首席周观点：2024年第12周

首席观点 东兴证券股份有限公司证券研究报告 DONGXINGSECURITIES 2024年3月22日 周度观点 首席观点 首席周观点：2024年第12周 曹奕丰|东兴证券交运首席分析师 S1480519050005，021-25102903，caoyifengwx@163.com 交通运输：春运数据强劲验证旺季弹性，淡季表现还需重点关注 上市航司发布2月运营数据。民航业受春运的带动，国内与国际需求都有较明显的提升。 2月的春运中，民航业数据表现强劲。旅客运输量与票价都有显著提升。航司的经营数据与春运数据也能够较好的相互印证。国内航线方面，2月国内运力投放环比1月微增，运力投放较为积极。同比19年的运力占比从1月的124%提升至2月的132%。此外，各航司客座 率环比皆大幅提升，上市航司整体提升约4.6个百分点。在运力投放相对高位的情况下获得这一成绩，足以说明旺季的需求较为强劲。航司在高客座率基数的情况下，通过提升票价能够获得了较好的收益。整体来看，疫情影响消退，行业运营重回正轨。 国际航线方面，2月运力投放较1月基本持平，但相对19年同期运力投放的百分比提升至82%左右（1月为76%左右）。细分到各航司看，中型航司运力投放环比提升较多，吉祥与春秋环比分别提升31.7%和14.4%，其中吉祥连续2个月在国际航线大幅增投运力。客座率方面，国际航线客座率环比提升幅度高达约7个百分点，让人眼前一亮。因此虽然运力投放较 1月微降，但实际旅客量较1月明显提升。客座率大幅提升虽然也有本身基数较低的因素，但也足以说明需求端的改善。 目前来看，今年国内航线的旺季弹性已经得到较为充分的验证，后续需要检验的是淡季的表现。去年由于国际航线受限，运力堆积在国内航线导致供给过剩，淡季票价与客座率下滑明显。但今年随着国际航线运力投放逐步恢复，国内航线的运力过剩问题将显著缓解，淡季的 表现也有望明显改善。因此接下来3-4月期间的淡季数据也值得重点关注。若单季的亏损能够控制在较低水平，则今年航空的盈利表现相当可期。 投资建议：行业处于底部回升的关键阶段。春运的表现强劲说明民航需求有实质性恢复，今年民航业的利润表现有望显著优于去年。几大航司股价经历去年一整年的大幅下跌后安全边际凸显，值得重点关注。 风险提示：宏观经济下行；民航政策变化；安全事故；油价汇率大幅波动；异常天气因素等。参考报告：《航空机场2月数据点评：春运数据强劲验证旺季弹性，淡季表现还需重点关注》 2024-03-18 林瑾璐|东兴证券银行首席分析师 S1480519070002，010-66554130，15692169289@163.com 银行:优化资源配置，加大重点领域金融支持 上周央行公布2月社融金融数据。（1）社融：前两月社融同比少增超万亿，信贷和政府债同比均少增。反映了实体信贷需求偏弱，地方政府债发行偏慢。2月社融同比增9.0%，环比下降0.5pct，增速重新回落。预计信贷弱需求之下，全年信贷增量平稳略降，政府债券同比增 量有限，社融增速或延续下行。（2）信贷投放：对公新增贷款结构较优，反映出商业银行在 前两个月开门红期间集中投放动力较足。而从2月底1M转贴现利率大幅下行来看，预计实体有效融资需求仍偏弱。个贷同比环比大幅下降，我们认为主要与住房按揭贷款需求持续疲弱、按揭早偿率或仍较高、部分春节发放奖金集中偿还贷款等因素有关。在当前经济预期偏 弱的背景下，我们预计居民消费意愿较难提升，居民部门将延续降杠杆；按揭贷款利率相对高位，仍存调降空间。（3）M1增速重回低位：2月M1同比增1.2%，在1月受春节错位效应影响冲高后又回落至低位水平，显示资金活性不足，企业投资意愿不足。 投资建议：建议布局高成长优质区域小行和高股息稳健国有大行。展望2024年，从资本补充、资产负债表健康性与可持续信用扩张角度看，行业息差收窄压力或逐步缩小。尽管当前有效融资需求仍然偏弱，但在提振实体经济的各项政策协同加码之下，行业仍可延续以量补 价稳健经营。行业盈利增速和盈利水平有望维持平稳。而当前上市行整体估值仍处历史低位，安全边际较高。量、价、质任一方面的边际积极变化均有望带来估值提升机会。结合当前市场环境、个股估值和盈利水平，我们建议布局高股息稳健国有大行和高成长优质区域小行。 风险提示：经济复苏、实体需求恢复不及预期，政策力度不及预期，资产质量大幅恶化。参考报告：《银行业跟踪：优化资源配置，加大重点领域金融支持》，2024-03-04 刘嘉玮|东兴证券非银首席分析师 S1480519050001，010-66554043，nkuliujiawei@126.com 非银：政策加速推进落地，资本市场生态有望持续改善 继证监会吴清主席在两会记者会上表态后，资本市场相关政策正加速推进落地。本周证监会连发六文，分别涉及加强上市公司监管、从上市准入源头提高上市公司质量、加快推进一流投资银行和投资机构、加强证监会自身建设、首发企业现场检查、IPO&上市辅导监管。上述 政策主要聚焦三个方面：1.不断优化资本市场环境，特别是从上市公司层面（涉及分红、减持、财务报表编制、信息披露等）和中介机构层面加强监管，提升投资者信心和获得感，吸引中长期价投资金进场；2.建设一流投资银行和投资机构，聚焦做大、做强、做精，到2035 年形成2-3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构，预计除机构自身加快发展外，机构间并购重组将大幅提速；3.加强证监会自身建设，增强制度和组织保障。我们预计，近期严监管环境已经基本确立，将有更多规范各类参与主体行为，维护资本市场稳定，促进投资者信心回暖的相关政策出炉，涉及面的宽度和广度或超预期，后续加快节奏落地实施亦可期待。整体上看，在更为积极的财政、货币政策支持下，配合各类优化资本市场运行的政策落地，“政策—市场—投资者”间的正循环有望加快形成。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会（考虑到2023年下半年以来的政策调节力度较大，且2024年内有进一步收紧的迹象， 短期业务增量空间有限）。在当前时点看，资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高， 在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司在市场剧烈波动的情况下前三季度业绩仍能保持较强稳定性和确定性， 且近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性。近期在补充资本后经营天花板有望进一步抬升，大股东中信金控积极增持亦彰显信心，且华南多家分公司管理框架调整后财富管理业务想象空间打开，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值仅1.15xPB，建议持续关注。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 参考报告：《非银行金融行业跟踪：政策加速推进落地，资本市场生态有望持续改善》， 2024-03-18 赵军胜|东兴证券建材首席分析师 S1480512070003，010-66554088，zhaojs@dxzq.net.cn 建筑建材：面对外需不确定性，稳地产提振内需仍是2024年政策重要方向 欧美流动性紧缩对经济的影响还会在2024年继续显现。紧缩政策将对欧洲经济继续产生负面的影响。如果暂停加息或者实施相对积极的财政政策，虽然会减少经济的掣肘，改变衰退趋势，带动经济温和改善，但欧洲经济总体还将处于低迷的态势。当前对美国高利率维持的时间预期是到2024年年中，这种高利率长时间维持的预期还会对全球其他经济体的资本流 动产生影响，产生外溢效应。美国持续加息缩表虽然对2023年的经济影响较小，但是这种 累计效应将会在2024年显现在美国的经济上。同时，这种紧缩的累计效应也会传导到全球 的经济增长上，拉低全球经济增长的速度。如果2024年出现高利率水平维持时间超预期，这种影响将会更大。 人民币贬值改善出口，2024年外需不能成为对冲内需疲弱的依靠。2023年以来人民币持续贬值，在岸汇率美元兑人民币从年初的最低的6.713提高到年中的7.225，并在高位维持波动。人民币贬值对出口改善有着积极的作用，有利于2024年中国出口的改善。 但是近几年全球经济一体化在各国间的竞争中受到一定的影响，新的产业分布和协同格局也在发生渐变。为应对在当前形势，中国提出构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局作为重要发展方向。所以，2024年在以欧美为代表的发达经济体经济低迷和全球经济增长面临着下行压力的情况下，不管是短期还是长期来看，中国的外需不能成为对冲内需疲弱的依靠。 2024年管控地产无收敛负向循环的重要性大。2024年基建发力受到地方政府债务的影响，地方财政拉动内需稳增长的作用受到约束，制造业周期影响变弱，消费对需求的拉动归于平稳，外部需求依然较弱。在这种情况下，稳住地产对于需求的拖累意义重大，刹住这个负向循环的势头意义重大。只有改善地产的拖累，保证内需的稳定释放，才能够保证经济健康稳 定发展，才能够避免地产带来的系统性风险，才能构建出地产发展的良性循环和新平衡。风险提示：房地产政策调控效果不及预期和地缘冲突对经济和政策冲击超预期。 参考报告：《建筑建材行业：内需之重下的新平衡——2024年建筑建材行业展望（宏观篇）》， 2023-11-28 曹奕丰|东兴证券交运首席分析师 S1480519050005，021-25102903，caoyifengwx@163.com 莫文娟|东兴证券能源开采研究助理 S1480122080006，010-66555574，mwj882004@163.com 石油石化：全球原油减产，现货价格上涨 Brent和WTI原油期货结算价环比上月均下降，其现货价格环比上月均上涨。OPEC、ESPO原油现货价格，中国原油现货月度均价（南海、胜利）环比上月均上涨。截至2月23日，Brent和WTI原油期货结算价分别为81.62美元/桶和76.49美元/桶，环比上月分别降2.31%和1.95%；Brent和WTI原油现货价格分别为83.67美元/桶和78.61美元/桶，环比上月涨2.09%和1.62%。2月，OPEC、ESPO原油现货价格，中国原油现货月度均价（南海、胜利）分别为81.02美元 /桶、78.00美元/桶、76.64美元/桶、82.79美元/桶，涨幅分别为2.14%、2.32%、5.96%、3.81%。 供需：全球和OPEC原油产量环比上月减少。美国炼油厂原油产量、炼油厂可运营产能利用率及石油产品供应量环比均下降。1月，全球原油产量下降0.6百万桶/天，与上月相比下降了101.8百万桶/天。OPEC原油产量环比上月降1.34%；美国炼油厂原油产量为15.91百万桶 /天，环比上月下降5.75%。截至2月16日，美国炼油厂可运营周平均产能利用率为80.6%，环比上月降5.73%；石油产品供应量为18918千桶/天，环比上月降3.26%。 库存：美国原油和石油产品库存、车用汽油库存量环比下降。截至2月16日，