财政政策增量工具之“万亿国债”的解读

宏观研究 财政政策增量工具 财政政策增量工具|万亿国债 大公国际：财政政策增量工具之“万亿国债”的解读 文/任昭璇 摘要 2023年10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表 大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，决定在 今年四季度增发2023年国债1万亿元，相较过去，本次增发规模相对较大，且全部列为中央财政赤字，打破了3%的赤字率约束。本文在对历次增发国债并调整中央预算赤字的情况以及历史年度发行的特别国债情况进行对比梳理的基础上，多方面分析了本次增发的“万亿国债”。本次新发行的万亿国债本质上是一般国债，但作为特别国债管理，体现了此次发行的国债专款专用的特点，同时加快资金形成有效投资。本次增发的国债还本付息由中央承担，不增加地方偿还负担，且资金全部按项目管理，用途规划明确，虽不可挪作化债使用，但间接利好地方政府化债；本次国债的增发体现了中央对明年经济增长的重视，通过基建投资提前布局，拉动就业、刺激经济增长。 正文 中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，全部列为中央财政赤字，还 本付息由中央承担，不增加地方偿还负担，今年拟安排使用5,000亿元，结转明年使用 5,000亿元。 据新华社消息，发改委相关负责人表示，今年发生在京津冀、东北等地的暴雨洪涝灾害，暴露出我国在防汛防洪、救灾应急方面仍存在短板弱项，同时灾毁耕地和农田也亟待修复重建。2023年10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国 人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。 根据10月25日国务院政策例行吹风会上公布的消息，中央财政将在今年四季度增发 2023年特别国债1万亿元，主要投向八大方向来支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救 灾能力。今年拟安排使用5,000亿元，结转明年使用5,000亿元。此次增发的1万亿元国债全部通过转移支付方式安排给地方使用，全部列为中央财政赤字，还本付息由中央承担，不增加地方偿还负担。 从规模及流程方面来看，本次增发规模相对较大，通过基建投资提前布局，拉动就业、刺激经济增长。 通过与过去几次年中增发国债并调整赤字情况对比，从规模上看，本次增发规模相对较大。国债一般基于程序化审批决策，由国务院于每年年初提请人大审议本年度发行额度，财政部制定全年发行计划并根据实际需要确定每期发行额度。历史上，我国一共 有3次在年中增发国债，并相应调整赤字率，分别为1998年、1999年、2000年，调增金额分别为1,000亿元、600亿元和500亿元。2006年之后，我国开始对国债实行余额管理，国债在限额内可以“超发”。此后便无年中通过人大常委增发国债的案例。很明显，本次增发的1万亿元国债和历史相比在规模上更大。首先因为我国的经济体量在逐 渐增大，目前我国的GDP规模已经由1998年不到10万亿元上升至2022年末的120多万亿元，所需要的国债规模也会更大，1万亿元国债规模占比不足1%；其次，此次国债主要用于工程建设，从流程上看，从增发国债到形成实物工作量，需要完成以下环节：中央发行国债→中央拨付地方→地方筹备项目→拨付具体项目→形成实物工作量，北方受气候影响，冬季多数项目会处于停工状态，而基建投资是根据实物工作量来对应统计，故很难在2023年内看到本次增发国债，提升赤字的影响，但同时也体现了中央对明年经济增长的重视，通过基建投资提前布局，拉动就业、刺激经济增长。 表1历次增发国债调整中央预算赤字情况梳理 第九届全国人大常委会第四次会议 第九届全国人大常委会第十一次会议 第九届人大常委会举行第十七次会议 十四届全国人大常委会第六次会议 批准时间 1998年8月 1999年8月 2000年8月 2023年10月 增发规模 1,000亿元 600亿元 500亿元 10,000亿元 赤字变化 中央财政赤字预算增加500亿元，剩于500亿元以转贷方式给地方使用，不列入中央预算。 300亿元算入当年中央预算，300亿元由中央政府代地方政府举借。 中央财政赤字预算增加500亿元。 中央财政赤字预算增加10,000亿元。 增发用途 农林水利建设、交通基础设施建设、城市基础设施和环保建设、城乡电网建设与改造、中央直属储备粮库建设和经济适用住房建设六个方面。 基础设施建设、重点行业技术改造和产业升级、环保与生态建设教育文化设施。 增加固定资产投入，用于城市、农林水利等基础设施建设，科技教育建设，生态环保和西部地区建设。 全部通过转移支付方式安排给地方，资金将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。 发行方式 定向（工农中建） 定向（工农中建） 定向（工农中建） - 增发占当年GDP比重 1.17% 0.66% 0.50% - 数据来源：Wind，大公国际整理 从赤字率角度来看，“万亿国债”调升全国财政赤字，打破3%的约束，是财政思路的一种突破。 从赤字率角度来看，由于四季度增加发行2023年国债1万亿元纳入财政赤字，全国财政赤字将由3.88万亿元增加到4.88万亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。国债用于弥补财政赤字，是和一般公共预算配套的常态化债务工具。我国自2006年 起实行国债余额限额管理，即指立法机关不具体限定中央政府当年国债发行额度，而是通过限定一个年末不得突破的国债余额上限以达到科学管理国债规模的方式，是中央政府以后年度必须偿还的国债价值总额，能够客观反映国债负担情况。国债余额管理相比以前的逐年审批年度发行额的方式具备更大的灵活性和主动性，这使得国债发行的限制性相应有所降低。 通常来讲，每年国债净融资额不超过年初设立的中央财政赤字预算。在国债余额限额管理模式下，只要国债净融资超出中央财政赤字的部分在之前年度结存额度内，就无需调整赤字率。赤字率作为财政赤字占国内生产总值的比重，是衡量财政发力情况的重要指标。截至2022年末，中央财政国债余额258,692.76亿元，控制在全国人大批准的 债务限额267,008.35亿元以内，结存额度8,315.59亿元，余额低于限额，主要是在满足支出需要的情况下，根据库款和市场变化等，适当调减国债发行额度，减轻利息负担。因此，国债净融资可以超出年初确定的中央财政赤字，而无需调整赤字率。 《关于2022年中央和地方预算执行情况与2023年中央和地方预算草案的报告》中 指出，2023年，赤字率拟按3%左右安排，比2022年提高0.2个百分点，赤字规模38,800 亿元，比2022年增加5,100亿元。赤字率作为财政刺激经济存在的一条重要债务红线，根据《马斯特里赫特条约》提出的参考标准，一般要求等于或者低于3%。但在实际经济环境中，财政政策应更关注眼下的经济需要，而非3%赤字率的表面含义，更不应让这一数据“束缚住手脚”，因此本次发行国债未选择在限额范围内“超发”，而是提高赤字率，打破3%的约束，也是财政思路的一种突破。 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 3.80 2.80 3.00 20102011201220132014201520162017201820192020202120222023 图12010～2023年政府赤字率预期目标（单位：%） 数据来源：Wind，大公国际整理 从国债用途方面，本次新发行的万亿国债本质上是一般国债，但作为特别国债管理，体现了此次发行的国债专款专用的特点，同时加快资金形成有效投资。 本次新发行的万亿国债本质上是一般国债，但作为特别国债管理。特别国债属于较为特殊的财政工具。特别国债与一般国债相对应，是指特定时期发行、用于特定目的的国债，主要是服务于经济改革、应对重大突发事件等，专款专用。特别国债与一般国债在发行上有着诸多区别：在账户归属上，特别国债所募集的资金并非用于弥补财政预算赤字，不计入赤字及一般公共预算，但纳入政府性基金预算及债务余额管理；在发行流 程上，特别国债较为灵活，可在必要时由国务院提请人大常委会审议，而一般国债在年初由国务院提请全国人大审议。特别国债指定用途，将有助于资金迅速落地到项目，在短期内投入建设形成实物量，提高财政资金的使用效率。 我国历史上曾经发行过的三次特别国债：第一次是1998年发行的2,700亿特别国 债，用于补充四大行资本金以化解不良资产；第二次是2007年发行的1.55万亿特别国 债，作为组建中国投资有限责任公司的资本金，提高外汇储备收益；第三次是2020年 发行的1万亿抗疫特别国债，用于建设公共卫生体系和抗击新冠肺炎。本次国债虽为一般国债也有明确用途，是为了“集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板”，作为特别国债管理体现了此次发行的国债专款专用的特点，同时加快资金形成有效投资。 表2历年特别国债发行情况梳理（单位：万亿元） 时间 发行背景 发行规模 调整中央预算 用途 1998年 1997年亚洲金融危机，国内四大行面临不良贷款高企和资本金不足问题；且中国于1995年加入国际清算银行，需要满足《巴塞尔协议》规定的商业银行资本充足率不得低于8%。 0.27 否 央行降准释放资金，随后四大行向财政部购买2,700亿元的特别国债，财政部将该笔资金注入四大行作为资本金。 2007年 中国外汇储备规模迅速增长，导致流动性过剩和通胀压力上升；其次，国际次贷危机出现苗头，对外汇管理提出更高要求。 1.55 是 发行特别国债购买外汇，作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金来源。这笔国债不是对预算赤字的融资，不影响财政赤字；纳入国债余额管理。 2020年 受新冠疫情影响，供需两端大幅走弱。 1.00 否 对冲疫情造成的减收增支影响，缓解地方财政困难，用于抗疫支出和扩大有效投资，稳定并提振市场信心。 数据来源：Wind，大公国际整理 此外，除了做一般国债和特别国债分类外，国债根据息票品种可以分为贴现国债、到期一次还本付息和附息国债三种类型。贴现国债是发行期限在1年以内的债券，一次 性还本付息，主要用于年内调剂；到期一次还本付息类型主要发行期限为1年期国债； 附息国债一般发行期限在两年及以上。2023年以来，我国国债发行规模合计334,580.5亿元，其中贴现国债、到期一次还本付息和附息国债发行规模占比分别为26.08%、11.02%与62.91%。根据Wind数据，截至2023年11月8日，我国国债存续债券266只，存续 规模余额27.94万亿。 表32023年国债发行情况（单位：年、亿元、%） 发行种类及年限 发行只数（含续发） 发行规模 发行只数占比 发行规模占比 贴现 217 87,245.00 39.82 26.08 到期一次还本付息 47 36,866.20 8.62 11.02 1.00 41 36,166.20 7.52 10.81 3.00 3 350.00 0.55 0.10 5.00 3 350.00 0.55 0.10 附息 281 210,469.30 51.56 62.91 2.00 42 39,415.60 7.71 11.78 3.00 45 37,715.60 8.26 11.27 5.00 51 43,517.30 9.36 13.01 7.00 41 37,580.40 7.52 11.23 10.00 44 38,900.40 8.07 11.63 30.00 45 10,350.00 8.26 3.09 50.00 13 2,990.00 2.39 0.89 总计 545 334,580.50 100.00 100.00 数据来源：Wind，大公国际整理 从资金管理方面来看，本次增发1万亿元国债资金全部按项目管理，项目储备充足，用途规划明确，不可挪做化债使用，但间接利好地方政府化债。 据新华