍将保持相对平稳，出口增速回落趋势或将延续，地产投资或将缓慢恢复。 基建投资仍是“稳增长”基础。由于疫情超预期扩散，年内新增专项债发行 完毕时间已由9月底提前到6月底，同时国务院要求8月底前资金要基本使用到位，地方政府专项债发行用途适度向惠民、补短板项目放宽，项目储备更为饱满，预计下阶段水利、交通、老旧小区改造、地下综合管廊等新一批项目即将再次带来一波开工高峰，叠加涉疫地区复产复工后项目进度加紧，基建投资增速或将在三季度达到年内峰值。 服务业、可选品支撑疫后消费恢复。随着消费场景受限情况解除，居民出行 半径逐步修复，线下实体店压力将进一步减弱，餐饮、交通运输、旅游等接触性、聚集性消费需求有望加速恢复，而因产量、物流影响下的短期供需错配陆续解除，叠加针对汽车、绿色家电、智能产品等出台的消费券、以旧换新等刺激政策，可选品将逐渐接替必需品成为拉动经济增长的重要动能，同时下半年相继到来的双十一、双十二等大促，以及中秋、十一假期刺激下，消费需求仍有较大反弹空间。 制造业有望继续保持扩张。产业结构升级调整是制造业投资增长的核心动力， 随着疫情影响消退，在“保持制造业比重基本稳定，推进产业基础高级化”的政策支持下，关键核心技术、国家战略科技产业、绿色节能低碳环保以及产业链优化布局相关领域仍是制造业投资热点。同时，金融信贷对制造业支持力度将进一步增强，通过留抵退税、减税降费、货币直达工具等财政政策降低企业经营成本，激发民企投资活力，制造业投资资金来源将得到有力保障，投资热度有望延续。 出口增速回落趋势或将延续。当前，国内物流及供应链已基本恢复，积压订 单的短期提振作用延长至下半年的可能性较小，叠加海外市场需求逐步回落的预期以及去年较高基数影响，出口增速逐步回落的趋势仍将延续，但考虑高通胀压力下，我国供应链产业链韧性优势强化，叠加美国为平抑本国通胀有较大的可能取消对中国进口商品加征关税，外贸出口或能保持一定韧性。 地产投资拖累程度或将减弱。下半年，地产调控政策适度宽松的趋势大概率 延续，各地或将继续结合本地实际情况组合运用差异化调控政策，引导房地产行业良性循环和健康发展，同时近期“断供事件”获得了监管部门以及市场关注，如何落实“保交楼、保民生、保稳定”政策，维护刚刚展露向好迹象的消费预期，进一步刺激购房需求恢复是工作重点之一，为此金融端对房企合理融资需求支持政策或将加速落实，开发贷投放力度有望进一步加大，带动企业信贷资金到位情况改善，推动在建项目施工加速，或将支持地产投资对经济拖累程度减弱。 总得来看，随着全国绝大部分地区疫情相继得到控制，下半年在常态化疫情防控政策下，各地生产生活秩序基本恢复，疫情造成的短期扰动逐步消退，在大规模疫情反弹不再出现的预期下，预计我国经济年内低点已过，经济回升趋势可以基本确定，而在高质量发展目标下，我国不会追求过高经济增速，将保持宏观政策连续性针对性，进一步巩固经济恢复基础，从经济增长结构来看，基建投资仍是稳增长基础，消费的修复程度将影响年内经济的反弹幅度，制造业扩张速度仍将保持相对平稳，出口增速大概率延续逐步回落，地产投资将缓慢恢复。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。