3月主要央行政策解读：美元反弹，关注商品调整风险

——3月主要央行政策解读 研究院 宏观事件 研究员徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 3月全球主要央行货币政策落下帷幕：中美欧均维系按兵不动，日本央行17年来首次加息（鸽派加息），而瑞士央行成为G10中首家降息的央行。外汇市场反映剧烈，在美元指数走强带动下，瑞郎回落0.95%，澳元和钮元回落0.8%左右，新兴市场货币承压。 核心观点 ◼美元反弹，关注工业品的短期调整风险 蔡劭立caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 美元反弹。3月美联储上调中性利率增加美国经济“不着陆”假设，市场短期继续修正美联储降息预期；3月日本央行谨慎加息（宽松退出不易）和瑞士央行意外降息，释放非美经济体需求压力上升，叠加中国央行3月宽松谨慎带来的短期需求释放节奏放缓。 黑色、原油、有色压力增强。全球来看，降息预期定价的分化映射到商品体现出下游需求侧的“韧性”（以美国服务型消费的黏性驱动美元实际利率回升）、中游生产侧的“压力”（高利率环境对实物消费的增量带来抑制）以及上游供给侧的“放缓”（最终传导至供给端），相关性测试显示原油、有色对美元反弹敏感。国内来看，政策落地到形成实物工作量之间仍需时间，黑色在政策传导至需求改善前压力仍存，关注短期调整风险。 高聪gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 ◼非美货币短期承压，商品跌出来的空间 汇率：短期非美货币震荡偏弱，俄乌冲突给欧洲经济和社会带来极大不确定性，欧洲经济基本面仍偏弱，关注短期调整风险。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 大宗商品：关注调整压力释放后继续关注有色、原油，黄金和农产品的机会。一方面，当前处在美联储降息前期，调整过后，继续关注货币地缘博弈对原油价格提供的溢价，美国制造业回流对于工业金属相关远期定价转向积极。另一方面，随着放缓QT背景下利率反弹，市场通胀预期或继续改善，叠加2024年厄尔尼诺和拉尼娜快速切换对于农产品供应的扰动可能增加，关注黄金以及农产品的向上弹性。 ◼风险 经济数据短期向上波动，流动性超预期宽松 目录 宏观事件............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1◼美元反弹，关注工业品的短期调整风险........................................................................................................................1◼商品跌出来的空间，非美货币短期承压........................................................................................................................1◼风险....................................................................................................................................................................................1美元：美国宽松预期的修正.............................................................................................................................................................4日元：全球负利率政策“结束”.........................................................................................................................................................5瑞郎：降息提示了需求压力.............................................................................................................................................................6国内：内外差异政策谨慎.................................................................................................................................................................7解读：美元走强背后的定价.............................................................................................................................................................8大宗商品：美元走强的压力............................................................................................................................................................11市场：定价和持仓情况分析..........................................................................................................................................................14展望：欧元短期偏弱.......................................................................................................................................................................18 图表 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明2/20图1：美元指数和负利率资产规模丨单位：万亿美元..................................................................................................................5图2：日本央行加息丨单位：%，日元/美元..................................................................................................................................5图3：贬值与日本通胀水平丨单位：%...........................................................................................................................................5图4：日本就业景气度并未改善丨单位：%...................................................................................................................................5图5：对内资产价格的承压增大丨单位：%YOY..........................................................................................................................6图6：对外实际汇率水平高位丨单位：美元/瑞郎.........................................................................................................................6图7：制造业趋势调查显示销售价格承压丨单位：%...................................................................................................................6图8：高利率下实体部门持续降杠杆丨单位：%GDP..................................................................................................................6图9：中美负利差保持高位丨单位：BP.........................................................................................................................................7图10：中国利率曲线扁平化丨单位：%.........................................................................................................................................7图11：实际利率高位对经济带来约束丨单位：%.........................................................................................................................7图12：库存周期的回升仍比较谨慎丨单位：%YOY.....................................................................................................................7图13：美元指数和国际油价的相关性显著上升|单位：美元/盎司、美元/桶、美元/枚.....