电商、广告增长稳健，利润释放步调好于预期

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2024年 3月 21日 快手 (1024 HK)电商/广告增长稳健，利润释放步调好于预期  2023年4季度利润超预期。快手 4季度总收入 326亿元人民币（下同），同/环比增 15%/17%，与我们/市场预期一致。成本优化好于预期，毛利率同/环比提升 8/1个百分点至 53%。经调整净利润 44亿元，环比增 37%，对比去年同期 4500万元亏损，超我们/市场预期 25%/34%。海外变现环比增 30%，带动亏损收窄 13%至 5.5亿元。 4季度业绩概览：1）MAU突破7亿，但总用户时长在高基数上同比降3%。2）电商 GMV同比增 29%，符合我们预期，持续受供给（月均动销商家数同比+50%）及需求侧（MPU 1.3亿，渗透 MAU 18.6%）增长驱动。我们估算佣金率 1.1%，受达人分销抽佣带动同比提升 8个基点。泛货架 GMV占比进一步提升至>20%。3）线上营销收入增 21%，活跃广告主同比增160%+。内循环受GMV增长及产品能力升级（全站推广、智能化托管等）推动，4季度投流商家规模较 2023年 1季度增 50%。外循环效果广告收入增长环比加速，主要受益于传媒资讯（付费短剧投放消耗同比增 300%+）/教育培训/游戏行业投放增加。4）直播收入同比持平，公会主播同比增40%，有望提升主播运营效率。 展望：参考 38大促订单量/买家数同比增长（+28%/32%），我们预计 1季度电商 GMV 同比增 29%，并维持 2024 年全年近 1.5 万亿元 GMV 预期（+25%），仍受场景/供给侧拓展及需求侧 MPU渗透率、频次提升驱动。泛货架标品销售增加或抵消佣金率优化，我们预计电商及其他收入同比增 30%；内循环广告持续拉动线上营销收入同比增 20%。考虑生态治理影响持续，我们预计直播收入-8%。 估值：鉴于成本优化快于预期，我们上调 2024年经调整净利润预测 13%至161亿元（+57%）。基于可比公司 2024 年18倍市盈率，维持目标价 75 港元。公司有望下半年兑现单季度 DAU破 4亿目标，供给侧改善及泛货架等场域拓展持续提升电商用户渗透及人均花费，新业务投入及电商/本地生活补贴支出可控，看好公司盈利能力持续释放，维持买入。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元52.25港元75.00+43.5%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入(百万人民币)94,183113,470126,899133,444142,211同比增长(%)16.220.511.85.26.6净利润(百万人民币)(5,752)10,27116,12118,29420,327每股盈利(人民币)(1.35)2.313.734.234.69同比增长(%)-72.5-271.161.213.411.0前EPS预测值(人民币)3.314.56调整幅度(%)12.6-7.2市盈率(倍)NA20.812.911.410.2每股账面净值(人民币)9.3611.0516.1020.9726.27市账率(倍)5.144.352.992.291.83个股评级买入3/237/2311/233/24-30%-20%-10%0%10%20%30%40%1024 HKMSCI中国指数股份资料52周高位(港元)69.1552周低位(港元)39.10市值(百万港元)187,682.00日均成交量(百万)14.30年初至今变化(%)(1.32)200天平均价(港元)53.20赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2024年 3月 21日快手 (1024 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表1: 用户同比维持健康增长资料来源: 公司资料，交银国际图表2: 日人均时长受高基数影响同比下降 ©资料来源: 公司资料，交银国际图表3: 广告及电商收入占比持续提升资料来源: 公司资料，交银国际图表4: 电商GMV维持强劲增长© 资料来源: 公司资料，交银国际图表5:销售费用占收入比持续优化资料来源: 公司资料，交银国际图表6: 毛利率及销售费用率优化推动利润扩张资料来源: 公司资料，交银国际25326227227129529332032334634736336637437638738349547447947652050657357859858762664065467368570051%55%57%57%57%58%56%56%58%59%58%57%57%56%56%55%0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23DAU (左，百万)MAU (左，百万)DAU/MAU (右)8585889099107119119128125129134127117130125020406080100120140160日人均时长(分钟)54%51%50%53%52%52%53%56%37%39%39%35%37%36%35%31%9%10%11%11%11%12%13%13%0%20%40%60%80%100%1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23电商及其他直播在线营销377394177119145176240175191223312225265290404100%86%36%48%31%27%30%28%39%30%29%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002503003504004501Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23电商GMV(左，十亿人民币)同比增速(右)39 38 34 32 27 25 25 26 23 23 23 26 69%59%54%42%45%40%39%34%35%31%32%31%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0204060801001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23营销费用/日活用户数(左，人民币)销售费用占收入比(右)9%1%3%-13%-23%-6%9%11%14%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%20172018201920202021202220232024E2025E毛利率销售费用率经调整净利率 2024年 3月 21日快手 (1024 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 7: 2023年4季度业绩概要(百万元人民币)4Q223Q234Q23环比 (%)同比 (%)交银国际预测差异(%)点评收入28,292 27,948 32,561 17 15 32,616 0直播10,034 9,719 10,048 3 0 10,048 0 在线营销15,094 14,690 18,203 24 21 18,185 0内循环广告维持强劲，外循环效果广告同比增速较 3季度加速 其他3,164 3,539 4,310 22 36 4,383 -2彭博一致预期 32,602 32,602 成本15,416 13,495 15,269 13 -1 15,688 -3毛利12,877 14,453 17,292 20 34 16,928 2毛利率 (%)4652531852 受益于广告和电商收入占比提升，服务器带宽效率优化 销售费用9,740 8,939 10,198 14 5 9,921 3管理费用1,034 898 752 -16 -27 983 -23研发费用3,446 2,967 3,296 11 -4 3,018 9 经营利润(1,243)2,211 3,622 64 NM3,056 19经营利润率 (%)-4.4 7.9 11.1 9.4 经调整经营利润(132)3,082 4,275 39 NM4,004 7经调整经营利润率 (%)-0.5 11.0 13.1 12.3 税前净利润（亏损）(1,163)2,320 3,734 61 NM3,106 20所得税(开支)/抵免(384)(138)(122)-12 NM(559) 净利润（亏损）(1,547)2,182 3,612 66 NM2,547 42净利润（亏损）率 (%)-5.5 7.8 11.1 7.8 经调整净利润（亏损）(45)3,173 4,362 37 NM3,495 25经调整净利润（亏损）率 (%)-0.2 11.4 13.4 10.7 彭博一致预期 3,255 3,255 经调整每股盈利 (元)(0.00)0.72 0.92 29 NM0.81 14 月活, 百万640 685 700 2 9 682 3日活, 百万366 387 383 -1 4 386 -1 电商销售额, 十亿人民币312 290 404 39 29 406 0资料来源: 公司资料，交银国际 2024年 3月 21日快手 (1024 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表8: 财务预测(百万元人民币) 1Q234Q231Q24E环比 (%)同比 (%)20232024E2025E2026E收入25,217 32,561 28,910 -11 15 113,470126,899133,444142,211直播9,319 10,048 8,606 -14 -8 39,05436,01735,08436,009在线营销13,064 18,203 16,438 -10 26 60,30472,57875,97180,627其他2,834 4,310 3,866 -10 36 14,11218,30422,39025,575彭博一致预期28,549 130,540146,406164,331 成本13,505 15,269 13,750 -10 2 56,079 60,054 61,929 66,777 毛利11,712 17,292 15,160 -12 29 57,391 66,845 71,516 75,434 毛利率 (%)465352-0.7651535453 销售费用8,723 10,198 9,577 -6 10 36,496 40,092 40,403 40,489 管理费用919 752 755 0 -18 3,514 3,244 3,414 3,638 研发费用2,920 3,296 2,765 -16 -5 12,338 11,396 11,934 12,4