溶液产品高增，再生产品放量，净利率保持高位

证券研究报告：美容护理|公司点评报告 2024年3月19日 股票投资评级 爱美客(300896) 买入|维持 溶液产品高增，再生产品放量，净利率保持高位 13% 7% 1% -5% -11% -17% -23% -29% -35% -41% -47% 爱美客美容护理 事件回顾 个股表现 公司公布2023年度报告，报告期实现收入28.69亿元，同增 47.99%，实现归母净利润为18.58亿元，同增47.08%，扣非净利润为 18.31亿元，同增52.95%，EPS为8.60元，拟向全体股东每10股派发现金股利23.23元；其中23Q4实现收入6.99亿元，同增55.55%实现归母净利润4.40亿元，同增59%。公司业绩符合预期。 事件点评 2023-032023-062023-082023-102024-012024-03 公司基本情况 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）352.91 总股本/流通股本（亿股）2.16/1.49 总市值/流通市值（亿元）764/527 52周内最高/最低价574.50/266.80 资产负债率(%)5.0% 市盈率60.43 研究所 第一大股东简军 分析师:李媛媛 SAC登记编号:S1340523020001 Email:liyuanyuan@cnpsec.com 溶液产品销量高增，再生产品保持高景气度驱动凝胶产品放量。分产品来看，23年公司溶液类产品收入16.71亿元，同增29.22%，其中销量为514.13万支，同增48.88%，受益于23年医疗美容行业复苏以及水光产品合规化发展，公司溶液产品快速增长；公司凝胶类产品收入11.58亿元，同增81.43%，其中销量为100.68万支，同增36.13%，濡白天使在消费者和机构端认可度较高，持续放量，提升综合客单价，新品如生天使有待放量。分渠道来看，23年公司直销与经销收入占比分别为62%和38%，公司合计覆盖国内7000家医疗美容机构。 产品结构优化带动毛利率提升，维持高净利率。公司23年毛利率提升0.24pct至95.1%，其中溶液类产品毛利率提升0.25pct至94.48%，主要得益于规模效应，凝胶类产品毛利率提升0.97pct至 97.49%，主要得益于高毛利产品濡白天使针销售占比提升。公司23年销售费用率为9.06%，同比上升0.66pct，主要系销售人员薪酬提升管理费用率5.02%，同比下降1.43pct，主要系规模效应；财务费用率为-1.88%，同比提升0.44pct，主要系租赁利息费用增加；研发费用率为8.71%，同比下降0.21pct。综上，公司归母净利率微降0.43pct至64.76%。 保持高研发投入，在研管线丰富打开远期成长空间。23年公司研发费用2.5亿元，研发费用占收入8.72%，金额同比增长44.49%，不断加强研发投入，目前公司肉毒毒素、用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶处于注册申报阶段，第二代面部埋植线、局部麻醉利多卡因丁卡因乳膏等处于临床试验阶段，透明质酸酶处于临床前阶段，在研管线丰富，有望打开远期成长天花板。 盈利预测及投资建议：我们调整公司盈利预测，预计24年-26年公司归母净利润分别为24.8亿元/31.4亿元/37.9亿元，对应PE为31倍/24倍/20倍，维持买入评级。 风险提示： 行业景气度不及预期；竞争加剧，降价导致毛利率下降等。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2023N 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,869 3,835 4,885 5,904 增长率(%) 47.99 33.64 27.39 20.87 EBITDA（百万元） 2,133 2,818 3,515 4,194 归属母公司净利润（百万元） 1,858 2,483 3,138 3,792 增长率(%) 47.08 33.58 26.39 20.85 EPS(元/股) 8.59 11.47 14.50 17.53 市盈率（P/E） 41.09 30.76 24.34 20.14 市净率（P/B） 12.03 8.65 6.38 4.84 EV/EBITDA 28.74 25.39 19.46 15.39 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 2,869.35 3,834.69 4,884.93 5,904.20 营业收入 47.99% 33.64% 27.39% 20.87% 营业成本 140.77 185.08 293.94 399.11 营业利润 45.02% 34.15% 26.39% 20.85% 税金及附加 15.37 20.54 26.16 31.62 归属于母公司净利润 47.08% 33.58% 26.39% 20.85% 销售费用 260.32 347.81 449.41 543.19 获利能力 管理费用 144.27 191.73 244.25 295.21 毛利率 95.09% 95.17% 93.98% 93.24% 研发费用 250.13 337.45 429.87 519.57 净利率 64.77% 64.74% 64.23% 64.22% 财务费用 -54.19 -60.85 -121.35 -200.37 ROE 29.28% 28.11% 26.22% 24.06% 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 27.38% 26.60% 24.63% 22.41% 营业利润 2,158.21 2,895.33 3,659.43 4,422.25偿债能力 营业外收入 1.23 0.00 0.00 0.00 资产负债率 5.36% 4.31% 4.81% 4.51% 营业外支出 3.89 0.00 0.00 0.00 流动比率 14.28 20.11 18.52 20.49 利润总额 2,155.55 2,895.33 3,659.43 4,422.25 营运能力 所得税 300.64 405.35 512.32 619.12 应收账款周转率 17.19 18.25 18.39 18.32 净利润 1,854.92 2,489.99 3,147.11 3,803.14 存货周转率 59.48 53.28 42.73 38.04 归母净利润 1,858.48 2,482.52 3,137.66 3,791.73 总资产周转率 0.44 0.47 0.44 0.40 每股收益（元） 8.59 11.47 14.50 17.53 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 8.59 11.47 14.50 17.53 货币资金 2,433.85 4,853.86 8,014.66 11,857.33 每股净资产 29.34 40.81 55.32 72.84 交易性金融资产 1,204.10 1,204.10 1,204.10 1,204.10 估值比率 应收票据及应收账款 206.07 214.21 316.96 327.46 PE 41.09 30.76 24.34 20.14 预付款项 33.40 37.02 58.79 79.82 PB 12.03 8.65 6.38 4.84 存货 49.77 94.18 134.44 175.98 流动资产合计 4,251.30 6,731.10 10,060.65 13,979.80现金流量表 固定资产 219.48 244.13 265.78 284.43 净利润 1,854.92 2,489.99 3,147.11 3,803.14 在建工程 14.72 32.72 32.72 32.72 折旧和摊销 52.61 25.85 28.85 31.85 无形资产 114.92 119.42 123.92 128.42 营运资本变动 79.65 -28.63 34.05 56.87 非流动资产合计 2,601.06 2,648.21 2,674.36 2,697.51 其他 -33.11 -47.89 -57.70 -65.05 资产总计 6,852.36 9,379.32 12,735.01 16,677.30 经营活动现金流净额 1,954.07 2,439.32 3,152.30 3,826.81 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 资本开支 -63.66 -73.00 -55.00 -55.00 应付票据及应付账款 44.70 37.56 93.08 84.30 其他 -1,215.47 53.69 63.50 70.85 其他流动负债 252.97 297.08 450.15 598.08 投资活动现金流净额 -1,279.13 -19.31 8.50 15.85 流动负债合计 297.67 334.64 543.23 682.38 股权融资 41.00 0.00 0.00 0.00 其他 69.65 69.65 69.65 69.65 债务融资 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动负债合计 69.65 69.65 69.65 69.65 其他 -1,420.85 0.00 0.00 0.00 负债合计 367.32 404.29 612.88 752.04 筹资活动现金流净额 -1,379.85 0.00 0.00 0.00 股本 216.36 216.36 216.36 216.36 现金及现金等价物净增加额 -705.74 2,420.01 3,160.81 3,842.66 资本公积金 3,459.41 3,459.41 3,459.41 3,459.41 未分配利润 2,960.91 5,071.05 7,738.06 10,961.03 少数股东权益 137.10 144.57 154.01 165.42 其他 -288.74 83.64 554.29 1,123.05 所有者权益合计 6,485.04 8,975.02 12,122.13 15,925.27 负债和所有者权益总计 6,852.36 9,379.32 12,735.01 16,677.30 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司