点评报告：政策效应释放，经济复苏超预期

北京大学国民经济研究中心 政策效应释放，经济复苏超预期 ——蔡含篇 点评报告A0012-20240319 2024年2月 官方公布值 北大国民经济研究中心 预测值 Choice 市场 预测均值 经济增长 工业增加值同比(%) 7.0 4.5 4.8 社会消费品零 售总额同比(%) 5.5 8.6 5.4 固定资产投资 累计同比(%) 4.2 3.5 3.2 出口同比(%) 7.1 3.7 6.5 进口同比(%) 3.5 2.6 3.1 贸易差额（亿美元） 1251.6 1119 766.7 通货膨胀 CPI同比(%) 0.7 0.7 0.4 PPI同比(%) -2.7 -2.5 -1.6 货币信贷 新增人民币贷 款（亿元） 14500 17800 14337.5 M2同比(%) 8.7 8.6 8.7 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟组长：苏剑 课题组成员： 蔡含篇陈丽娜黄昱程邵宇佳 联系人：蔡含篇联系方式：gmjjyj@pku.edu.cn 扫描二维码或发邮件订阅第一时间阅读本中心报告 北京大学国民经济研究中心 要点 ●政策支持落地生效，工业经济超预期 ●政策推动，大宗消费额增速上行 ●政策效应释放，投资增速继续上涨 ●需求扩张叠加基数效应，外贸增速继续上涨 ●春节效应使然，CPI同比由负转正 ●春节错位效应显著，社融货币扰动加大 ●展望未来：稳增长政策持续发力，经济复苏继续 内容提要 2024年以来，稳增长政策密集出台，随着实质性政策落地生效，年初经济超预期增长。剔除基数效应影响，消费增长继续；投资触底反弹，随着经济内生修复动能加强，叠加资金面的支持，投资存在可持续增长基础。综合来看，当前中国仍面临复杂多变的外部环境，外贸压力仍然较大，投资、消费需求仍在底部徘徊，恢复和扩大需求仍是巩固经济复苏基础的关键所在。 供给端 2024年1-2月，国内工业经济表现超出市场预期，规模以上工业增加值同比实际增长 7%（扣除价格因素的实际增长率）。随着工业需求稳步回升，工业企业利润降幅收窄，工业经济步入被动去库尾声，同时稳增长政策的持续发力，预计随着上游成本压力趋缓和中下游需求得到有效提振，工业经济有望继续恢复。 需求端 消费方面：2024年1-2月份，社会消费品零售总额同比增长5.5%，较前期下降1.9个百分点。受相对基数效应影响，1-2月社会消费品零售总额增速暂时性下滑。随着促消费刺激政策效应的不断释放，大宗消费增速开始企稳，释放出积极信号。 投资方面：2024年1-2月份，全国固定资产投资同比增长4.2%，较前期上涨1.2个百分点。稳增长政策密集出台，政策调整、发展方向明朗化，企业预期增强，叠加实质性政策落地，投资存在企稳迹象。 出口方面：尽管近期并未发生重大影响事件，地缘政治冲突状况也未发生改变，但全球 北京大学国民经济研究中心 经济走势平稳，较2023年存在企稳迹象，叠加去年同期低基数效应明显，使得1-2月出口 金额增速继续上涨，较前期升4.8个百分点。 进口方面：中国国内经济走势平稳，经济复苏继续，2024年1、2月制造业PMI为49.2、49.1，均高于2023年12月49.0，制造业企业景气水平有所回升；价格方面，2024年1-2月 价格因素贡献继续，使得1-2月进口金额增速继续上涨，较前期升3.3个百分点。价格 CPI：2024年2月，CPI同比增长0.7%，较上月上涨1.5个百分点，环比上涨1.0%，较上月上升0.7个百分点。食品价格环比回升是CPI环比继续上升的主要原因，具体表现为：受降水天气不利生鲜农产品储运以及春节消费需求增加影响，食品市场需求激增，食品价格拉动CPI环比上涨。受国际油价上行且春节出行及服务需求增加影响，工业消费品价格、服务价格共同推动非食品价格上涨。 PPI：2024年2月，PPI同比下跌2.7%，较上月下降0.2个百分点，环比下跌0.2%，降幅与上月持平。高基数效应、国际能源价格低位运行叠加工业品生产需求季节性回落仍是PPI同比下跌的主要原因，具体表现为：受国际能源价格低位运行影响，上游工业品价格环比仍跌，而中下游工业品需求回落带动生活资料价格环比继续下跌。 货币金融 社会融资：2024年2月，新增社会融资规模15211亿元，较去年同期少增16399亿元，大幅低于市场预期。整体而言，2月社会融资规模大幅低于市场预期，除了信托贷款小幅同比多增，其余分项均以不同程度的同比少增拖累本月社融规模，尤其是人民币贷款几乎同比少增一半。 人民币贷款：22024年2月，新增人民币贷款14500亿元，同比少增3600亿元，超出市场预期。整体而言，2月份新增人民币贷款超出市场预期但依然是同比少增，主要受短期贷款的大幅拖累，尤其是居民户短期信贷大幅少增，而企事业单位基本持平。 M2：2024年2月末，狭义货币（M1）余额66.59万亿元，同比增长1.2%，较上期大幅下降4.7个百分点；广义货币（M2）余额299.56万亿元，同比增长8.7%，较上期持平，符合市场预期。整体而言，春节错位以及万亿国债持续落地使用，M1同比增速大幅下降，但M2同比增速在信贷需求偏弱、财政投入力度加大以及高基数效应的作用下维持低位。 北京大学国民经济研究中心 正文 工业增加值部分：政策支持落地生效，工业经济超预期 2024年1-2月，国内工业经济表现超出市场预期，规模以上工业增加值同比实际增长 7%（扣除价格因素的实际增长率），其中装备制造业同比增长8.6%，显著高于其他分项。从三大门类看，1-2月份，采矿业增加值同比增长2.3%，制造业同比增长7.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长7.9%，受低基数效应影响，制造业、电热燃水供应业增加值同比回升较多。1-2月，工业较上期继续上升，实际工业生产表现超出市场预期。随着工业需求稳步回升，工业企业利润降幅收窄，工业经济步入被动去库尾声，同时稳增长政策的持续发力，预计随着上游成本压力趋缓和中下游需求得到有效提振，工业经济有望继续恢复。 中国:规模以上工业增加值:累计同比 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 10 15 7.00 40 - 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 - 50 40 30 20 10 0 -10 -20 中国:规模以上工业增加值:采矿业:累计同比中国:规模以上工业增加值:制造业:累计同比 中国:规模以上工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:累计同比 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 图1工业增加值当月及累计同比增速（%）图2中国三大门类工业增加值累计同比增速（%） 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 消费部分：政策推动，大宗消费额增速上行 2024年1-2月份，社会消费品零售总额同比增长5.5%，较上期下降1.9个百分点。餐饮收入同比增长12.5%，较上期下降17.5个百分点；商品零售同比增长4.6%，较上期下降 0.2个百分点。受基数效应影响，1-2月社会消费品零售总额增速阶段性下行。 2022年受疫情影响，消费额增速不断走低，对2023年各月形成明显的基数效应。2023 年随着防疫政策的重大调整，经济逐渐步入正轨，对2024年的基数效应也逐渐减弱。因此， 相对2023年12月份来说，本月相对不存在低基数效应影响，消费额增速小幅下行。其中，餐饮收入、服装鞋帽针纺织品类、金银珠宝类、中西药品类受相对基数效应影响，消费额增速波动较大，分别较前期下滑17.5、24.1、24.4、-20.0个百分点。 政策效应释放，家电等消费额增速出现上涨。1月8日，全国商务工作会议在京召开， 北京大学国民经济研究中心 强调“推动消费持续扩大，完善市场和流通体系。以‘消费促进年’为主线，办好各类促消费活动。激发消费潜能，培育壮大新型消费，稳定和扩大传统消费，推进服务消费品质升级”； 《政府工作报告》指出“促进消费稳定增长”“稳定和扩大传统消费，鼓励和推动消费品以旧换新，提振智能网联新能源汽车、电子产品等大宗消费”；3月1日，国常会审议通过了 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。受政策推动影响，本月家电、汽车等消费额增速进一步上涨。 从具体消费品类型来看，1-2月份，汽车类、家用电器和音像器材类、家具类、建筑及装潢材料类消费额分别同比增长8.7%、5.7%、4.6%、2.1%，分别较前期上涨4.7、5.8、2.3、 9.6个百分点。 社会消费品零售总额:当月同比 30 20 10 5.50 0 10 20 30 40 商品零售:当月同比餐饮收入:当月同比 限额以上企业商品零售总额:当月同比 00 80 60 40 20 0 20 40 60 12.50 4.60 6.20 1 - - -- 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 2023-10 2024-02 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 2023-10 2024-02 -- 图3社会消费品零售总额当月同比增速（%）图4餐饮收入和商品零售当月同比增速（%） 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 家用电器和音像器材类:当月同比家具类:当月同比 建筑及装潢材料类:当月同比 60 40 20 0 -20 -40 4.60 5.70 2.10 80 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 1.90 5.00 4.00 120 化妆品类:当月同比金银珠宝类:当月同比 服装鞋帽针纺织品类:当月同比 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 2023-10 2024-02 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 2023-10 2024-02 图5各类零售额当月同比增速（%）图6各类零售额当月同比增速（%） 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 投资部分：政策效应释放，投资增速继续上涨 2024年1-2月份，全国固定资产投资同比增长4.2%，较前期上涨1.2个百分点，投资 北京大学国民经济研究中心 增速继续上涨。其中，第一产业投资同比增长-5.7%，较前期下跌5.6个百分点；第二产业投 资同比增长11.9%，较前期上涨2.9个百分点；第三产业投资同比增长1.2%，较前期上涨0.8个百分点。占比90%以上的二产、三产均有上涨，整体投资增速继续上涨。第三产业部分，基建小幅上涨，房地产投资降幅收窄，1-2月份，基建、房地产投资同比增长6.3%