四季度盈利环比提升，精益管控持续降本

宝丰能源（600989） 公司研究/公司点评 四季度盈利环比提升，精益管控持续降本 投资评级：买入（维持） 报告日期：2024-03-22 收盘价（元）15.60 近12个月最高/最低（元）15.84/12.05 总股本（百万股）7,333 流通股本（百万股）7,333 流通股比例（%）100.00 总市值（亿元）1,144 流通市值（亿元）1,144 17% 5% -7%3/236/239/2312/23 18% 30% 公司价格与沪深300走势比较 - - 宝丰能源沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：潘宁馨 执业证书号：S0010122070046电话：13816562460 邮箱：pannx@hazq.com 相关报告 1.高油煤比下成本优势显著，内蒙一期成长可期2023-08-27 2.煤化工龙头业绩坚韧，内蒙项目延续高成长2023-03-12 3.收购宁夏红墩子煤业40%股权，资源控制力提升2022-12-2 主要观点： 事件描述 3月21日晚，宝丰能源发布2023年报，全年实现营收291.36亿元，同比增加2.48%，实现归母净利润56.51亿元，同比减少10.34%；实现扣非净利润59.49亿元，同比减少11.46%，基本每股收益0.77元。 四季度焦炭板块短暂承压，宁东三期爬坡带来增量 公司第四季度实现营收87.35亿元，同比+25.77%，环比+19.48%；归 母净利润17.60亿元，同比+89.25%，环比+7.70%；扣非净利润18.03亿元，同比+85.53%，环比+5.45%。四季度收入利润均实现环比提升。公司第四季度量增明显，宁东三期100万吨/年烯烃项目于9月中旬投入试生产且运行稳定，四季度爬坡带来烯烃产量的环比增加。从公司披露的经营数据来看，焦炭的产量/销量环比增加3.28/1.83万吨，聚烯烃的产量/销量环比增加15.14/20.02万吨。其余产品量环比变动基本持平。 价格价差方面，根据公司经营数据披露，主要产品PE/PP/焦炭/改质沥青 /MTBE第四季度均价（不含税）7013.29/6744.58/1683.16/4677.89/6090.68元/吨，环比分别-2.71%/+0.90%/13.60%/8.02%/-11.82%。而根据我们对市场价格的跟踪，主要产品价差焦炭-精煤/聚乙烯(HDPE)-乙烯/聚乙烯(LLDPE)-乙烯/聚丙烯-丙烯/乙烯及丙烯-甲醇/甲醇-煤炭环比分别为-83.82%/-26.54%/-30.77%/165.43%/523.76%/46.51%。 焦炭板块四季度经历了钢材需求不佳带来的价格下滑以及年尾的供应收缩带来的价格提涨。成本端，前三季度受房地产支撑不佳以及澳煤进口放量、煤矿事故频发等因素影响，煤炭价格整体下跌。第四季度由于安全事故频发、恶劣天气等因素带来的供应紧缺，煤炭价格有所回升，从而导致四季度焦炭板块有所承压。烯烃板块延续弱势。2024年初以来，煤炭及焦炭价格回落，焦炭板块盈利有所收窄，烯烃盈利改善明显。 多方面精益管控成本，宝丰能源不断验证自身α 煤炭采购来源持续优化。公司原材料主要采购煤炭，煤炭价格对成本影响较大。根据公司披露，2023年全年气化原料煤/炼焦精煤/动力煤/煤焦油平均采购单价同比-19.06%/-25.16%/+0.38%/-9.86%。报告期内，公司煤炭储运系统建成投用，实现了煤炭卸、储、配、运业务一体化管控，卸车能力和效率明显提升。从采购源头来看，积极拓宽原料煤供应渠道，调整供应商结构，降低入炉煤成本。针对周边地区焦煤价格较高的情况，公司积极拓展价格较低的中蒙边境策克口岸煤和新疆煤，全年采购口岸煤57.17万吨，较2022年增加了约52万吨；采购疆煤356.7万吨，较 2022年增加了304.75万吨。 综合能耗进一步下降。报告期内，公司完成节能项目15项，主要用能单位节能29万吨标准煤，综合能耗下降2.55%；烯烃二厂单位产品综合能 耗396.72kgce/t，创历史新低。 费用控制方面，公司全年销售费用占比同比+0.73pct，管理费用占比同比 +6.42pct，财务费用占比同比+2.92pct，公司费用整体略有上涨。 资本开支持续投入，项目储备充足 公司2023年多项目建设，新增产能众多。据公司公告称，20万吨/年 苯乙烯项目已于2023年8月2日正式投料试车；宁东三期100万吨/ 年烯烃项目已于2023年9月中旬投入试生产，目前试生产运行稳定； 25万吨EVA工段已于2023年2月投入试生产；内蒙古300万吨/年煤 制烯烃项目顺利建设中，当前建设进程过半；宁东四期50万吨煤制烯 烃项目于2023年8月进入拟审批阶段，目前已纳入公司2024年年度预算。其中，内蒙古一期项目是公司未来两年成长性的保障，该项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能为300万吨/年，是目前为止全球单厂规模最大的煤制烯烃，也是全球唯一一个规模化用绿氢替代化石能源生产烯烃的项目。新项目烯烃单耗显著较原有项目降低。其次，内蒙古项目靠近煤炭原料资源丰富的内蒙古地区，将显著降低原料运输成本。内蒙项目使公司平均成本进一步降低。项目仅18个月建 成，预计将于2024年下半年建成投产。长期来看，待上述各项目顺利 建设、达标达产后，公司将拥有700万吨焦炭以及670万吨煤制烯烃产能，同时配套50万吨EVA等高端产品产能，产品矩阵得到进一步丰富。 投资建议 我们认为公司的规模优势和成本控制领先全行业，同时不断压缩成本，成为行业内标杆企业。2024年内蒙古项目一期落地将显著增加公司竞争力，未来成长空间广阔。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为88.09、125.12、133.67亿元(焦炭板块略下调盈利，2024-2025原值104.22、149亿元)。对应PE分别为12.99、9.14、8.56倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）新建项目建设进度不及预期； （2）原材料及产品价格大幅波动； （3）宏观经济下行。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 29136 43671 63664 71003 收入同比（%） 2.5% 49.9% 45.8% 11.5% 归属母公司净利润 5651 8809 12512 13367 净利润同比（%） -10.3% 55.9% 42.0% 6.8% 毛利率（%） 30.4% 31.9% 30.6% 29.2% ROE（%） 14.7% 18.6% 20.9% 18.3% 每股收益（元） 0.77 1.20 1.71 1.82 P/E 19.18 12.99 9.14 8.56 P/B 2.81 2.42 1.91 1.56 EV/EBITDA 14.26 9.21 6.04 5.08 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3435 15813 41175 61578 营业收入 29136 43671 63664 71003 现金 1283 11508 36017 55810 营业成本 20279 29722 44169 50268 应收账款 26 115 106 131 营业税金及附加 467 664 970 1100 其他应收款 63 183 136 219 销售费用 86 128 187 209 预付账款 188 472 600 649 管理费用 769 1152 1680 1874 存货 1292 2468 3076 3328 财务费用 327 1108 1215 1041 其他流动资产 583 1069 1239 1440 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 68195 71978 73144 74634 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 1628 2170 2893 3858 投资净收益 39 19 38 56 固定资产 41369 53972 55351 55949 营业利润 6786 10481 14766 15698 无形资产 5154 5605 5940 6365 营业外收入 7 18 11 12 其他非流动资产 20045 10231 8960 8462 营业外支出 327 362 369 353 资产总计 71630 87791 114320 136212 利润总额 6467 10137 14408 15358 流动负债 14313 16181 23992 26418 所得税 816 1328 1896 1990 短期借款 470 470 470 627 净利润 5651 8809 12512 13367 应付账款 1100 1016 2180 1677 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 12743 14695 21342 24114 归属母公司净利润 5651 8809 12512 13367 非流动负债 18780 24265 30470 36570 EBITDA 8975 14040 18379 19200 长期借款 17524 23024 29245 35356 EPS（元） 0.77 1.20 1.71 1.82 其他非流动负债 1257 1241 1226 1214 负债合计 33094 40446 54462 62987 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 7333 7333 7333 7333 成长能力 资本公积 7286 7286 7286 7286 营业收入 2.5% 49.9% 45.8% 11.5% 留存收益 23917 32726 45238 58605 营业利润 -12.1% 54.4% 40.9% 6.3% 归属母公司股东权 38537 47345 59857 73224 归属于母公司净利 -10.3% 55.9% 42.0% 6.8% 负债和股东权益 71630 87791 114320 136212 获利能力毛利率（%） 30.4% 31.9% 30.6% 29.2% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 19.4% 20.2% 19.7% 18.8% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 14.7% 18.6% 20.9% 18.3% 经营活动现金流 8693 12453 23683 19626 ROIC（%） 10.5% 13.8% 15.1% 13.1% 净利润 5651 8809 12512 13367 偿债能力 折旧摊销 1823 2358 2249 2324 资产负债率（%） 46.2% 46.1% 47.6% 46.2% 财务费用 341 1135 1456 1798 净负债比率（%） 85.9% 85.4% 91.0% 86.0% 投资损失 -39 -19 -38 -56 流动比率 0.24 0.98 1.72 2.33 营运资金变动 806 -286 6958 1660 速动比率 0.10 0.75 1.52 2.14 其他经营现金流 4955 9551 6099 12241 营运能力 投资活动现金流 -14101 -6578 -3923 -4291 总资产周转率 0.45 0.55 0.63 0.57 资本支出 -12822 -6038 -3220 -3378 应收账款周转率 599.17 619.79 576.59 598.00 长期投资 -1280 -543 -723 -964 应付账款周转率 23.09 28.10 27.64 26