及时调整1Q24及全年销量指引，继续稳步提升经营效率

浦银国际研究 公司研究|新能源汽车行业 理想汽车（LI.US/2015.HK）：及时调整1Q24 及全年销量指引，继续稳步提升经营效率 3月21日，理想公告下调1Q24交付量指引，并对全年销量预期作出调整。我们下调理想2024/25E的销量及盈利预测，下调理想汽车目标价至40.8美元/159.5港元，潜在升幅29%/32%，重申“买入”评级。 调整全年销量预期，资源重配以提升L系列销量：公司面对市场变化迅速作出调整，将1Q24交付量指引由10.0-10.3万辆下调至7.6-7.8万辆；指引全年销量同比增长50%-70%，并表示二季度将着力提升L系列销量。根据目前的交付量数据以及全年指引来看，理想的销量份额仍较为稳定；且近期新能源车市场插混车型的表现持续好于纯电车型，仍然能够为其提供合理的成长空间。我们略微下调了理想2024-2026年的汽车交付量预测，同时下调了2024/25E的盈利预测。随着针对MEGA的负面舆论影响消除、L系列销量回升，以及近期内L6的上市交付，我们预期理想2024年交付量有望达到60.8万辆，同比增长62%。 单车盈利能力依然较为稳健：随着销量规模的继续增长、供应降本的推进和经营效率的提升，理想的单车盈利水平从4Q22起逐步上行，目 沈岱 浦银国际 首席科技分析师tony_shen@spdbi.com(852)28086435 黄佳琦 科技分析师sia_huang@spdbi.com(852)28090355 2024年3月23日 理想汽车（LI.US） 公司研究 目标价（美元）40.8 潜在升幅/降幅+29% 目前股价（美元）31.53 52周内股价区间（美元）21.475-47.33 总市值（百万美元）35,671 近90日均成交额（百万美元）284.5 注：股价截至2024年3月21日美股收盘 市场预期区间 前盈利能力在新势力中已处于领先地位。公司强调在2024年将努力使毛利率稳定于20%以上，并进一步追求经营质量提升。我们认为，在此基础上，随着交付量进一步成长，理想有望实现利润的持续释放。 USD31.5 USD40.0 USD40.8 USD82.4 重申理想的“买入”评级：理想及时调整指引，保障稳健的经营质量，资本市场对于公司基本面的预期随之有效调整。公司估值在经历近期的下滑后，进入相对平缓的阶段。当前美股市盈率估值17.1x，低于均值以下一个标准差，下行风险较小。展望即将到来的二季度以及后续的2024全年，我们认为理想的销量表现趋势或将与2023年相似。在一季度一定程度承压后，理想通过策略的调整以及资源的重新配置，夯实销量基本盘，有望实现L系列车型销量的稳定增长。 估值：我们采用分部加总法估值，使用市盈率进行估值，分别给予理想2024年汽车销售和其他收入19.5x和15.0x的市盈率。我们得到理想汽车（LI.US）目标价为40.8美元，对应19.1x市盈率。同时，我们得到理想汽车-W（2015.HK）目标价为159.5港元。 投资风险：新能源汽车行业需求增长不及预期。公司新车型的订单表现不及预期。舆情持续时间较长，进而影响品牌形象和后续纯电车型销量。补能网络建设进度不及预期。自动驾驶落地速度较慢。 图表1：盈利预测和财务指标（2022-2026E） 人民币百万 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入45,287123,851191,081253,461291,725 营收增速68%173%54%33%15% 毛利率19.4%22.2%21.0%21.8%22.4% 净利润（亏损）(2,012)11,70415,17421,28625,871 净利增速526%NM30%40%22% 美股目标市盈率(x)NM24.719.113.611.2 E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际 SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 理想汽车（LI.US/2015.HK） 理想汽车-W（2015.HK） 目标价（港元） 159.5 潜在升幅/降幅 +32% 目前股价（港元） 133.70 52周内股价区间（港元） 86.8-185.5 总市值（百万港元） 283,714 近90日均成交额（百万港元）1,360.2 注：股价截至2024年3月22日收盘价 市场预期区间 HKD100.0HKD320.0 HKD133.7 HKD159.5 SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测 人民币百万元20222023E2024E2025E2026E 人民币百万元20222023E2024E2025E2026E 利润表现金流量表 营业收入45,287 123,851 191,081 253,461 291,725 经营活动产生的现金流量净额 7,380 45,971 24,394 44,668 44,002 营业成本(36,496) (96,355) (151,041) (198,319) (226,298) 持续经营业务净利润 (2,032) 11,809 15,174 21,286 25,871 毛利润 8,790 27,497 40,040 55,142 65,428 折旧及摊销 1,214 2,583 3,744 5,466 7,551 营业支出( 12,445) (20,090) (26,942) (35,164) (40,056) 汇兑(收益)/损失 3 - - - - 销售、行政及一般费用 (5,665) (9,768) (12,988) (16,666) (18,791) 利息费用 30 1,997 3,706 4,016 4,016 研发费用营业利润（损失） (6,780)(3,655) (10,586) 7,407 (13,954) 13,098 (18,498) 19,978 (21,264) 25,372 其他营业活动现金流 营运资金变动 1,2066,960 (2,102) 31,683 (3,706) 5,477 (4,016) 17,915 (4,016) 10,580 营业外收支1,496 3,045 4,754 5,065 5,065 应收账款(增加)/减少 72 (95) (14) (16) (17) 利息收入/（支出）净额870 1,997 3,706 4,016 4,016 存货(增加)/减少 (5,920) (67) (34) (35) (35) 投资收益- - - - - 应付账款增加/(减少) 10,563 31,846 5,525 17,966 10,632 其他收益 626 1,048 1,048 1,048 1,048 其他经营资金变动 2,245 - - - - 除税前溢利（损失） (2,159) 10,452 17,852 25,043 30,437投资活动产生的现金流量净额(4,365)(673)(15,313)(19,336)(22,188) 所得税127 1,357 (2,678) (3,756) (4,565) 资本支出 (5,123) (6,660) (14,120) (18,024) (20,745) 持续经营业务净利润(2,032) 11,809 15,174 21,286 25,871 取得或购买长期投资 (762) (111) - - - 非持续经营净利润- - - - - 银行存款增加 (165) - - - - 持续经营与非持续经营净利润（损失）(2,032) 11,809 15,174 21,286 25,871 短期投资 1,686 6,098 (1,193) (1,313) (1,444) 其他- - - - - 其他 - - - - - 净利润（损失）(2,012) 11,704 15,174 21,286 25,871融资活动产生的现金流量净额5,6395,6142,1683,9953,031 基本股数（ADS,百万）971 984 990 990 990 借款 3,080 (899) 2,168 3,995 3,031 摊销股数（ADS,百万）971 1,058 1,065 1,065 1,065 发行股份 2,552 - - - - 基本每股收益(元）(2.07) 11.90 15.33 21.50 26.13 发行债券 - - - - - 摊销每股收益（元） (2.07) 11.07 14.25 20.00 24.30 外汇损益 1,270 - - - - 现金流量净流量 9,925 50,911 11,249 29,327 24,844 期初现金及现金等价物 30,493 40,418 91,330 102,579 131,906 期末现金及现金等价物 40,418 91,330 102,579 131,906 156,750 资产负债表主要财务比率 人民币百万元 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 货币资金 40,418 91,330 102,579 131,906 156,750 营运指标增速 短期投资 18,031 11,933 13,127 14,439 15,883 营业收入增速 67.7% 173.5% 54.3% 32.6% 15.1% 应收账款 48 144 158 174 191 毛利润增速 52.6% 212.8% 45.6% 37.7% 18.7% 存货 6,805 6,872 6,906 6,941 6,976 营业利润增速 259.3% NM 76.8% 52.5% 27.0% 其他流动资产 1,690 4,247 4,247 4,247 4,247 净利润增速 526.0% NM 29.6% 40.3% 21.5% 流动资产合计66,992 114,526 127,017 157,707 184,047 固定资产-物业,厂房及设备 11,188 15,745 26,121 38,679 51,872 盈利能力 土地使用权 3,539 5,939 5,939 5,939 5,939 净资产收益率 (4.5%) 19.5% 20.0% 21.9% 21.0% 无形资产 833 864 864 864 864 总资产报酬率 (2.3%) 8.2% 9.1% 10.2% 10.4% 长期投资 1,484 1,595 1,595 1,595 1,595 投入资本回报率 (6.3%) 12.1% 12.9% 15.2% 15.3% 其他非流动资产 2,502 4,798 4,798 4,798 4,798 资产总计86,538 143,467 166,335 209,582 249,116利润率 短期借款 391 6,975 7,643 10,138 11,669 毛利率 19.4% 22.2% 21.0% 21.8% 22.4% 应付账款 20,024 51,870 57,395 75,361 85,993 营业利润率 (8.1%) 6.0% 6.9% 7.9% 8.7% 其他流动负债 6,958 13,897 13,897 13,897 13,897 净利润率 (4.5%) 9.5% 7.9% 8.4% 8.9% 流动负债合计27,373 72,743 78,936 99,397 111,559 长期借款 9,231 1,747 3,247 4,747 6,247 营运能力 其他非流动负债 4,748 8,402 8,402 8,402 8,402 现金循环周期 负债合计41,352 82,892 90,585 112,546 126,209 应收账款周转天数 1 0 0 0 0 夹层股本-