如何看待比亚迪市场份额和盈利趋势？

公司报告 公司深度研究 │ 比亚迪(002594) 如何看待比亚迪市场份额和盈利趋势？ 投资要点： 原材料价格变化催化供给侧调整，2023年价格战拉开序幕 2022年底，碳酸锂价格高位企稳回落，特斯拉率先开始降价，降价幅度5万左右，实现价格带下探。新势力车企价格调整应对特斯拉“下沉式打击”，拉开“价格战”序幕。同时，2023H2新车供给持续增加，市场担心优质供给持续增加新车型冲击比亚迪市场份额。结果来看，受益于新能源价格下探和产品力升级，比亚迪在5-25万新能源车型实现销量和渗透率双升。 冠军版上市充分应对竞争，比亚迪8-25万基本盘稳固 比亚迪（含子品牌）2023年销量为301.3万辆，同比增长61.8%，占2023年乘用车批发销量的11.6%，同比提升3.7pct，占2023年行业新能源批发销量的33.5%，同比提升5.0pct。比亚迪以“冠军版”车型防守性降价，较入门版价格下探0.4-7.2w。冠军版上市后销量韧性明显，比亚迪车型在5-8万/8-12万/12-15万/15-20万20-25万销量增加28.0/28.3/43.3/6.4 万辆，除15-20万价格带的销量小幅下滑1.2万辆外，其余细分价格带均实现明显增长。市占率分别为32.9%/65.0%/70.5%/26.0%/38.4%，分别变化32.9pct/1.6pct/17.9pct/-10.9pct/-4.6pct，比亚迪有望持续销量领跑。 高端进程加速迭代出海增长，有望提升单车ASP 比亚迪高端品牌矩阵完善，2023年比亚迪30万以上价格带销量为14.2万辆，同比增长247.3%，占全年销量的4.7%，同比提升2.5pct。腾势、仰望、方程豹品牌矩阵完善和车型规划明确，有望进一步提升比亚迪高端车型占比。同时，海外市场需求明确，2023年比亚迪出口24.3万辆，同比增长334.2%，占全年销量的7.7%。滚装船的持续下海和海外工厂的正式投产有望进一步打开海外市场，高端化叠加出口有望提升比亚迪单车ASP。 盈利预测、估值与评级 公司作为全球新能源龙头加速成长，内销领先充分应对竞争，出口和高端化打开营收和业绩空间，逐步走向全球新能源车企龙头。我们预计公司2023-2025年营收分别为6802.78/8130.62/9529.84亿元，同比增速分别为60.42%/19.52%/17.21%，归母净利润分别为301.8/411.4/516.8亿元，同比增速分别为81.58%/36.32%/25.60%，EPS分别为10.37/14.13/17.75 元/股，3年CAGR为45.95%，参考可比公司26.1倍PE，我们给予公司2024年PE目标值20倍，对应2024年目标价格282.7元，维持“买入”评级。风险提示：新能源销量不及预期；海外出口进度不及预期；跨市选取可选标的的风险；行业竞争加剧后价格战延续的风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 216142 424061 680278 813062 952984 增长率（%） 38.02% 96.20% 60.42% 19.52% 17.21% EBITDA（百万元） 20138 39245 53711 71683 88919 归母净利润（百万元） 3045 16622 30183 41145 51679 增长率（%） -28.08% 445.86% 81.58% 36.32% 25.60% EPS（元/股） 1.05 5.71 10.37 14.13 17.75 市盈率（P/E） 207.4 38.0 20.9 15.4 12.2 市净率（P/B） 6.6 5.7 4.6 3.6 2.8 EV/EBITDA 12.0 9.2 7.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年03月22日收盘价 证券研究报告 2024年03月24日 行业：汽车/乘用车 投资评级：买入（维持） 当前价格：216.95元 目标价格：282.67元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)2,911.14/2,262.26流通A股市值(百万元)252,586.65每股净资产(元)44.61 资产负债率(%)77.37 一年内最高/最低(元)276.58/162.77 股价相对走势 比亚迪 沪深300 20% 0% -20% -40% 2023/32023/72023/112024/3 作者 分析师：高登 执业证书编号：S0590523110004邮箱：gaodeng@glsc.com.cn分析师：陈斯竹 执业证书编号：S0590523100009 邮箱：chenszh@glsc.com.cn 相关报告 1、《比亚迪（002594）：2月销量短期承压，新车放量可期》2024.03.02 2、《比亚迪（002594）：1月销量同比高增，出口持续加速》2024.02.02 投资聚焦 核心逻辑 本篇报告复盘了2023年价格战的影响和比亚迪的应对策略，我们认为比亚迪充分应对行业竞争，冠军版上市后销量韧性明显，比亚迪车型在5-8万/8-12万/12-15万 /15-20万/20-25万价格带销量增加28.0/28.3/43.3/6.4万辆，除15-20万价格带的销量小幅下滑1.2万辆外，其余细分价格带均实现明显增长。在五个价格带中市占率分别为32.9%/65.0%/70.5%/26.0%/38.4%，分别变化32.9pct/1.6pct/17.9pct/-10.9pct/-4.6pct。比亚迪基本盘稳固且持续向上，有望销量持续领跑。 创新之处 本篇报告重点分析了2023年价格战对比亚迪的影响，同时考虑到新车上市之后销量爬坡，分别在不同价格带对比亚迪销量的提升和应对能力进行逐步分析，充分分析在不同价格带比亚迪的车型竞争力和新车型变化带来的行业增量。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营收分别为6802.78/8130.62/9529.84亿元，同比增速分别为60.42%/19.52%/17.21%，归母净利润分别为301.8/411.4/516.8亿元，同比增速分别为81.58%/36.32%/25.60%，EPS分别为10.37/14.13/17.75元/股，3年CAGR为45.95%，参考可比公司26.1倍PE，我们给予公司2024年PE目标值20倍，对应2024年目标价格282.7元，维持“买入”评级。 正文目录 1.复盘2023：价格竞争激烈，比亚迪实现销量和份额领先5 1.1原材料价格变化催化供给侧调整，2023年价格战拉开序幕5 1.2冠军版充分应对竞争，比亚迪8-25万基本盘稳固7 2.高端进程加速迭代出海增长，有望提升单车ASP15 2.1高端品牌矩阵升级，单车盈利提升15 2.2出海升级，产品优势确立海外高ASP17 2.3高端化叠加出口占比提升，持续改善公司盈利能力19 3.盈利预测、估值与投资建议20 4.风险提示21 图表目录 图表1：22年12月碳酸锂价格见顶5 图表2：特斯拉价格调整后实现国内市场销量反弹5 图表3：特斯拉中国价格变化5 图表4：部分新能源车企促销情况6 图表5：2023年延续新车型数量的高增长6 图表6：2023年吉利银河平台发布7 图表7：2023年长安深蓝平台发布7 图表8：分价格带新能源车型销量（万辆）7 图表9：分价格带新能源车型渗透率7 图表10：新能源车销量及新能源渗透率8 图表11：比亚迪销量及市占率8 图表12：2023年冠军版车型推出时间表及定价区间（单位：万元）8 图表13：2023年比亚迪冠军版带动各车型价格带下探（单位：万元）9 图表14：比亚迪在冠军版调整后价格带分布9 图表15：比亚迪增长绝对数和细分价格带增长比较10 图表16：比亚迪各价格带份额和细分市场增长10 图表17：2023年5-8万新能源品牌市占率及变化10 图表18：2023年5-8万新能源品牌销量变化绝对数10 图表19：5-8万价格带主要车型竞争（辆）11 图表20：2023年8-12万新能源品牌市占率及变化11 图表21：2023年8-12万新能源品牌销量变化绝对数11 图表22：新车上市对秦Plus销量影响较小（辆）12 图表23：比亚迪海豚销量实现持续爬坡（辆）12 图表24：2023年12-15万新能源品牌市占率及变化12 图表25：2023年12-15万新能源品牌销量变化绝对数12 图表26：12-15万价格带竞品车型上市后比亚迪元销量短暂影响后快速恢复（辆） ....................................................................13 图表27：2023年15-20万新能源品牌市占率及变化13 图表28：2023年15-20万新能源品牌销量变化绝对数13 图表29：比亚迪宋Plus销量5月后实现快速提升（辆）14 图表30：2023年20-25万新能源品牌市占率及变化14 图表31：2023年20-25万新能源品牌销量变化绝对数14 图表32：20万以上比亚迪汉及主要竞品车型销量（辆）15 图表33：20万以上比亚迪唐主要SUV竞品车型（辆）15 图表34：比亚迪高端车型销量15 图表35：仰望品牌技术聚焦高端化16 图表36：腾势D9外观16 图表37：腾势D9内饰16 图表38：方程豹首款车型豹517 图表39：2024年比亚迪各品牌高端规划清晰17 图表40：2023年比亚迪主要出口车型18 图表41：比亚迪匈牙利工厂土地预购签约18 图表42：比亚迪乌兹别克斯坦工厂生产启动18 图表43：比亚迪滚装运输船EXPLORER119 图表44：比亚迪滚装船签约仪式19 图表45：2022年1月-2024年1月比亚迪高盈利车型销量占比持续提升19 图表46：22Q1-23Q3单车收入情况20 图表47：22Q1-23Q3单车净利润情况20 图表48：比亚迪汽车业务销量测算20 图表49：比亚迪盈利预测20 图表50：可比公司估值对比表21 1.复盘2023：价格竞争激烈，比亚迪实现销量和份额领先 1.1原材料价格变化催化供给侧调整，2023年价格战拉开序幕 2022年碳酸锂价格高位企稳回落，特斯拉率先降价。受碳酸锂原材料影响，电 池成本持续下探。特斯拉在1月和8月分别进行价格调整，受益于产品在动力、智能驾驶等方面领先优势明显，降价有效提升车型销量。 图表1：22年12月碳酸锂价格见顶图表2：特斯拉价格调整后实现国内市场销量反弹 平均价:电池级碳酸锂:99.5%（单位：万元/吨） 60 50 40 30 20 10 17-03 17-06 17-09 17-12 18-03 18-06 18-09 18-12 19-03 19-06 19-09 19-12 20-03 20-06 20-09 20-12 21-03 21-06 21-09 21-12 22-03 22-06 22-09 22-12 23-03 23-06 23-09 23-12 0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 特斯拉上牌（万辆）yoy 300.0% 250.0% 200.0% 150.0% 100.0% 50.0% 0.0% -50.0% -100.0% 资料来源：ifind，国联证券研究所资料来源：中保信，国联证券研究所 图表3：特斯拉中国价格变化 单位：万元 Model3 后轮驱动版 Model3 高性能版 Model3 长续航四驱版 ModelY后轮驱动版 ModelY 长续航版 ModelY 高性能版 售价 幅度 售价 幅度 售价 幅度 售价 幅度 售价 幅度 2022.10.24 26.59 降1.4 34.99 降1.8 28.89 - 35.79 降3.7 39.79 - 2023.1.6 22.99 降3.6 32.9