美联储3月议息会议点评：中性利率上调，关注有色金属远期需求改善

期货研究报告|宏观点评2024-03-21 中性利率上调，关注有色金属远期需求改善 ——美联储3月议息会议点评 研究院宏观组 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 高聪 gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 宏观事件 北京时间2024年3月21日凌晨2点，美联储公布3月利率决议。1）会议声明除删去就业“moderatedsinceearlylastyear”表述外一字未变。2）美联储上调了利率点阵图，2024年利率预期不变，但将25年和26年利率分别上调0.3%和0.2%，长期中性利率上调0.1%。3）美联储未调整缩表政策，但认为未来“很快减缓缩表速度将是适当的”。 核心观点 美联储3月货币政策符合预期 美联储政策仍处观察期，继续引导市场预期。一方面，美联储3月政策声明相比较1月几乎未调整，资产负债表政策和利率政策均维持不变，显示�政策在“降息观察期”。另一方面，美联储通过SEP经济展望继续引导市场的预期：1）从经济展望的角度，美联储上调了对于经济增长的展望，2024年、2025年和2026年分别上调0.7%、0.5%和0.1%，长期展望在1.8%不变；同时美联储上调了2024年核心通胀的展望，从2.4%上调至2.6%。2）从利率展望的角度，就2024年而言，美联储继续释放将要降息3次的 预期，和去年12月一致；但是美联储上调了对于明后年的利率展望以及更为关键的是，长期中性利率自2019年6月被下修至2.5%以来首次上调（至2.6%）。 关注对实际利率抬升的定价 美联储上调中性利率预期，提振市场风险偏好，关注未来流动性扰动。对于利率的展望，短期美联储通过上调经济增长预期（+0.7%）和核心通胀预期（+0.2%），增强了对2024年的实际利率回升预期，一方面在名义利率预期维持4.6%不变的“3次降息”情况下，相当于是给市场释放了经济“不着陆”的假设，另一方面在中性利率上调的背景下，市场的风险偏好也将得到提振，叠加未来三次降息和资产负债表政策的调整，美联储在美元资产市场波动率低位的情况下，继续“呵护”市场的“繁荣”热度。在财政支�未明显减量，而降息和扩表未至的时间窗口，关注市场定价“繁荣”的流动性需求缺口。 大宗商品市场影响暂时中性。核心PCE通胀上修而PCE通胀维持不变，隐含着经济扩张的动力更多来自于服务消费的扩张，甚至在删去就业市场“moderated”表述后的成本驱动，我们认为这对于大宗商品的真实需求定价影响短期保持偏中性，而长期来看若中性利率进入到上修通道，则对于美国制造业回流相关的工业金属相关商品远期定价或更为积极。 风险 经济数据短期波动风险，流动性快速收紧风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 附图 图1：6月宽松预期上升丨单位：%PCT图2：但6月宽松幅度不强丨单位：% 2024年7月2024年5月2024年6月2024年7月2024年5月2024年6月 00.00 -50 -100 -0.25 -0.50 -0.75 -150 2023/122024/012024/022024/03 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 -1.00 2023/122024/012024/022024/03 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3：美国金融状况仍宽松丨单位：指数点，%图4：BTFP项目短期有所扩张丨单位：亿美元 金融状况指数(提前2月)ISM非制造业指数(右轴)周变化BTFP存量(亿美元,右轴) 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 70500 400 60300 200 50100 0 40-100 2000 社区银行 硅谷银行 1600 1200 800 400 0 201620182020202220242023/032023/062023/092023/122024/03 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5：美国金融压力分项指数丨单位：指数点图6：美国金融资产呈现�高位特征丨单位：% 波动性安全资产 资金股票估值 信用 2024-03-15 2024-01-01 2023-09-14 2023-04-25 2022-10-25 60 40 20 0 -20 标普500同比增速CCC利差(右轴,逆序) 0 10 20 -1.00.01.02.03.02016201920222025 数据来源：OFRBloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7：美联储ONRRP持续回落丨单位：千亿美元图8：央行流动性互换工具位于低位丨单位：亿美元 美国银行储蓄(左)美联储逆回购工具TGA央行流动性互换(亿美元) 19025 18020 170 15 160 10 150 1405 1300 20202021202220232024 7000 金融危机 大流行 欧债危机 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 200820102012201420162018202020222024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9：家庭部门储蓄负增长丨单位：%YOY图10：政府被动进入到加杠杆丨单位：%，%GDP 家庭部门现金增速(%)居民信贷余额增速(右轴)信贷余额同比(左轴)政府 20 10 0 -10 -20 10 8 6 4 2 20212022202320242025 11108 10 9106 8 104 7 6102 5 4100 20212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 表1：美联储3月SEP展望丨单位：% 中值集中趋势范围 2024 2025 2026 长期 2024 2025 2026 长期 2024 2025 2026 长期 实际GDP 2.1 2.0 2.0 1.8 2.0–2.4 1.9–2.3 1.8–2.1 1.7–2.0 1.3–2.7 1.7–2.5 1.7–2.5 1.6–2.5 12月预测 1.4 1.5 1.9 1.8 1.2–1.7 1.5–2.0 1.8–2.0 1.7–2.0 0.8–2.5 1.4–2.5 1.6–2.5 1.6–2.5 失业率 4.0 4.1 4.0 4.1 3.9–4.1 3.9–4.2 3.9–4.3 3.8–4.3 3.8–4.5 3.7–4.3 3.7–4.3 3.5–4.3 12月预测 4.1 4.1 4.1 4.1 4.0–4.2 4.0–4.2 3.9–4.3 3.8–4.3 3.9–4.5 3.8–4.7 3.8–4.7 3.5–4.3 PCE 2.4 2.2 2.0 2.0 2.3–2.7 2.1–2.2 2.0–2.1 2.0 2.2–2.9 2.0–2.5 2.0–2.3 2.0 12月预测 2.4 2.2 2.0 2.0 2.2–2.5 2.0–2.2 2.0 2.0 2.1–2.7 2.0–2.5 2.0–2.3 2.0 核心PCE 2.6 2.2 2.0 2.5–2.8 2.1–2.3 2.0–2.1 2.4–3.0 2.0–2.6 2.0–2.3 12月预测 加息路径 2.4 2.2 2.0 2.4–2.7 2.0–2.2 2.0–2.1 2.3–3.0 2.0–2.6 2.0–2.3 利率 4.6 3.9 3.1 2.6 4.6–5.1 3.4–4.1 2.6–3.4 2.5–3.1 4.4–5.4 2.6–5.4 2.4–4.9 2.4–3.8 12月预测 4.6 3.6 2.9 2.5 4.4–4.9 3.1–3.9 2.5–3.1 2.5–3.0 3.9–5.4 2.4–5.4 2.4–4.9 2.4–3.8 资料来源：FOMC华泰期货研究院 图11：美联储3月利率点阵图丨单位：%图12：美联储去年12月利率点阵图丨单位：% 数据来源：FED华泰期货研究院数据来源：FED华泰期货研究院 图13：日本央行之后全球净降息继续收窄丨单位：%图14：美国通胀“正向”超预期二次抬升丨单位：STD 加息次数降息次数净加/降息美国-中国美国中国 50100 50 25 0 0 -50 -25 2021202220232024 -100 2021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图15：美国通胀热力图显示2月核心通胀呈现�韧性|单位：STD 数据来源：FRED华泰期货研究院 图16：实际利率拟合和金价丨单位：%，美元/盎司图17：经济预期差和美元指数丨单位：STD，%YOY GDP-PCE(NowCast,MA3)国际金价(右轴)美元指数同比(右轴逆序)经济预期差:美国-全球 31500 21600 11700 1800 0 1900 -12000 -22100 -32200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -30 -20 -10 0 10 20 30 202020212022202320242025202020212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发�与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发�通知的情形下做�修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明�处为 “华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com