2024年1-2月经济数据点评：经济新周期的正循环可能正在启动

│ 经济新周期的正循环可能正在启动 作者 分析师：樊磊 证券研究报告2024年03月19日 ——2024年1-2月经济数据点评 事件： 国家统计局3月18日公布1-2月经济数据。1-2月供需整体进一步回升。从结构上来看，需求端与生产端的多数分项都有所改善：季节性调整后，需求端，消费动能进一步修复，商品消费、餐饮消费双双回升，固定资产投资规模整体保持平稳；在生产端，工业增加值、出口交货值均出现回升。展望未来，我们预计在以资本支出为中心的新动能的支持下，经济未来仍将持续复苏——中国经济的新周期或正在开启。 事件点评 需求端：消费持续修复，投资保持平稳 1-2月需求端有进一步修复，与此前公布的核心通胀和服务业通胀等指标超预期保持一致。但在结构上，需求端仍延续分化。季节性调整后，1-2月平均的社零规模较12月环比上升1.1%（前值+0.7%），可能意味着消费动能有进一步修复，其中商品、餐饮消费双双回升（环比分别为1.0%、3.1%）；固定资产投资规模整体保持平稳（环比0.04%）；地产销售仍有待提振。 生产端：工业生产进一步修复 与需求端相一致，生产端也有进一步修复。1-2月工业增加值同比增长7.0% （前值+6.8%）。季节性调整后，1-2月工业增加值环比回升1.1%（前值 +0.4%）。工业企业出口交货值也较上月明显反弹。季节性调整后，1-2月工业企业出口交货值环比上升2.4%（前值+7.5%），与1-2月的出口高增保持一致——1-2月平均的出口规模较12月环比增长6.3%。此外，1-2月发电量保持平稳，季节性调整后，环比增速为0.0%（前值+0.9%）。 就业形势边际改善 1-2月的调查失业率数据在季节性调整后有所下降，表明整体的就业形势或有边际好转，其中1-2月平均的城镇调查失业率、31大中城市调查失业率在季调后均较12月下降0.1个百分点。但分年龄段的数据显示，不同年龄段劳动力的就业情况在1月可能有所分化，其中，16-24岁的青年就业出现好转（较12月下降0.3个百分点），但25-29岁、30-59岁的劳动力的就业形势或有待改善（分别较12月上升0.1、0.2pct）。 经济的新周期或正在开启 1-2月需求端、生产端整体均有所回升。我们认为2023年4季度以来的二 次探底已经结束，如同我们所预计的，经济在1季度重新回到复苏的轨道。我们也预计在以资本支出为中心的新动能的支持下，经济未来仍将持续复苏。展望未来，我们维持2024年1季度GDP环比增速将重新回到1.1%-1.2%上方，推动负产出缺口收敛和经济复苏的预测。 执业证书编号：S0590521120002邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：方诗超 执业证书编号：S0590523030001邮箱：fangshch@glsc.com.cn 风险提示：经济、政策与预期不一致，海外地缘政治事件超预期。 相关报告 1、《服务通胀仍高，降息预期或再推迟：——美国 2月CPI数据点评》2024.03.13 2、《政策目标基本符合预期：——2024年全国两会点评》2024.03.05 宏观经济 宏观点评 正文目录 1.需求端：消费持续修复，投资保持平稳3 1.1消费动能进一步修复3 1.2投资规模平稳，结构有所分化6 1.3地产销售仍待提振8 2.生产端：工业生产进一步修复9 2.1工业增加值持续增长9 2.2出口交货值继续回升，发电量保持平稳9 3.就业形势边际改善11 3.11-2月调查失业率季调后下降11 3.2不同年龄段就业情况有所分化11 4.未来经济与政策展望13 4.11-2月供需整体进一步改善13 4.2经济新周期的正循环可能正在启动13 5.风险提示14 图表目录 图表1：社会消费品零售规模（季调）3 图表2：社会消费品零售同比增速3 图表3：社零中的餐饮与商品消费规模（季调）4 图表4：汽车与地产后周期消费（季调）5 图表5：其他板块的商品消费（季调）5 图表6：限额以上主要商品复合增速及其变化5 图表7：固定资产投资（季调）6 图表8：房地产投资（季调）7 图表9：基建与制造业投资（季调）7 图表10：历年房地产开发投资规模7 图表11：历年商品房销售面积8 图表12：历年住宅销售面积8 图表13：工业增加值（季调）9 图表14：出口交货值（季调）10 图表15：发电量（季调）10 图表16：调查失业率11 图表17：分年龄段的调查失业率（不含在校学生）12 1.需求端：消费持续修复，投资保持平稳 1-2月需求端有进一步修复，与此前公布的核心通胀和服务业通胀等超预期保持一致。但在结构上仍延续分化。季节性调整后，1-2月消费动能进一步修复，其中商品、餐饮消费双双回升；固定资产投资规模整体保持平稳；地产销售仍有待提振。 1.1消费动能进一步修复 首先，1-2月消费动能持续修复，其中餐饮与商品消费双双回升。季节性调整后， 1-2月平均的社零规模较12月环比上升1.1%（前值0.7%），可能意味着消费动能有进一步修复。这一情况与春节期间消费数据走强等数据保持一致（《春节期间国内外宏观数据有积极信号》。 图表1：社会消费品零售规模（季调） （亿元） 42,000 40,000 38,000 36,000 34,000 32,000 30,000 28,000 26,000 24,000 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 22,000 社零 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表2：社会消费品零售同比增速 （%） 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 -20 社零当月同比社零复合同比 资料来源：Wind，国联证券研究所；注：复合同比增速以2019年为基期 分消费类别而言，1-2月商品、餐饮消费双双回升。 季节性调整后，商品消费继12月的明显反弹后进一步回升，餐饮消费也大幅环比回升。具体而言，1-2月平均的商品消费规模较12月环比增长1.0%（前值2.4%），餐饮消费环比增长3.1%（前值+2.3%）。 图表3：社零中的餐饮与商品消费规模（季调） （亿元）（亿元 38,000 36,000 34,000 32,000 30,000 28,000 26,000 24,000 018-05 18-08 -11 02 22,000 资料来源：Wind，国联证券研究所 分板块来看，1-2月多数商品板块的消费都较上月有所回升，其中地产后周期商品回升幅度最大，但汽车相关消费稍有回落。 具体而言，从限额以上的商品销售观察： 鞋帽服装、化妆品等与外出相关商品消费在1-2月有所回升。外出相关消费在1-2月的季调环比增速为1.5%（前值+0.4%）。 汽车消费在上月的反弹后有所回落。季节性调整后，1-2月汽车消费环比下降1.4%（前值+1.2%）。这可能与“12月年末促销冲刺”的活动导致部分汽车消费前置有关1。 粮油、食饮及药品等必选消费进一步回升。季节性调整后，其1-2月环比增速为2.7%（前值+0.8%）。 家具家电等地产后周期商品消费在去年底连续两月的回落后明显反弹。季节性调整后，其1-2月环比增长7.7%（前值-2.1%）。可能与1-2月“年货节”家电促销力度较大有关2。 1据中国汽车流通协会观察，“12月促销在力度和广度上都有所增强，几乎波及所有厂商、所有车型，呈现历史罕见的年末加力促销冲刺的特征”。http://www.cada.cn/Trends/info_91_9843.html 2https://www.clii.com.cn/qgxp/202402/t20240220_3958579.html 日常商品消费在连续两个月的回落后也出现反弹。季节性调整后，1-2月平均的日常商品消费规模较12月环比增长2.7%（前值-1.2%）。 图表4：汽车与地产后周期消费（季调）图表5：其他板块的商品消费（季调） （亿元）（亿元 6,500 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 19-02 -06 0 3,500 （亿元）2,500 2,300 2,100 1,900 1,700 1,500 1,300 1,100 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 900 必选消费外出相关消费日常消费 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表6：限额以上主要商品复合增速及其变化 日常消费 通讯器材 9.3 5.5 6.1 3.8 日常消费 烟酒 10.7 7.3 8.2 3.4 地产产业链 家具 1.8 -1.5 0.6 3.2 日常消费 日用品 7.5 4.6 2.5 2.9 场景消费 服装鞋帽针纺织品 2.8 0.0 -0.5 2.8 必选消费 饮料 12.1 9.5 7.9 2.6 日常消费 文化办公用品 4.8 2.5 5.0 2.3 地产产业链 建筑及装潢材料 2.7 0.5 0.3 2.2 汽车产业链 石油及制品 5.6 3.8 4.1 1.8 日常消费 书报杂志 3.7 2.4 2.8 1.3 汽车产业链 汽车 2.7 2.2 0.9 0.5 必选消费 粮油、食品 9.3 8.8 7.8 0.5 必选消费 中西药品 8.9 15.9 9.7 -7.0 以2019为基期的复合增速 1-2月vs12月 大类限上主要分项1-2月12月11月 增速变化（%）（pct） 场景消费 金银珠宝 9.2 0.7 8.2 8.5 场景消费 化妆品 6.9 -1.3 9.4 8.2 场景消费 服装类 2.4 -3.6 -0.8 6.0 日常消费 体育、娱乐用品 9.8 4.0 6.0 5.8 地产产业链 家电和音像器材 3.2 -2.4 -1.2 5.6 资料来源：Wind，国联证券研究所；注：复合同比均以2019年为基期 1.2投资规模平稳，结构有所分化 其次，固定资产投资的规模整体保持平稳，结构上有所分化。季节性调整后，制造业投资与基建投资在此前的持续增长后有一定的回落；地产投资环比有所回暖，但从绝对规模看仍处于历史低位，有待进一步提振。当然，由于春节假期等因素，1-2月的固定资产投资的规模历来较小，我们认为这可能导致其环比变动不见得能很好地代表总体趋势。 从经过季节性调整后的数据来看，1-2月平均的固定资产投资规模较12月环比回升0.04%（前值+0.7%），表明1-2月投资规模整体保持平稳。 图表7：固定资产投资（季调） 资料来源：Wind，国联证券研究所 从结构上来看： 制造业投资有所回落。1-2月制造业投资在此前的持续回升后出现了一定的回落， 1-2月平均的制造业投资规模，在季节性调整后较12月环比下降3.7（% 以