公司事件点评报告：业绩符合预期，多因素致利润承压

证 券 研2024年03月21日 究 报业绩符合预期，多因素致利润承压 告—舍得酒业（600702.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2024年3月19日，舍得酒业发布2023年年度报告。 投资要点 基本数据 2024-03-20 ▌业绩符合预期，利润受多因素影响 当前股价（元） 84.05 2023年公司总营收70.81亿元（同增16.93%），归母净利润 总市值（亿元） 280 17.71亿元（同增5.09%）；2023Q4总营收18.36亿元（同 总股本（百万股） 333 增27.58%），归母净利润4.76亿元（同减1.91%）。公司业 流通股本（百万股） 332 绩符合预期，利润增速稍慢主要系：1）产品结构变化，沱牌 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 69.33-198.98 858.85 市场表现 (%)舍得酒业沪深300 20 0 -20 -40 -60 -80 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《舍得酒业（600702）：董事长提议回购，推动提质增效重回报》2024-02-06 2、《舍得酒业（600702）：利润短期承压，省内营收增长提速》2023-10-26 3、《舍得酒业（600702）：员工持股计划落地，坚定长期发展动能》2023-09-24 相关研究 公司研究 产品占比上升，毛利率同比下降3.2pct至74.50%。2）期间费用率上升，其中销售费用率同比上升1.4pct，管理费用率同比下降0.7pct。3）控股子公司夜郎古酒庄并表，2023年夜郎古酒庄净亏损3477.81万元。4）控股子公司天马玻璃厂投产，其净利润同减41.49%。5）新窖池投产带来生产成本略提升，后续预计保持稳定。今年公司预计将继续加大市场费用投入，同时提升费效比，并通过加大对管理费用的控制保持整体费用率稳定。 ▌T68增长亮眼，舍之道潜力较大 普通酒增速快于中高档酒，2023年中高档酒/普通酒营收分别为56.55/9.05亿元，分别同比+15.96%/+16.11%，其中普通酒占比同比提升0.02pct。公司核心品品味舍得同比略有增长，高线光瓶酒T68接近翻倍，中高端产品舍之道大幅增长。中高档酒毛利率同比下降，2023年中高档酒/普通酒毛利率分别为83.24%/49.31%，分别同比-2.76pct/+0.35pct，主要系产品结构变化带来均价变化，2023年中高档酒/普通酒均价分别为34.35/23.15万元/千升，分别同比-9.33%/+25.54%。中高档酒销量增长明显，2023年中高档酒/普通酒销量分别为1.91/2.44万千升，分别同比+27.92%/-7.63%。公司今年将提升品味舍得增速，发展200元价位带舍之道成为第二大单品，同时加大对沱牌特级T68的投入。 ▌省内加快下沉，省外点状深耕 省内增长略快于省外，2023年公司省内/省外营收分别为18.83/46.78亿元，分别同比+16.82%/+15.65%，2023年公司加大对省内成都、遂宁的投入，取得较好成效；山东、河北等省外市场基础较好。公司将继续对11个城市开展首府攻坚 战，从人员扩张和费用投放上深耕市场。大体量经销商数量保持稳定，截至2023年底，公司拥有2655名经销商，较去 年同期增加497个；单商规模为266.70万元/人，同比- 4.96%，主要系沱牌经销商占比提升，下拉单商规模。而500万以上经销商保持稳定，未来随着沱牌规模增长，经销商总数量预计仍有提升。 ▌盈利预测 目前公司大众和中端价位产品获较好增长，未来扩容空间较大，在沱牌复兴战略下保障收入增长；公司今年力争做好品味舍得增速，以保证利润增长。长期我们仍看好品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升，藏品十年在高端市场的占位，同时全国化进程加快。我们预计公司2024-2026年EPS为6.23/7.28/8.55元，当前股价对应PE分别为14/12/10倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险，舍得增速不及预期、老酒战略推进受阻、省外扩张不及预期、夜郎古销售不及预期、股份回购进度低于预期。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 7,081 8,241 9,555 11,120 增长率（%） 16.9% 16.4% 16.0% 16.4% 归母净利润（百万元） 1,771 2,075 2,426 2,847 增长率（%） 5.1% 17.2% 16.9% 17.4% 摊薄每股收益（元） 5.32 6.23 7.28 8.55 ROE（%） 23.4% 22.0% 20.7% 19.7% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 7,081 8,241 9,555 11,120 现金及现金等价物 2,422 5,410 7,947 10,884 营业成本 1,806 2,123 2,391 2,715 应收款 530 339 340 335 营业税金及附加 1,015 1,187 1,386 1,612 存货 4,424 4,081 3,932 3,794 销售费用 1,290 1,525 1,777 2,057 其他流动资产 718 847 904 929 管理费用 636 709 812 945 流动资产合计 8,094 10,677 13,123 15,942 财务费用 -28 -150 -221 -303 非流动资产: 研发费用 108 126 146 170 金融类资产 602 682 732 762 费用合计 2,006 2,210 2,515 2,870 固定资产 1,600 1,912 1,952 1,889 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 698 279 112 45 公允价值变动 22 30 28 25 无形资产 417 396 375 355 投资收益 8 6 5 4 长期股权投资 19 19 19 19 营业利润 2,304 2,767 3,304 3,957 其他非流动资产 288 288 288 288 加:营业外收入 34 12 10 9 非流动资产合计 3,022 2,894 2,746 2,596 减:营业外支出 8 5 6 7 资产总计 11,116 13,571 15,869 18,538 利润总额 2,330 2,774 3,308 3,959 流动负债: 所得税费用 558 680 807 962 短期借款 0 0 0 0 净利润 1,772 2,094 2,501 2,997 应付账款、票据 968 907 931 889 少数股东损益 1 19 75 150 其他流动负债 2,157 2,157 2,157 2,157 归母净利润 1,771 2,075 2,426 2,847 流动负债合计 3,401 3,967 4,005 3,960 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 16.9% 16.4% 16.0% 16.4% 归母净利润增长率 5.1% 17.2% 16.9% 17.4% 盈利能力毛利率 74.5% 74.2% 75.0% 75.6% 四项费用/营收 28.3% 26.8% 26.3% 25.8% 净利率 25.0% 25.4% 26.2% 27.0% ROE 23.4% 22.0% 20.7% 19.7% 偿债能力资产负债率 32.0% 30.4% 26.2% 22.2% 净利润 1772 2094 2501 2997 营运能力 少数股东权益 1 19 75 150 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 折旧摊销 147 127 147 149 应收账款周转率 13.4 24.3 28.1 33.2 公允价值变动 22 30 28 25 存货周转率 0.4 0.8 1.0 1.1 营运资金变动 -1226 1052 178 104 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 716 3322 2929 3425 EPS 5.32 6.23 7.28 8.55 投资活动现金净流量 -335 27 77 100 P/E 15.8 13.5 11.5 9.8 筹资活动现金净流量 2608 -205 -241 -284 P/S 4.0 3.4 2.9 2.5 现金流量净额 2,989 3,144 2,766 3,241 P/B 3.9 3.1 2.5 2.0 非流动负债:长期借款 39 42 44 45 其他非流动负债 114 114 114 114 非流动负债合计 153 156 158 159 负债合计 3,554 4,123 4,163 4,120 所有者权益股本 333 333 333 333 股东权益 7,561 9,448 11,706 14,418 负债和所有者权益 11,116 13,571 15,869 18,538 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、