利润超预期、成规模释放，广告、电商复苏较理想

23Q2前瞻：商业化复苏较理想，利润端有望超预期。收入方面，我们预计23Q2快手科技实现总收入273.9亿元人民币（yoy+26.3%），主要由线上营销和电商业务支撑，vs彭博一致预期272.8亿元。1）公司23Q2聚焦供应链及流量分配机制优化，发力泛货架场域，推动GMV持续向好。预计23Q2快手电商GMV2,543亿元（yoy+33%）。达人分销抽佣稳步推进，结算率、退货率持续优化，预计23Q2快手电商货币化率1.28%（yoy+0.17pcts）。预计电商收入32.5亿元（yoy+53.3%）。2）电商GMV高增长带动内循环广告强劲增长。消费复苏趋势与广告主预算恢复共同作用下，外循环效果类广告恢复或超预期。从广告行业整体看，广告市场消费二季度边际回暖。预计在线营销收入141.4亿元（yoy+28.5%）。3） 23M6 以来平台生态治理下，直播公会和MCN机构表现或小幅弱于预期。预计直播业务收入100.0亿元（yoy+16.7%）。 利润方面，7月31日快手公布正面盈利预告，披露23H1集团净利润不低于5.6亿元，对比22H1净亏损94.3亿元。23Q1亏损8.8亿元，计算23Q2净利润不低于14.4亿元，vs彭博一致预期9,244万元。我们预计23Q2经调整净利润23.3亿元人民币，同比扭亏为盈，vs一致预期13.85亿元。预计23Q2毛利率47%，环比小幅提升；销售/管理/研发费用率分别29.5%/3.4%/11.5%。 用户规模&用户粘性：活跃用户数&流量增长稳健，预计23Q2快手应用平均DAU及平均MAU分别将达3.7亿人及6.4亿人（yoy分别+7%及+9%）。根据极光（MoonFox）数据， 23M6 快手主站、极速版MAU增速持稳；23Q2快手主站DAU保持韧性。持续优化短剧、体育文娱等各垂类内容供给，有望促进平台流量稳定增长。2Q传统用户淡季，且受疫后线下活动增加影响，预计23Q2快手平均DAU/MAU为58.1%（yoy-1pcts）。 盈利预测、估值与评级：考虑：1）平台治理、组织架构、投放策略优化下，运营提效效果持续充分显现，23Q2公司利润端有望超预期；2）政策支持下，后续互联网广告、电商等业务有望回暖，我们上调公司2023-25年营收预测至1,156/1,344/1,516亿元（相对上次预测分别+1.6/+2.0/+2.1%），考虑营销等成本费用严控下利润率高弹性高，上调公司2023-25年经调整净利润预测至70.7/141.9/220.6亿元（相对上次预测分别+74.8/+34.5/+23.4%）。快手具备良好的社区氛围，粉丝和达人间的情感联系强，具备长期变现潜力。考虑降本提效持续验证，经调整净利润率有望在后续季度持续改善；流量仍增长，各项业务或将保持较快增速；给予公司2023年直播打赏/在线营销业务0.7/4x PS，电商业务0.12xPSG，上调目标价至89.1港元，维持“买入”评级。 风险提示：用户增长不及预期风险，广告收入增长不及预期风险，电商货币化进展不及预期风险，第三方数据与实际数据存在偏差风险 公司盈利预测与估值简表 1、经营数据：活跃用户数增长持稳，用户粘性淡季有所承压 1.1、DAU、MAU：活跃用户数预计保持健康增长 我们预计23Q2快手MAU同比增长9%至6.4亿，DAU同比增长7%至3.72亿。 活跃用户数稳健增长，主要考虑：1）快手内容生态系统持续优化，社区活力稳步提升；2）平台治理改善用户体验提升活跃留存，根据极光（MoonFox）数据，快手主站23Q27日新增-活跃用户留存率小幅下滑，快手极速版该数据仍处于较高水平。 图1：20Q4-23Q2E快手MAU、DAU及同比增速 图2：22Q1-23Q2快手、快手极速版、抖音、抖音极速版7日新增-活跃留存对比 23M6 来看，快手主站、极速版MAU增速持稳。根据极光（MoonFox）数据，23M6 快手主站+极速版（未去重）MAU 6.7亿，同比上升5%（对比 23M5 同比增速7%）。 23M6 快手主站MAU 3.4亿，同比上升9%（对比 23M5 同比增速9%）；快手极速版MAU 3.3亿，同比上升1%（对比 23M5 同比增速4%）。 23Q2来看，快手极速版DAU增长承压，主站DAU保持韧性。根据极光（MoonFox）数据，23Q2快手主站+极速版（未去重）DAU2.7亿，同比下降4%（对比23Q1同比增速-1%），考虑部分因疫后居家红利消退。23Q2快手主站平均DAU1.3亿，同比上升2%（对比23Q1同比增速1%）；快手极速版平均DAU1.4亿，同比下降9%（对比23Q1同比增速-3%）。 快手持续优化各垂类内容供给，有望促进平台流量稳定增长。1）短剧方面，截止23年6月26日，快手已上线数百部星芒短剧，累计播放量超600亿，其中超50部星芒短剧播放量破3亿。诞生了《东栏雪》《长公主在上》《再婚》等出圈全网的爆款短剧。2）体娱方面，23年4月17日相声界“顶流”郭德纲携新节目《纲刚好》独家入驻快手平台，7天涨粉556万，其前10支短视频总播放量则超过1.8亿。23年6月13日晚7点，球王梅西本次中国行的首个独家专访内容在快手播出。截至13日晚间8点，直播间累计观看用户数达1.5亿，点赞近2400万，最高同时在线人数近600万。 图3： 22M5 - 23M6 快手、快手极速版MAU（单位：百万人） 图4：22Q1-23Q2快手、快手极速版季均DAU（单位：百万人） 下沉市场仍是快手基本盘。根据极光（MoonFox）数据， 23M6 快手主站在三、四线城市地区MAU占比分别为23.0%、20.7%；快手极速版的对应占比为23.6%、21.9%，与 22M5 相比差距不大。在用户分布变动较小的情况下，快手有望通过发展自身特色“老铁文化”拉近与下沉市场用户的距离，增进社区的粘性；同时通过对快品牌、供应链的打造，满足下沉市场用户的物质生活需求，加速电商业务的发展。 表1： 23M6 快手、快手极速版、抖音、抖音极速版MAU城市等级分布对比 1.2、用户粘性：流量淡季下时长同比小幅降低，DAU/MAU小幅下降 第三方数据追踪：23Q2快手主站&极速版人均使用时长同比有所降低，快手主站降幅低于抖音主站，快手极速版降幅高于抖音极速版。根据极光（MoonFox）数据，23Q2快手主站人均日使用时长为110分钟，同比降低6%，快手极速版人均日使用时长95分钟，同比降低15%；抖音主站人均日使用时长为134分钟，同比降低8%，抖音极速版人均日使用时长99分钟，同比降低1%。 23M6 快手主站人均日使用时长为116分钟，同比增长2%，快手极速版人均日使用时长98分钟，同比下降10%；抖音主站人均日使用时长为126分钟，同比降低12%，抖音极速版人均日使用时长99分钟，同比下降1%。 二季度并非传统流量旺季，且受疫后线下活动增加影响，预计23Q2快手主站&快手极速版平均DAU/MAU同比小幅下降。我们预计23Q2快手月平均DAU/MAU为58.1%（yoy-1pcts）。我们认为，随着算法策略和运营的持续优化，后续快手用户时长有望边际回暖，助力广告、电商等商业化变现，实现业绩成长性释放。1）内容生态保持多样化、差异化。快手上的内容分发逻辑更去中心化，逐步涌现数量可观的多元化品类、兼具知识和创意的精品内容。2）组织架构调整后高粘性社区生态已就绪。快手通过功能设计或内容运营来实现粉丝和粉丝间、主播和主播间的相互关注和互动，加深后的用户情感投入驱动快手用户时长增长。 图5：22Q1-23Q2快手、快手极速版、抖音、抖音极速版季均DAU/MAU对比 图6： 22M6 - 23M6 快手、快手极速版、抖音、抖音极速版人均日使用时长对比（单位：分钟） 活跃用户数增长持稳的同时，快手23Q2用户新增-活跃留存率略微下降。极光（MoonFox）数据，快手主站23Q2平均7日新增-活跃留存为12%，同比下降5pcts，与23Q1相比下降2pcts。23Q2快手主站1日新增-活跃留存为29%，同比下降6pcts，与23Q1相比下降3pcts。 图7：22Q1-23Q2快手、快手极速版、抖音、抖音极速版1日新增-活跃留存对比 图8：22Q1-23Q2快手、快手极速版、抖音、抖音极速版7日新增-活跃留存对比 1.3、电商：聚焦电商底层能力建设，泛货架场域成重要增量场景 聚焦供应链及流量分配机制优化，川流计划带来增量。川流计划：1）打通本相对独立的达人分销和品牌自播，通过达人分销帮助商家定位客户群，并将这一群体精准推荐给商家自播，同时对分销达人提供货品供给与流量奖励。2）实现商家供应链优势与达人内容优势互相赋能，通过商家和达人的流量同向增长做出新的增量，优化电商经营生态。官方数据显示，23Q1川流计划给参与的经营者整体带来的GMV增量超过15%，据官方预计23Q2这一数字将达到20%。 发力泛货架场域，助推快手电商表现强劲。泛货架场域有望成为快手电商23年重要的增量场景。目前快手电商货架场内集合推荐、商城、搜索、店铺的不同场景，将高度集中的直播场景分散化、常态化，预期能够更好地承接消费者的确定性需求。同时还能帮助用户建立起主动搜索、浏览的心智，有望培养用户复购习惯。根据快手电商公众号，23Q1快手电商泛货架场域流量同比增长58%，GMV同比增长76%。 快手电商底层能力再强化，有望进一步优化平台生态，持续提升电商经营效率与盈利能力。根据快手电商公众号，6.1~6.18大促活动期间，快手电商订单量同比22年增长近四成，买家数同比22年增长近三成。品牌商品GMV同比去年增长超200%，短视频挂车下单订单量同比去年增长近210%，搜索支付GMV同比去年增长近130%。川流计划有效打通商达壁垒，推动流量高效流动下，品牌商品GMV实现大幅增长。短视频订单量和搜索支付GMV表现强势，部分系更多的快手商家正在通过内容及货架场景获得更快增长。 2、23Q2业绩前瞻：商业化复苏较理想，利润端有望超预期 用户方面：我们认为，23Q2快手活跃用户数将保持同比高个位数增长，主要考虑：1）快手在体育、短剧、文化娱乐等方面持续有新鲜内容产出，探索招聘等新应用场景，内容生态系统不断优化，社区活力稳步提升；2）平台治理改善用户体验，用户留存率预计维持较高水平。预计23Q2快手应用平均DAU以及平均MAU分别将达3.7亿人以及6.4亿人，同比分别增长7%及9%。组织架构调整带来的用户获取、运营效率提升有望保持。 随着疫情居家红利消退，线下活动增长或挤压短视频应用的使用时长，用户粘性有所承压。1）我们预计23Q2快手平均DAU/MAU为58.1%，同比小幅下降1pcts。 2）我们预计23Q2快手应用每位日活用户日均使用时长同比下滑2%至122.7分钟。同时考虑：1）快手内容生态保持多样化、差异化；2）高粘性社区生态已就绪，我们认为后续快手用户时长增速有望边际回暖。 收入方面，我们预计23Q2快手科技实现总收入273.9亿元人民币（yoy+26.3%），主要由线上营销和电商业务支撑，vs彭博一致预期272.8亿元。 电商：预计23Q2电商收入32.5亿元，同比增长53.3%。主要考虑：1）公司23Q2聚焦供应链及流量分配机制优化，发力泛货架场域，推动GMV持续向好。 预计23Q2快手电商GMV达到2,543亿元，同比增长33%。2）达人分销抽佣稳步推进，结算率、退货率持续优化，预计23Q2快手电商货币化率1.28%（yoy+0.17pcts）。我们认为随着货架电商的持续推进，GMV有望进一步提升。 广告：预计23Q2线上营销收入141.4亿元，同比增长28.5%。主要考虑：1）电商GMV高增长以及平台生态治理带来的商家投流意愿增强带动内循环广告强劲增长。2）在消费复苏趋势与游戏、电商等广告主预算恢复共同作用下，外循环效果类广告恢复或超预期。3）从广告行业整体看，广告市场消费二季度边际回暖。根据CTR