公司信息更新报告：寒暑双旺季逻辑渐清晰，冰雪旅游奠基长期成长

长白山（603099.SH） 2024年03月23日 投资评级：买入（维持） 日期2024/3/22 当前股价(元)25.06 一年最高最低(元)40.45/9.08 总市值(亿元)66.83 流通市值(亿元)66.83 总股本(亿股)2.67 流通股本(亿股)2.67 近3个月换手率(%)614.73 股价走势图 寒暑双旺季逻辑渐清晰，冰雪旅游奠基长期成长 ——公司信息更新报告 初敏（分析师） chumin@kysec.cn 证书编号：S0790522080008 2023年业绩表现亮眼，寒暑双旺季初具雏形 公司全年实现收入6.20亿元/（较2019年同期，下同）+32.8%，归母净利润1.38 亿元/+83.4%。其中单Q4实现营收1.23亿元/yoy+50.5%，景区冰雪季旅游潜力充分兑现；归母净利润-1358万元/较2019年同期增亏670.5万元，可能系年末加大基础设施维护投入、计提员工薪酬较高所致。中期视角看，考虑到景区客流仍将持续受益于冰雪旅游热潮&外部交通改善催化，叠加公司积极挖掘休闲度假 项目优化供给，一年两旺季模式有望支撑业绩弹性，我们维持2024-2025年盈利 预测不变，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润 1.86/2.17/2.51亿元，yoy+34.8%/+16.3%/+15.7%，对应EPS0.70/0.81/0.94元， 当前股价对应PE为35.9/30.9/26.7倍，维持“买入”评级。 量价协同双升带动收入快增，温泉酒店迅速爬坡提升盈利 2023年高铁开通+机场改建红利释放推动主景区客流达274.8万人/+9.5%，同时 400% 300% 200% 100% 0% -100% 长白山沪深300 公司积极提升内部供给抬高客单，客运/酒店/旅行社/其他业务分别实现收入 4.2/1.38/0.34/0.25亿元，较2019年+30.3%/+189.6%/+29%/+125.8%，各项业务增 长均显著快于客流增速。具体来看，客运业务积极优化内部运力配置，拓展VIP 包车、自驾租车等定制化服务，旗下智行旅游公司全年收入0.38亿元 /yoy+173.7%。酒店板块得益于稀缺温泉资源高效引流，高端酒店品牌心智逐步强化，2023年自营温泉会馆实现营收0.5亿元/+210.8%。毛利端来看，2023年客运/酒店/旅行社各项细分业务毛利率分别为48.7%/32.1%/47.8%，较2019年 2023-032023-072023-11 数据来源：聚源 相关研究报告 《Q3旺季业绩高增，期待冰雪新项目带来增量空间—公司信息更新报告》 -2023.10.23 《尽享大交通改善红利，掘金冰雪旅游再绘新卷—公司首次覆盖报告》 -2023.9.26 -1.2pct/+26pct/-6.3pct，综合毛利率43%/+7.9pct，主要得益于酒店板块大幅扭亏。费用端看，2023年销售/管理/财务费用率分别为3.4%/9.1%/0.5%，较2019年 +0.7pct/+0.7pct/+0.02pct，费用增长来自于公司加强营销宣传及人工成本增长。 2023年归母净利率22.3%/+6.1pct，盈利能力获大幅改善。 2024年冰雪游开门红夯实信心，内外供给改善驱动未来成长 2023-2024年冰雪季长管委会及公司依托优质本地资源，通过冰雪政策引导/线上 IP营销赋能/多元冰雪业态打造等一系列组合拳，成功承接2024年初东北现象级冰雪旅游热潮的外溢流量。1-2月长白山主景区累计接待游客42.9万人次，同比高增161.8%，标志着公司“避暑+冰雪”双旺季经营模式的顺利转型，有望贡献一季度业绩增量。展望后续，冰雪旅游行业景气支撑淡季基础需求，叠加高铁/高速强交通改善提振旺季接待能力，景区客流预计有较强支撑。同时定增预案落地后内部客运/酒店板块引流能力显著强化，有望进一步匹配增量客流驱动成长。 风险提示：自然灾害等不可抗力；酒店项目建设不及预期；燃油价格变动风险。财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 195 620 742 816 909 YOY(%) 1.1 218.7 19.5 10.1 11.3 归母净利润(百万元) -57 138 186 217 251 YOY(%) -11.2 340.6 34.8 16.3 15.7 毛利率(%) -9.8 43.0 46.8 48.7 50.0 净利率(%) -29.5 22.3 25.1 26.5 27.6 ROE(%) -6.3 13.3 15.2 15.0 14.8 EPS(摊薄/元) -0.22 0.52 0.70 0.81 0.94 P/E(倍) -116.5 48.4 35.9 30.9 26.7 P/B(倍) 7.4 6.4 5.5 4.6 3.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 159 329 316 358 385 营业收入 195 620 742 816 909 现金 67 211 252 278 309 营业成本 214 354 395 418 455 应收票据及应收账款 55 47 0 0 0 营业税金及附加 4 6 10 12 14 其他应收款 9 15 13 18 17 营业费用 8 21 23 25 27 预付账款 12 26 20 30 25 管理费用 42 57 60 65 70 存货 11 13 13 15 16 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 5 18 18 18 18 财务费用 4 3 4 4 4 非流动资产 911 903 1187 1336 1497 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 4 3 4 2 2 固定资产 606 632 917 1076 1241 公允价值变动收益 0 0 -0 0 -0 无形资产 179 174 164 154 145 投资净收益 0 -0 0 0 0 其他非流动资产 126 97 107 106 110 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 1070 1232 1504 1694 1881 营业利润 -73 182 252 294 339 流动负债 86 131 208 189 134 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 124 93 42 营业外支出 1 1 1 1 1 应付票据及应付账款 21 39 0 0 0 利润总额 -74 181 252 293 339 其他流动负债 66 92 84 96 92 所得税 -17 43 65 76 88 非流动负债 78 62 70 64 55 净利润 -57 138 186 217 251 长期借款 75 58 67 60 51 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 3 4 4 4 4 归属母公司净利润 -57 138 186 217 251 负债合计 164 193 278 252 189 EBITDA -18 238 316 379 434 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) -0.22 0.52 0.70 0.81 0.94 股本 267 267 267 267 267 资本公积 286 286 286 286 286 主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E 留存收益 343 481 667 883 1134 成长能力 归属母公司股东权益 906 1039 1225 1442 1692 营业收入(%) 1.1 218.7 19.5 10.1 11.3 负债和股东权益 1070 1232 1504 1694 1881 营业利润(%) -14.2 349.0 38.6 16.3 15.6 归属于母公司净利润(%) -11.2 340.6 34.8 16.3 15.7 获利能力毛利率(%) -9.8 43.0 46.8 48.7 50.0 净利率(%) -29.5 22.3 25.1 26.5 27.6 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E ROE(%) -6.3 13.3 15.2 15.0 14.8 经营活动现金流 4 251 264 298 351 ROIC(%) -5.5 12.2 12.9 13.4 13.7 净利润 -57 138 186 217 251 偿债能力 折旧摊销 54 59 65 85 98 资产负债率(%) 15.3 15.6 18.5 14.9 10.0 财务费用 4 3 4 4 4 净负债比率(%) 2.9 -12.8 -3.5 -7.2 -11.3 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 1.8 2.5 1.5 1.9 2.9 营运资金变动 19 22 8 -8 -4 速动比率 1.5 2.1 1.3 1.6 2.4 其他经营现金流 -16 28 1 1 2 营运能力 投资活动现金流 -48 -86 -350 -234 -259 总资产周转率 0.2 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 48 87 350 234 259 应收账款周转率 3.3 12.2 0.0 0.0 0.0 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 14.7 12.0 20.5 0.0 0.0 其他投资现金流 0 1 -0 0 -0 每股指标（元） 筹资活动现金流 -6 -20 4 -8 -9 每股收益(最新摊薄) -0.22 0.52 0.70 0.81 0.94 短期借款 0 0 124 -30 -51 每股经营现金流(最新摊薄) 0.01 0.94 0.99 1.12 1.32 长期借款 -0 -17 8 -7 -9 每股净资产(最新摊薄) 3.40 3.90 4.59 5.41 6.35 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E -116.5 48.4 35.9 30.9 26.7 其他筹资现金流 -6 -3 -128 29 50 P/B 7.4 6.4 5.5 4.6 3.9 现金净增加额 -50 144 -82 56 83 EV/EBITDA -376.4 27.5 21.0 17.4 14.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5