2023年7月债券市场分析报告

债券市场分析报告 分析周期 2022.07.01-2023.07.31 技术研究部（研究院） 邮箱：research@dagongcredit.com 2023年7月债券市场分析报告 摘要 宏观市场 宏观动态：上半年我国经济运行恢复向好，产业发展向高端化、绿色化和智能化转型升级，7月经济景气持续向好。 政策会议：7月中共中央政治局会议部署下半年经济工作，重点关注房地产政策 基调发生深度转变、将制定实施一揽子化债方案、要活跃资本市场、提振投资者信心等；本月货币政策持续有效引导市场预期、发挥稳外汇作用；财政政策延续优化减税降费等举措，本月地方债实际发行不及计划规模。 利率：7月10Y国债收益率前半月小幅震荡，后半月先抑后扬。展望8月，基本 面稳中偏弱、政策面持续释放利好、资金面稳中趋紧、地产及金融风险持续释放、央行暂不降准降息等预判下，预计8月10Y国债收益率将保持小幅震荡，或略有上扬。 一级市场 发行量：7月信用债偿还压力减轻是发行规模缩量的主因，净融资额微增，对经济稳中有进形成支撑。 发行利率：7月信用债牛市持续，平均发行利率环比下行，发行成本级别分化有所 缓解，风险偏好有所上升，重点领域或优势赛道发行人或更多考虑利用此窗口期进行债券融资。 行业：7月城投债发行规模和净融资额双减，期限边际拉长；地产债在稳增长政策 下融资意愿边际上升，发行规模和净融资额双升；钢铁行业发行规模创近期新高。券种：中期票据发行数量和净融资额较去年同期明显好转，与短期融资券形成反 差，经济基本面长期向好预期以及信用债发行成本降低窗口期，使得发行人有发行较长期债券趋势。 企业性质：地方国有企业发行信用债规模和净融资额双降但仍处于较高水平，主 体级别抬升；民营企业信用债渐现好转势头，AA+及以下级别增幅较大，重要政策扶持或将缓解民企发债难度。 债市新券种：债市新券种政策方面，混合型科创票据为债市创新扩展更大空间， 科技创新公司债券将在民企融资方面扩大应用场景，促消费政策为REITs底层资产创新提供更多可能；发行方面，7月债市新券种发行数量环比上升，但发行规模有所下降，绿色债券发行规模环比降幅明显；首单方面，债市创新出“专项用于集成电路”贴标债券、具有绿色发展性质的地方增信产业资产支持证券、附转股选择权的科创类债券等7项创新。 取消发行：7月债市取消发行规模环比下降，其中城投债取消发行数量和规模环 比均下降，地产债取消发行数量和规模环比均增长。 信用债存量：城投债延续向发行头部省份和较高级别集中的特点；短期融资债存 量规模同比降幅较大，信用债有拉长久期趋势；头部省份存量信用债主要集中于省内个别城市，以广东、福建、四川较为突出。 二级市场 信用利差：宽松的货币政策对冲税期扰动，利率债收益率基本持平，基本面延续缓慢修复态势，信用债收益率小幅下行，信用利差整体水平较上月末有所收窄。行业信用利差：纺织服饰、城投、农林牧渔、房地产和社会服务行业利差处于高位，除纺织服饰和计算机行业外，其余各行业信用利差均较上月末有所收窄或基 本持平。 城投债信用利差：城投债整体信用利差环比小幅下降，贵州、青海和甘肃等西部省份信用利差仍居高位，除云南省外，其余信用利差水平较高的区域城投债信用 利差均环比出现上升。 风险预警 评级调整：7月无企业主体级别下调，11家企业评级展望下调；国际三大方面，7月10家企业主体级别下调，1家企业评级展望下调。 债市违约：7月企业债务违约风险较去年同期显著下降，展期规模有所增长，市 场信用风险整体可控。7月违约债券6只，涉及违约主体4家，新增首次违约主 体1家，违约规模28.95亿元，同比下降72.47%，展期债券30只，涉及展期主 体12家，展期规模341.86亿元，同比抬升7.86%。 房地产热点事件：7月中央政治局会议重磅定调，我国房地产市场供求关系发生重大变化，要适时调整优化房地产政策，预计下半年下地方有关部门将从放松信 贷、放松郊区限购、降低交易税费等环节，对核心一二线城市调控政策松绑。城投热点事件：中央政治局会议强调要加快地方政府专项债券发行和使用，有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案，预计下半年地方政府将从财 政资金偿还、债务置换、出让国有资产权益、债务展期、债务重组等多个方面，加快推进地方政府债务化解。此外，地方政府专项债发行节奏将加快，债务化解力度将提升。 1.宏观动态 1.1宏观经济方面，上半年我国经济运行恢复向好，产业发展向高端化、绿色化和智能化转型升级，7月经济景气持续向好。下阶段，我国将持续推动经济实现质的有效提升和量的合理增长 7月17日，统计局公布上半年经济运行数据，显示上半年我国经济恢复向好。今年以来，面对复杂严峻的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务，我国坚持稳中求进的工作总基调，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，市场需求逐步恢复，生产供给持续增加，就业物价总体稳定，居民收入平稳增长，经济运行整体回升向好。一季度政策前置发力下，国内经济实现良好开局，一季度GDP同比增长4.5%，二季度在海外风险加大、外需减弱和内需增长动力不足等影响下，国内经济增长动能略有放缓，但在去年低基数 （去年二季度为0.4%）效应下，二季度GDP同比增长6.3%，环比增长0.8%，上半年同比增长5.5%，总体保持持续向好态势。概括来看，上半年经济发展主要呈现以下特征：一是农业生产形势稳定，畜牧业平稳增长；二是工业生产稳步恢复，装备制造业增长较快；三是服务业增长较快，接触型聚集型服务业明显改善；四是市场销售增势较好，升级类商品销售加快；五是固定资产投资持续增长，高技术产业投资较快增长；六是货物进出口保持增长，贸易结构继续优化；七是居民消费价格同比上涨，工业生产者价格同比下降；八是就业形势总体稳定，城镇调查失业率下降；九是居民收入平稳增长，农村居民收入增速快于城镇居民。 7月我国经济景气水平持续回升。从7月末统计局公布的PMI数据来看，7月综合PMI产出指数为51.1%，企业生产经营总体仍在扩张区间，其中7月制造业采购经理指数（PMI）为49.3%，较上月上升0.3个百分点，已连续两个月持续上升，其中内需回升、外需减弱，企业生产动能有所增强，采购及出厂价格指数均持续回升，大型企业产需持续高景气，小型企业景气度有所改善，制造业景气水平有所改善。非制造业保持扩张，其中价格指数明显上升，市场发展信心稳定；服务业景气度总体较好，建筑业仍在扩张区间。其中价格指数明显上升，市场发展信心稳定，服务业景气度总体较好，建筑业在基建带动下仍在扩张区间。 总的来看，1-7月，随着经济社会全面恢复常态化运行，宏观政策显效发力，国民经济回升向好，高质量发展稳步推进。但也要看到，世界政治经济形势错综复杂，国内经济持续恢复发展的基础仍不稳固。下阶段，我国仍将围绕高质量发展这个首要任务和构建新发展格局这个战略任务，全面深化改革开放，加快建设现代化产业体系，着力畅通经济循环，在转方式、调结构、增动能上下更大功夫，努力推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 1.2政策及会议方面，7月中共中央政治局会议部署下半年经济工作，重点关注房地产政策基调发生深度转变、将制定实施一揽子化债方案、强调要活跃资本市场、提振投资者信心等；本月货币政策持续有效引导市场预期、发挥稳外汇作用；财政政策延续优化减税降费等举措，本月地方债实际发行不及计划规模 重要会议方面，本月重点关注7月24日召开的中共中央政治局会议，会议分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议从财政货币政策、扩内需、产业建设、深化改革、防风险、保民生等多个方面对下半年经济工作进行部署安排。第一，政策方面，强调 要加强逆周期调节和政策储备，稳健的货币政策发挥总量和结构性货币政策工具作用，大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定；积极的财政政策延续、优化、完善并落实好减税降费政策。第二，扩内需方面，消费端提出要提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费，投资端提出要更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用，出台促进民间投资的政策措施；外贸方面强调多措并举，稳住外贸外资基本盘。第三，产业建设方面，会议强调要大力推动现代化产业体系建设，加快培育壮大战略性新兴产业、打造更多支柱产业；要推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展；要推动平台企业规范健康持续发展。第四，深化改革方面，强调切实提高国有企业核心竞争力，切实优化民营企业发展环境等。第五，防范化解风险方面，会议对房地产、化解地方债风险和高风险中小金融机构三个领域做出部署安排。房地产方面，会议对房地产的总基调不再是“房住不炒”，而是要“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”，指出要适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。地方债方面，强调要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。中小金融机构方面，强调要加强金融监管，稳步推动高风险中小金融机构改革化险。第六，民生方面，将稳就业提高到战略高度通盘考虑。另外，值得注意的是，本次会议重点强调要“活跃资本市场，提振投资者信心”，预计未来推动资本市场活跃发展的相关文件将出台。 财政政策方面，一是“延续、优化、完善并落实好减税降费政策”，税收政策是推动 创新、促进产业结构升级的重要措施，减税降费不仅可以减轻企业负担，增强企业活力，还能促进企业转型升级，推动技术进步，进而优化产品供给；二是要更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用。7月专项债实际发行未达计划完成额，预计此部分将在8月集中发行，持续发挥对有效投资的拉动作用；三是，地方政府债务化解工作不断推进，制定实施一揽子化债方案。从财政部最新公布的上半年财政收支情况看，我国财政运行仍保持紧平衡状态，地方债务到期压力加大，净融资明显下降，因此必要的化债行动将进一步落实细化。当前化债的方式包括债务置换、债务展期、债务重组、借新还旧等，下一步，地方政府或将通过积极盘活存量资源、与金融机构开展债务展期等方式，尽快制定兼顾短期和长期、存量和增量的一揽子化债方案。 货币政策方面，一是“发挥总量和结构性货币政策工具作用”，在4月政治局会议 “稳健的货币政策要精准有力”基础上，增加了“总量”表述，此前在2023年上半年金融统计数据新闻发布会上，央行也提到了“综合运用存款准备金率、中期借贷便利、公开市场操作等多种货币政策工具”，意味着后续仍有降准、降息可能，宽货币的程度有可能加大。二是考虑到目前经济修复过程中结构性问题有所凸显，结构性货币政策工具的定向支持作用将更为明显。央行已经增加支农再贷款、支小再贷款、再贴现额度2000亿；央行还表示，必要时还可再创设新的结构性货币政策工具，结构性货币工具将有望扩容增新以更好地支持实体经济的重点领域和薄弱环节。同时，本月央行将企业和金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数从1.25上调至1.5，有助于平衡外汇市场供求，发挥稳定外汇市场预期的作用。 1.3利率方面，7月10Y国债收益率前半月小幅震荡，后半月先抑后扬。展望8月，基本面稳中偏弱、政策面持续释放利好、资金面稳中趋紧、地产及金融风险持续释放、央行暂不降准降息等预判下，预计8月10Y国债收益率仍将保持小幅震荡，或略有上扬 7月10Y国债收益率前半月小幅震荡，后半月先抑后扬。7月初金融机构半年度业绩考核压力缓解，市场资金面稳中偏宽，央行逆回购操作以净回笼为主。月中（7月10日）低通胀数据公布后，市场对未来CPI持续走弱预期升温，带动10Y国债收益率小幅 下行，10日晚间央行发文支持地产政策以及11日上半公布的信贷社融数据略超预期，推动长端利率冲高，14日外贸进出口数据公布显示外贸承压，基本面走弱带动利率下行，