全年营收及销量稳步提升，品牌向上中长期发展势头向好

缺芯及原材料成本上涨下，全年营收同比增长，销量稳步提升，销售结构逐步改善。2021年Q4公司实现营业收入456.07亿元，同比增长10.79%，全年实现营收1364.05亿元，同比增长32.04%，其中整车销售收入1213.07亿元，同比增长31.30%；全年毛利为220.37亿元，同比增长23.97%，毛利率16.16%；净利润67.25亿元，同比增长25.41%，归母净利润67.26亿元，同比增长25.43%。销量方面，2021年公司销售新车128.10万辆，同比增长14.79%。其中哈弗品牌销售77万辆，占比超六成；欧拉品牌销售13.5万辆，同比增长140%；WEY品牌销售7.27万辆；长城皮卡销售23.3万辆；坦克品牌销售7.03万辆。我们认为，全年营收和整车销售收入的增长主要是全年汽车销量增长所致，但因芯片供应短缺、疫情、地缘政治以及上游原材料价格大幅上涨等因素的影响，导致公司的产能并未完全释放，影响终端销量，若上述因素后续得以改善，全年销量有望持续攀升。并且随着长城汽车坚持品牌向上转型，及时根据上游原材料价格对在售车型销售做出调整，我们认为毛利有望进一步改善。 生产版图持续扩大，坚定加大电动化、智能化领域研发投入。生产方面，截至2021年公司在全国拥有10大全工艺整车生产基地，自动化程度处于国内同业较高水平；在海外方面，已在泰国、巴西等地已建立了全工艺整车生产基地，工厂全面智能化改造升级，进一步提升生产效率和效益。在研发方面，2021年公司研发投入44.90亿元，同比增长46.36%。公司坚定向智能化、电动化转型，持续加大在智能化、电动化、新车型等项目上的研发投入。公司目前拥有柠檬、坦克、咖啡智能三大科技平台，涵盖全产业链价值创新技术体系，是公司核心科技的强势积淀。2021-2025年公司在研发方面的投入预计达1000亿元，到2023年研发人员预计3万人，其中软件开发人员1万人。我们认为，公司持续加大研发投入有助于实现品牌向上目标，提高公司科技硬实力及产品核心竞争力，中长期看营收和毛利也将因此受益。 坚持品类创新+品牌向上，精准产品定位能力有望实现细分市场销量领先。公司现在形成了哈弗、魏牌、欧拉、坦克、长城皮卡、沙龙六大品牌矩阵，公司坚持品类创新和用户共创，2021年推出的坦克500、欧拉好猫GT等车型销量增长迅速，热度较高，我们认为公司产品定义能力较强，是智能电动化转型阶段的核心竞争力之一。2022年新车包括哈弗酷狗、魏牌圆梦、欧拉芭蕾猫、欧拉闪电猫、欧拉朋克猫、坦克700、金刚炮和沙龙机甲龙，我们认为公司车型储备足、产品矩阵丰富、品牌定位精准、价格区间打开。我们看好新车型的竞争力，有望实现细分市场销量领先。 投资建议：基于2021年公司年报公布的销量和净利润，综合缺芯及上游原材料价格上涨等因素影响，我们将公司22-23年净利润由120.30亿元、155.92亿元调至83.61亿元、109.52亿元，24年净利润预测145.47亿元；22-24年PE对应为31.52倍、24.07倍、18.12倍。我们看好公司在细分市场定位能力，看好“品类定义品牌”策略；看好公司智能化领域布局；看好品牌向上转型；公司的混动DHT方案、高端智能电动沙龙品牌、坚定加大智能化、电动化领域研发投入，均助力公司长远发展。 风险提示：汽车芯片供应恢复不及预期、上游原材料价格大幅上涨、新车型推广及销售不及预期、部分地区由于疫情影响终端销量、市场竞争加剧影响公司销量。 财务数据和估值 图1：长城汽车历年单季度收入及增速 图3：长城汽车历年销售毛利率及销售净利率 表1：长城汽车历年收入及利润（单位：亿元） 表2：长城汽车分品牌历史销量（单位：辆） 表3：长城汽车历史单车均价及单车利润