寿险表现显著改善，资管亏损分红稳健

2024年03月24日中国平安(601318.SH) 寿险表现显著改善，资管亏损分红稳健 公司快报 证券研究报告保险Ⅲ投资评级买入-A维持评级6个月目标价45.54元股价(2024-03-22)40.56元 ■事件：公司披露2023年年报，全年实现归母营运利润1180亿元 （YoY-19.7%），归母净利润857亿元（YoY-22.8%），可比口径下新业 交易数据总市值(百万元)738,607.12流通市值(百万元)436,533.40总股本(百万股)18,210.23流通股本(百万股)10,762.6612个月价格区间37.82/54.92元 务价值393亿元（YoY+36.2%）。受长期投资假设回报率下调至4.5%、风险贴现率下调至9.5%影响，2023年底寿险内含价值达8310亿元。2023年全年拟发放每股股息2.43元（YoY+0.4%），分红总额连续12年增长。 ■我们认为，2023年年报核心重点在于：1）NBV表现增速显著，寿险改革效果显现。受储蓄型产品热销、个险和银保改革推动等因素影响，用于计算NBV新单保费同比+38.9%，拉动个险、银保NBV分别同比+40.3%、+77.7%，进而带动整体NBV+36.2%。2）市场波动加剧，资管亏损拖累利润。受资本市场大幅波动影响，2023年资管业务实现 中国平安 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-032023-072023-112024-03 股价表现 归母净利润-207亿元，显著拖累整体利润表现。3）调整精算假设，分红保持稳定。受精算假设调整影响，调整后NBV、EV较调整前同期 口径分别-20.8%、-10.7%。公司拟派发2023年末期每股分红1.5元， 全年每股分红为2.43元（YoY+0.4%），总额连续12年实现正增长。 ■NBV提升显著，坚持高质量转型。2023年公司寿险及健康险业务实现归母营运利润1051亿元（YoY-3.2%），可比口径NBV为393亿元 （YoY+36.2%），主因受益于“4渠道+3产品”战略深化，代理人人均NBV增长89.5%。1）代理人结构优化，人均收入显著提升。截至2023年底个险渠道代理人规模降至34.7万人（YoY-22.0%），2023年人均 产能同比+89.5%至90,285元，新增人力“优+”占比同比+25.2pct。2）多渠道共同发力，保单继续率提升。2023年银保渠道、社区网格及其他等渠道贡献平安寿险NBV比重达16.5%。其中，银保渠道NBV 同比+77.7%，社区网格组建超1.5万人高素质专员队伍，显著提升服务成效。2023年公司寿险13个月、25个月保单继续率分别+2.5pct、 +6.8pct至92.8%、85.8%。 ■财险综合成本率小幅提升，保证险亏损影响有望逐步出清。2023年公司财险实现保险服务收入3135亿元（YoY+6.5%），受保证险和责任险承保亏损影响，财险业务实现营运利润90亿元（YoY-11.4%），综 合成本率为100.7%（YoY+1.1pct）。其中，车险保险服务收入2095亿元（YoY+6.1%），车险综合成本率增长至97.7%。 ■投资表现仍承压，总投资收益率为3%。受市场利率波动、投资资产减值以及市场波动加剧影响，2023年实现总投资收益率3.0% （YoY+0.6pct），净投资收益率4.2%（YoY-0.5pct）。从投资结构来看，截至2023年末，股票、基金占比分别为6.2%、3.1%，同比+0.9pct、 -0.3pct；债券投资占比同比+3.5pct至58.1%。 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-8.9 绝对收益-7.2 3M -2.5 3.7 12M -1.4 -12.8 张经纬分析师 SAC执业证书编号：S1450518060002 zhangjw1@essence.com.cn 2023-08-31 2023-05-04 2023-03-18 2022-10-27 2023-10-31 核心业务稳健发展，寿险改 革成效渐显 NBV增长领跑同业，分红提升彰显信心 NBV增长亮眼，资负两端共振向好 寿险改革趋势逐步向好，信 保短期拖累产险 NBV表现环比改善，市场波动投资承压 相关报告 ■精算假设调整提升EV可信度，分红保持稳健。2023年末集团内含价值达1.39万亿元，寿险及健康险业务内含价值达8310亿元。基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，公司于2023年审慎下调寿险及健康险业务内含价值长期投资回报率假设至4.5%、风险贴现率 至9.5%，调整后NBV、EV较调整前同期口径分别-20.8%、-10.7%，将有助于提升公司EV可信度。此外，公司2023年拟发放每股股息 2.43元（YoY+0.4%），持续通过提高分红、回购股票等方式回馈股东。 ■投资建议：维持买入-A投资评级。我们预计中国平安2024-2026年EPS分别为6.06元、7.09元、8.15元，给予0.57x2024年P/EV，对应6个月目标价为45.54元。 ■风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,804 9,138 9,695 10,496 11,207 归母净利润 1,110 857 1,103 1,291 1,492 每股净资产(元) 46.97 49.37 52.75 56.46 60.49 每股收益(元) 6.07 4.70 6.06 7.09 8.15 每股内含价值(元) 77.89 78.89 79.89 80.89 81.89 估值水平 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E P/B 0.86 0.82 0.77 0.72 0.67 P/E 6.68 8.62 6.70 5.72 4.98 P/EVPS 0.52 0.51 0.51 0.50 0.50 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测利润表（亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,804 9,138 9,695 10,496 11,207 保险服务收入 5,260 5,364 5,552 5,941 6,253 银行业务利息净收入 1,311 1,189 1,154 1,211 1,224 非保险业务手续费及佣金净收入 361 370 389 412 435 非银行业务利息收入 1,159 1,185 1,221 1,306 1,371 投资收益 386 369 424 467 513 公允价值变动损益 -369 -90 130 210 320 其他业务收入及收益 696 750 825 949 1,091 营业支出 7,375 7,929 8,220 8,771 9,215 保险服务费用 4,222 4,402 4,645 4,999 5,437 分出保费的分摊 149 142 189 184 194 承保财务损益 999 1,240 1,233 1,403 1,382 税金及附加 34 37 40 45 55 业务及管理费 764 802 822 1,053 1,198 非银行业务利息支出 227 243 255 263 276 信用减值损失 806 777 411 439 461 其他业务支出 174 287 626 385 212 营业利润 1,428 1,209 1,474 1,725 1,992 营业外收入及支出 -5 -7 -5 -5 -5 利润总额 1,423 1,201 1,469 1,720 1,987 所得税 75 108 133 155 179 净利润 1,348 1,093 1,337 1,565 1,808 归属于母公司股东的净利润 1,110 857 1,103 1,291 1,492 资产负债表（亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 6,126 5,772 6,061 6,424 6,810 拆出资金 1,339 2,207 3,311 4,469 6,034 金融投资 53,581 59,483 65,431 70,011 74,912 交易性金融资产 16,314 18,030 16,562 19,822 23,457 债权投资 30,045 12,434 15,640 20,235 25,397 其他债权投资 4,670 26,370 29,007 26,837 24,221 其他权益工具投资 2,551 2,649 4,222 3,118 1,838 衍生金融资产 293 450 675 911 1,230 买入返售金融资产 913 1,677 2,515 3,395 4,583 长期股权投资 2,808 2,589 3,883 5,242 7,077 投资性房地产 1,367 1,438 2,156 2,911 3,930 定期存款 2,703 2,396 3,594 4,852 6,550 其他资产 42,242 39,823 34,695 32,056 26,963 资产总计 111,372 115,834 122,321 130,272 138,088 短期借款 1,219 933 847 890 934 卖出回购金融资产款 2,717 2,418 2,539 2,615 2,694 吸收存款 33,062 34,182 36,574 38,403 40,323 合同负债 36,712 41,598 45,758 50,334 55,367 长期借款 1,515 1,352 1,392 1,420 1,448 应付债券 9,311 9,640 10,122 10,325 10,531 其他负债 15,082 13,422 12,082 12,505 12,115 负债合计 99,619 103,545 109,314 116,491 123,412 股本 183 182 182 182 183 资本公积金 1,335 1,346 1,368 1,389 1,408 未分配利润 5,953 6,217 6,557 6,954 7,414 归属于母公司所有者权益合计 8,587 8,990 9,607 10,281 11,076 少数股东权益 3,166 3,300 3,400 3,500 3,600 所有者权益合计 11,753 12,290 13,007 13,781 14,676 资料来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上； 增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%； 中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）； 卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者