黄金：高位回落 白银：强于黄金

期货研究 二〇 二2024年3月17日 四年度 黄金：高位回落 国泰君安期货 研报告导读： 究 白银：强于黄金 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 刘雨萱（联系人）从业资格号：F03087751liuyuxuan023982@gtjas.com 所上周观点及逻辑： 本周贵金属表现偏强，伦敦金上行5.92%，伦敦银上行7.81%。金银比从前周的回91.6回落至88.9，美国5年期TIPS回落至1.77%（10年期TIPS回升至1.87%）。 近期黄金走势强势，从技术角度来看，当黄金突破前期四次未能突破的高点后，量化集体给出强烈做多信号，黄金买盘情绪高涨，一路推升金价。牛市上涨行情中不轻易言顶，但当黄金的上涨和全球大类资产表现未能同步共振时，需要关注价格是否过分pricein了未来上涨预期，我们提醒投资者操作需谨慎。 本周观点及逻辑： 本周贵金属表现有所分化，伦敦金下行-0.36%，伦敦银上行2.96%。金银比从前周的回88.9回落至 85.5，美国5年期TIPS回升至1.94%（10年期TIPS回升至1.99%）。 本周黄金表现偏震荡，印证上周我们所提示的黄金或继续上涨空间有限，同时需要看到经济数据给予新的上行驱动，但是2月CPI数据仍然偏强，超出市场预期。与此同时，我们认为白银有补涨空间，在黄金高波动或将收敛之际，白银偏低的价位给予更好的做多性价比。同时有色金属集体表现偏强，铜强势上行超过73000元/吨，工业金属属性支撑白银上涨。此外，近几个月依赖下游光伏装机持续超预期，市场普遍调高全年装机预测，进一步利多白银。我们认为，白银有望继续强于黄金，金银比看收敛。 （正文） 1.周度数据 表1：周度数据表 【一周行情回顾】 本周收盘价 周涨幅 昨日夜盘收盘价 夜盘涨幅 沪银2404 6,344 2.94% 4380 -1.68% 白银T+D 6,343 2.87% 4351 -1.98% Comex白银2403 25.405 3.59% - - 伦敦银现货 25.173 3.57% - - 沪金2406 508.16 0.37% 388.30 -0.49% 黄金T+D 506.73 0.38% 386.86 -0.64% Comex黄金2404 2,159.4 -1.23% - - 伦敦金现货 2,155.6 -1.07% - - 【期货成交及持仓变动】 单位：手 本周成交 较前周变动 本周持仓 较前周变动 沪银2404 673,368 -30620 646,560 50559 Comex白银2403 67,861 -16798 115,848 852 沪金2406 186,311 -19284 231,111 324 Comex黄金2404 220,167 -76207 249,256 -79948 【Comex及ETF持仓变动】 本周持仓 较前周变动 Comex白银期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 27,498 0 SLV白银ETF持仓（单位：吨） 12,923.15 -88.19 Comex黄金期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 42,741 42741 SPDR黄金ETF持仓（单位：吨） 831.84 16.71 【库存变动】 本周库存 较前周变动 注册仓单占比 较前周变动 沪银（单位：千克） 1,044,791 -58960 - - Comex白银（单位：金衡盎司） 285,358,218 166188 16.9% -0.85% 沪金（单位：千克） 3,081 0 - - Comex黄金（单位：金衡盎司） 17,875,735 -162227 43.3% -0.71% 【国内期现价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银现货对期货主力价差 -1 3 -4 黄金现货对期货主力价差 -1.43 -1.48 0.05 【国内月间价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 沪银12月合约对6月合约价差绝对值 7 7 0.0 沪银买6月抛12月跨期套利成本 82 81 1.0 沪金12月合约对6月合约价差绝对值 2.40 2.44 0.0 沪金买6月抛12月跨期套利成本 6.86 6.83 0.0 【内外价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银T+D对伦敦银的价差 -239 -184 -54 黄金T+D对伦敦金的价差 7.98 0.98 7.00 【外汇】 本周收盘价 周涨幅 美元指数 103.45 0.69% 美元兑人民币（CNY即期） 7.19 -0.10% 美元兑人民币（CNH即期） 7.21 0.08% 欧元兑美元 1.09 -0.47% 美元对日元 149.06 1.35% 英镑兑美元 1.27 -0.89% 注：成交量取一周日均成交量，持仓量取一周最后交易日的持仓量。2020年1月1日起，上期所成交及持仓量均改为单边。注：沪银一手交易单位是15千克，COMEX白银一手交易单位是5000金衡盎司（折合约为155千克）；沪金一手交易单位是1千克，COMEX黄金一手交易单位是100金衡盎司（折合约3.11千克）。注：沪银及沪金库存单位均为千克，COMEX白银及黄金库存单位均为金衡盎司。 资料来源：国泰君安期货研究 2.参考图表 图1：本周伦敦现货黄金下行-0.36%，美债5年期TIPs回升至1.94%，前周五在1.74% 美元/盎司伦敦现货黄金:以美元计价美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):5年% 25005 4 2000 3 15002 1 10000 -1 500 -2 0-3 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图1：本周VIX指数较前周五的14.74回落至14.71 美元/吨伦敦现货黄金:以美元计价美国:标准普尔500波动率指数(VIX) 250090 80 2000 70 150060 50 100040 30 500 20 010 11-0912-0913-0914-0915-0916-0917-0918-0919-0920-0921-0922-0923-09 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图3：本周VIX期限曲线前端的Contango结构较前周基本走平 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图4：本周金价继续小幅收涨，全球负利率债券规模持续流出 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图5：从隐含利率来看，市场预期美联储2024年降息75bp 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图6：Libor-OIS利差显示，本周离岸美元流动性供给边际趋紧 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图7：FRA-OIS利差显示，离岸美元供给流动性预期本周有所放松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图8：最新数据显示，本周美国财政部TGA账户余额持续下降 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图9：截至本周三，美联储资产负债表规模较前周环比减少13875百万美元 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图10：本周美德利差收敛图11：本周美日利差收敛 %美国:国债收益率:10年:-德国:国债收益率:10年美国:国债收益率:10年 6德国:国债收益率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 %美国:国债收益率:10年:-日本:国债利率:10年美国:国债收益率:10年 6日本:国债利率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 资料来源：Wind,国泰君安期货研究资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图12：本周欧元走弱，日元走弱图13：本周人民币兑美元下行，日元兑人民币走强 160 美元兑日元欧元兑美元 1.25 7.5 即期汇率:100日元兑人民币即期汇率:美元兑人民币 150 140 130 120 110 100 90 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 7 6.5 6 5.5 5 4.5 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图14：2月新增就业27.8万人，小幅超出市场预期图15：2月失业率3.9%，劳动参与率为62.7% 千人美国:新增非农就业人数:政府:当月值:季调%美国:劳动力参与率:季调美国:失业率:季调% 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 美国:新增非农就业人数:私人:合计:当月值:季调6616 6514 6412 63 10 62 8 61 6 60 594 09-12 10-07 11-02 11-09 12-04 12-11 13-06 14-01 14-08 15-03 15-10 16-05 16-12 17-07 18-02 18-09 19-04 19-11 20-06 21-01 21-08 22-03 22-10 23-05 23-12 582 570 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图16：2月非农时薪同增小降，环增降低图17：2月美国非农每周工时同比小升 %美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比% 9美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:环比5 84 7 3 6 52 41 3 0 2 1-1 0-2 小时 35.2 35 34.8 34.6 34.4 34.2 34 33.8 33.6 美国:私人非农企业全部员工:平均每周工时:总计:季调美国非农平均时薪:总计:季调:同比 % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图18：1月美国核心PCE同增大降，PCE同增亦降图19：1月美国零售销售同比走低，环比亦走低 %8美国:PCE:当月同比美国:核心PCE:当月同比 7 6 %美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:同比% 60美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:环比25 5020 4015 530 420 10 3 0 2 -10 1 -20 0-30 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图20：2月原油均价回落，1月核心PCE同增小降图21：1月储蓄率走低，核心物价走低 美元/桶期货结算价(连续):WTI原油:月 160美国:核心PCE:当月同比 140 %%美国:核心PCE:当月同比% 66美国个人储蓄率（右轴，逆序）0 555 12010 44 100 15 8033 20 60 22 25 40 30 11 20 08-04 09-01 09-10 10-07 11-04 12-01 12-10 13-07 14-04 15-01 15-10 16-07 17-04 18-01 18-10 19-07 20-04 21-01 21-10 22-07 23-04 24-01 08-04 09-01 09-10 10-07 11-04 12-01 12-10 13-07 14-04 15-01 15-10 16-07 17-04 18-01 18-10 19-07 20-04 21-01 21-10 22-07 23-04 24-01 00035 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图22：2月美国CPI同增小增，核心CPI同比小降图23：2月美国CPI环增上行，核心CPI环比小增 %美国:CPI:季调:当月同比 10美国:核心CPI:季调:当月同比 8 6 0 2 -0.5 0 -1 -2 -1.5 4 %美国:CPI:季调:环比美国:核心CPI:季调:环比 2 1.5 1 0.5 2004-12 2005-09 2006-06 2007-03 2007-12 2008-09 2009-06 2010-03 2010-12 2011-09 2012-06 2013-03 2013-1