5月信用债成交活跃度转淡 各行业信用利差涨跌不一

大公国际：5月信用债成交活跃度转淡各行业信用利差涨跌不一 技术研究部|董梦琳史秋阳2023年6月5日 摘要 5月，债市成交活跃度总体小幅回升，但在经济弱复苏的背景下，投资者风险偏好下降，利率债和信用债交易活跃度呈反向变化。信用利差方面，资金面平稳偏宽松，利率债收益率下行较快，基本面恢复缓慢且各行业复苏节奏分化，信用债收益率曲线趋于平坦，信用利差整体小幅上行。从各行业信用利差来看，消费领域和制造业领域内的细分行业信用利差有所分化，商贸零售、煤炭和钢铁行业利差上行较大，社会服务、电气设备和机械设备行业利差下行，地产行业利差仍处于较高水平。城投板块方面，各区域城投债信用利差差异较大，贵州、甘肃和青海等西部省份信用利差较高。 正文 一、债市成交量回顾 5月，债市成交活跃度总体小幅回升，但在经济弱复苏的背景下，投资者风险偏好下降，利率债成交金额显著增加，信用债成交金额小幅下降。5月，债券二级市场总成交金额293,041.10亿元，同比、环比分别上升24.79%和6.89%，债市成交活跃度小幅回升，主要由于利率债中国债成交金额明显上升。利率债方面，5月成交金额173,971.25亿元，同比、环比分别上升45.95%和19.81%；信用债1方面，5月成交金额67,128.62亿元，同比、环比分别下降5.73%和8.25%，利率债和信用债交易活跃度呈反向变化，表现出经济缓慢复苏背景下的投资者风险偏好下降。 1剔除同业存单。 图1利率债和信用债月度成交金额统计（单位：亿元） 250,000.00 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00 利率债信用债 数据来源：Wind，大公国际整理 产业债方面，成交债券久期略有增加，1-3年期产业债成交金额占比环比持续上升，高等级产业债仍为主要交易品种，可转债交易频繁且尤以AI概念转债最为火热，商业银行次级债成交金额占比位列第二。5月，产业债总成交额环比下降6.18%，成交虽延续相对保守的“短久期”特征，但成交债券久期略有增加，1-3年期产业债成交金额占比33.47%，环比持续增加，1年期以下产业债成交金额占比下降，成交产业债主体仍以AAA级别为主，占总成交金额的73.17%，投资者对低信用风险产业债投资热度不减。从债券类型来看，受蓝盾转债、搜特转债退市风波的影响，可转债为成交金额占比最高的券种，在权益市场中AI概念股再度走强的背景下，本月可转债中以AI概念转债最为火热；商业银行次级债成交金额占比位列第二，在结构性“资产荒”下，此类高票息、低信用风险品种受到机构投资者追捧。 表1：不同剩余期限产业债成交金额及占比变动情况 剩余期限 3月 4月 5月 成交金额（亿元） 占比 成交金额（亿元） 占比 成交金额（亿元） 占比 1年以内 9,098.17 15.18% 8,623.31 16.69% 7,057.43 14.63% 1-3年期 17,557.76 29.30% 16,475.83 31.89% 16,148.10 33.47% 3-5年期 10,076.25 16.82% 8,185.27 15.84% 7,747.65 16.06% 5-10年期 22,322.09 37.25% 17,762.55 34.38% 16,759.38 34.73% 10年期以上 866.46 1.45% 619.90 1.20% 540.77 1.12% 数据来源：Wind，大公国际整理 城投债方面，成交金额环比下降，短久期城投债成交金额占比小幅下降，成交城投债主体仍以AA+级别为主;在本月交易整体缩量的情况下,仅上月城投债成交量较 低的区域本月成交量有所上升。5月，城投债总成交额持续下降，环比降幅13.58%，成交维持短久期投资特征，3年期（含）以下期限城投债成交金额占比逾五成，但环比延续小幅下降，3-5年期城投债成交金额占比上升；成交城投债主体仍以AA+级别为主，占总成交金额的45.14%，占比较上月小幅上升，AAA级城投债成交金额占比相应下降。从区域来看，在本月交易整体缩量的情况下，31个省市自治区中除黑龙江、辽宁、内蒙古、宁夏、西藏、吉林、河北、甘肃和青海等上月成交量较低的区域外，其余22个省市城投债成交量环比均呈负增长。 图2各省市城投债成交金额（对数）和环比统计 20.00 18.00 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 江浙山江四湖湖天河安重广福陕河贵上北云广山新吉宁西甘青海辽黑内苏江东西川南北津南徽庆东建西北州海京南西西疆林夏藏肃海南宁龙蒙 江古 500.00% 400.00% 300.00% 200.00% 100.00% 0.00% -100.00% 对数成交量（左轴）环比变化（右轴） 数据来源：Wind，大公国际整理 二、信用利差走势分析 5月，资金面平稳偏宽松，基本面恢复缓慢且各行业复苏节奏分化，利率债收益 率下行较快，信用债收益率曲线趋于平坦，信用利差整体小幅上行。截至5月30日，信用利差与去年同期相比扩大27.68bp，与4月底相比扩大3.26bp。具体来看，资金面方面，5月银行体系流动性适中，叠加央行月末加大公开市场操作，资金面整体平稳偏松。基本面方面，1-4月社会消费品零售总额同比增加8.50%，较1-3月上涨2.7个百分点，消费恢复强劲，但全国固定资产投资同比增速下降，其中房地产投资数据仍未见改善。各行业复苏节奏分化明显，1-4月全国规模以上工业企业利润降幅持续收窄，工业企业生产延续缓慢恢复态势；制造业PMI指数连续两个月低于荣枯线，制造业景气度小幅回落；非制造业商务活动指数仍高于临界点，虽延续恢复但景气水平环比有所下降。综合来看，资金面平稳偏宽松，基本面恢复缓慢且各行业复苏节奏分 化，利率债收益率下行较快，信用债收益率曲线趋于平坦，信用利差整体小幅上行。 图3信用债到期收益率及信用利差走势（单位：%） 4.501.70 4.00 1.50 3.50 3.00 2.50 1.30 1.10 0.90 0.70 2.000.50 信用利差：中短期票据到期收益率(3年AA)-国开债到期收益率（3年）（右轴）国开债到期收益率（3年）（左轴) 中短期票据到期收益率（3年AA）（左轴） 数据来源：Wind，大公国际整理 从各行业信用利差来看，信用利差位列前三的行业分别为城投、建筑装饰和煤炭，消费领域和制造业领域内的细分行业信用利差有所分化，商贸零售、煤炭和钢铁行业利差上行较大，社会服务、电气设备和机械设备行业利差下行，地产行业利差仍处于较高水平。5月末，城投、建筑装饰、煤炭、房地产和综合行业利差处于高位。房地产领域，地产销售端数据连续三个月向好，但投资端数据呈进一步下降趋势，房地产行业利差较高且环比小幅扩大，建筑装饰作为房地产的下游行业，信用利差亦处于高位；消费领域内，消费数据延续增长态势且增速加快，服务式、出行类居民消费明显回升，食品饮料行业利差较低、社会服务行业利差下行幅度较大，但4月中国进出口总值同比增速回落6.6个百分点，商贸零售行业利差上行；制造业领域内，1-4月制造业投资同比增长6.40%，较1-3月增速回落0.6个百分点，同时国内外终端需求下 降，煤炭和钢铁企业利润下滑严重，相应行业利差较高且有所上升，而1-4月电气机械和器材制造业投资增长42.10%，加之第16届国际太阳能光伏和智慧能源（上海）大会上多项新技术备受关注，电力设备和机械设备企业利润增长，相应行业利差较低且有所下降。 图4各行业信用利差中位数及变化（单位：bp） 200.00100.00 180.0050.00 160.000.00 140.00-50.00 120.00-100.00 100.00-150.00 80.00-200.00 60.00-250.00 40.00 城建煤房综传银商钢合环基通有非汽计社交医轻电建电农公食石机国 投筑炭地合媒行贸铁计保础信色银车算会通药工子筑力林用品油械防 -300.00 装产零 饰售 化金金 工属融 机服运生制务输物造 材设牧事饮石设军料备渔业料化备工 利差中位数（左轴）利差变化（右轴） 数据来源：Wind，大公国际整理 城投板块方面，各区域城投债信用利差差异较大，信用利差最高的三个省份为贵州、甘肃和青海，同时甘肃、吉林和四川信用利差本月上升较高，升幅均超过100bp。 图5城投债各区域信用利差中位数及变化（单位：bp） 1250.00 1050.00 850.00 650.00 450.00 250.00 50.00 贵甘青云天宁广吉合陕四山重河江湖湖河西辽安江山浙福海内上北广新州肃海南津夏西林计西川东庆北西北南南藏宁徽苏西江建南蒙海京东疆 古 1200.00 1000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 -200.00 -400.00 利差中位数（左轴）利差变化（右轴） 数据来源：Wind，大公国际整理 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。