宏观经济宏观周报：今年以来国内经济增长的结构分化或加剧

证券研究报告|2024年03月18日 宏观经济宏观周报 今年以来国内经济增长的结构分化或加剧 核心观点经济研究·宏观周报 今年以来国内经济增长的结构分化或加剧。国信高频宏观扩散指数1-2月持续下行，且表现弱于历史同期平均水平，指向国内经济增长走弱。根据海关总署发布的数据，1-2月国内人民币计价的出口同比增速明显上升至10.3%，出口环比也创下2015年以来同期历史新高，表明1-2月国内出口景气明显回暖，背后大概率是海外补库存推动了国内出口增长。在出口回暖的大背景下，1-2月中国工业用电量同比增速约为9.7%，较去年12月上升1.2个百分点，维持在较高水平，表明1-2月国内整体经济仍较稳定，国信高频宏观扩散指数捕抓到的经济基本面与出口需求状况出现明显背离。 3月以来国信高频宏观扩散指数表现仍偏弱，但考虑到海外补库存短期内难以结束，3月国内出口大概率维持较高景气度，因此国内经济增长整体有望维持稳定，但结构分化或加剧。 本周国信高频宏观扩散指数A维持负值，指数B继续下行。从分项来看，本周投资领域景气有所回落，消费、房地产领域景气变化不大。从季节性比较来看，本周指数B标准化后有所下行，表现逊于历史平均水平，国内经济增长向上动力仍偏弱。 基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率偏低，预计下周（2024年3月22日所在周）十年期国债利率将上行。 周度价格高频跟踪方面： （1）本周食品、非食品价格均上涨。预计2024年3月CPI食品环比约为-3.0%，非食品环比约为-0.1%，CPI整体环比约为-0.6%，3月CPI同比或回落至0.4%。 （2）2月上旬国内流通领域生产资料价格小幅回落，中、下旬持续回升，3月上旬继续上涨。预计2024年3月国内PPI环比转正，3月PPI同比或小幅上行至-2.6%。 风险提示：政策刺激力度减弱，经济增速下滑。 证券分析师：李智能证券分析师：董德志0755-22940456021-60933158 lizn@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980516060001S0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比3.00 社零总额当月同比7.40 出口当月同比2.30 M28.70 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数转跌为涨》——2024-03-15 《货币政策与流动性观察-月初资金面保持宽松》——2024-03-12 《宏观经济宏观周报-国信宏观扩散指数仍指向经济偏弱，利率偏低》——2024-03-11 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数略有下跌》——2024-03-08 《宏观经济宏观周报-国内利率和股票价格仍明显偏低》——2024-03-05 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 周度观察：今年以来国内经济增长的结构分化或加剧4 经济增长高频跟踪：国信高频宏观扩散指数B继续下行4 周度资产价格：国内利率仍明显偏低5 CPI高频跟踪：食品、非食品价格均上涨6 食品高频跟踪：食品价格上涨6 非食品高频跟踪：非食品价格上涨8 CPI同比预测：3月CPI同比或回落至0.4%10 PPI高频跟踪：3月上旬流通领域生产资料价格继续回升10 流通领域生产资料价格高频跟踪：3月上旬继续回升10 PPI同比预测：3月PPI同比或小幅上行至-2.6%10 风险提示12 图表目录 图1：国信高频宏观扩散指数5 图2：国信高频宏观扩散指数季节性分析(以阳历为基准）5 图3：国信高频宏观扩散指数季节性分析(以农历为基准）5 图4：十年期国债收益率周度均值与预测值一览6 图5：上证综合指数周度均值与预测值一览6 图6：农业部农产品批发价格200指数拟合值周度均值走势7 图7：商务部农副食品价格指数拟合值7 图8：商务部农副食品价格指数拟合值月环比与历史均值比较一览8 图9：非食品价格指数拟合值9 图10：非食品价格指数拟合值月环比与历史均值比较一览9 图11：国信流通领域生产资料价格定基指数一览10 表1：周度资产价格预测值一览6 周度观察：今年以来国内经济增长的结构分化或加剧 国信高频宏观扩散指数1-2月持续下行，且表现弱于历史同期平均水平，指向国内经济增长走弱。根据海关总署发布的数据，1-2月国内人民币计价的出口同比增速明显上升至10.3%，出口环比也创下2015年以来同期历史新高，表明1-2月国内出口景气明显回暖，背后大概率是海外补库存推动了国内出口增长。在出口回暖的大背景下，1-2月中国工业用电量同比增速约为9.7%，较去年12月上升 1.2个百分点，维持在较高水平，表明1-2月国内整体经济仍较稳定，国信高频宏观扩散指数捕抓到的经济基本面与出口需求状况出现明显背离。 3月以来国信高频宏观扩散指数表现仍偏弱，但考虑到海外补库存短期内难以结束，3月国内出口大概率维持较高景气度，因此国内经济增长整体有望维持稳定，但结构分化或加剧。 本周国信高频宏观扩散指数A维持负值，指数B继续下行。从分项来看，本周投资领域景气有所回落，消费、房地产领域景气变化不大。从季节性比较来看，本周指数B标准化后有所下行，表现逊于历史平均水平，国内经济增长向上动力仍偏弱。 基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率偏低，预计下周（2024年3月22日所在周）十年期国债利率将上行。 周度物价高频跟踪方面： （1）本周食品、非食品价格均上涨。预计2024年3月CPI食品环比约为-3.0%，非食品环比约为-0.1%，CPI整体环比约为-0.6%，3月CPI同比或回落至0.4%。 （2）2月上旬国内流通领域生产资料价格小幅回落，中、下旬持续回升，3月上旬继续上涨。预计2024年3月国内PPI环比转正，3月PPI同比或小幅上行至 -2.6%。 经济增长高频跟踪：国信高频宏观扩散指数B继续下行 本周国信高频宏观扩散指数A维持负值，指数B继续下行。从分项来看，本周投资领域景气有所回落，消费、房地产领域景气变化不大。从季节性比较来看，本周指数B标准化后有所下行，表现逊于历史平均水平，国内经济增长向上动力仍偏弱。 2024年3月15日当周，国信高频宏观扩散指数A为-0.4，指数B录得103.3，指数C录得-5.6%（-1.0pct.）。消费相关分项中，全钢胎开工率较上周上行，PTA产量较上周下行，本周国内消费景气变化不大；投资相关分项中，焦化企业周度开工率、水泥价格、螺纹钢产量均较上周下行，本周国内投资景气有所回落；房地产相关分项中，30大中城市商品房成交面积较上周上行，建材综合指数较上周下行，国内房地产领域景气变化不大。 图1：国信高频宏观扩散指数 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算 图2：国信高频宏观扩散指数季节性分析(以阳历为基准）图3：国信高频宏观扩散指数季节性分析(以农历为基准） 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算 周度资产价格：国内利率仍明显偏低 我们使用国信高频宏观扩散指数周度同比来预测下一周的十年期国债收益率、上证综合指数，预测的方向胜率高于57%。 本周（2024年3月15日所在周）十年期国债收益率和上证综合指数预测值仍高于实际发生值，而十年期国债收益率和上证综合指数实际发生值均上行，与预测值的差距有所收窄.其中十年期国债收益率预测值与实际发生值的偏差历史分位数仍高达91.9%，表明国内利率仍明显偏离国信宏观扩散指数所捕抓到的国内基本面情况。 模型的预测结果显示，下周（2024年3月22日所在周）十年期国债收益率预测值仍高于当前值，但上证综合指数预测值开始低于当前值，这指向下周十年期国债收益率 上行，上证综合指数下行。 表1：周度资产价格预测值一览 十年期国债收益率（%） 上证综合指数 南华工业品指数 本周均值（2024年3月15日所在周） 2.33 3052.22 3964.34 本周均值预测值 2.59 3091.08 3745.79 本周预测值与真实值之差的历史分位数 91.9% 74.4% 24.8% 下周均值预测（2024年3月22日所在周） 2.57 3045.37 3712.25 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算（注：国债收益率、上证综合指数、南华工业品指数预测值历史分位数计算的时间起点分别是2019年、2021年、2023年） 图4：十年期国债收益率周度均值与预测值一览图5：上证综合指数周度均值与预测值一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算 CPI高频跟踪：食品、非食品价格均上涨 食品高频跟踪：食品价格上涨 本周（2024年3月9日至3月15日）农业部农产品批发价格200指数拟合值较上周上涨0.1%。分项来看，本周肉类、蔬菜价格下跌，蛋类、禽类、水果、水产品价格上涨。 截至3月8日，商务部农副产品价格3月环比约为-2.4%，低于历史均值-1.3%。 （1）农业部农产品批发价格 本周（2024年3月9日至3月15日），农业部农产品批发价格200指数拟合值 （根据我们估计的分项权重加权的结果，不是农业部直接公布的200指数）较上周上涨0.1%。 分项来看，本周肉类、蔬菜价格下跌，蛋类、禽类、水果、水产品价格上涨。 截至3月15日，农业部农产品批发价格200指数拟合值3月环比为-4.7%，低于历史均值-3.4%。 图6：农业部农产品批发价格200指数拟合值周度均值走势 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算 （2）商务部农副产品价格 2021年统计局采用新的基期计算CPI各分项权重，我们将高频跟踪模型全部换成最新权重。 2024年3月2日至3月8日当周，商务部农副产品价格指数较上周下跌0.5%。 分项中，2024年3月2日至3月8日当周与前一周相比，禽类价格上涨；粮食、蛋类、乳类、肉类、蔬菜、水产品、水果价格下跌；油脂、糖类、调味品价格维持不变。 图7：商务部农副食品价格指数拟合值 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理及测算 截至3月8日当周，从全月累计均值环比来看，商务部农副产品价格3月环比约为-2.8%，低于历史均值-1.3%。分项中，3月粮食、油脂、调味品、禽类、糖类、乳类、蛋类、肉类、水产品、蔬菜、水果价格环比均低于历史均值。 图8：商务部农副食品价格指数拟合值月环比与历史均值比较一览 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理及测算 非食品高频跟踪：非食品价格上涨 本周（2024年3月9日至3月15日）非食品综合高频指数上涨0.4%。分项来看，黄金饰品、柴油、中药价格上涨，建材价格下跌，电子产品价格基本不变。 图9：非食品价格指数拟合值 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理及测算 截至目前的统计数据，3月非食品综合高频指数环比为0.8%，低于历史均值1.9%。分项中，黄金饰品、中药、电子产品、建材价格环比高于历史均值，柴油价格环比低于历史均值。 图10：非食品价格指数拟合值月环比与历史均值比较一览 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理及测算 CPI同比预测：3月CPI同比或回落至0.4% 截至3月8日，商务部农副产品价格3月环比约为-2.8%，低于历史均值-1.3%， 预计2024年3月食品价格环比低于季节性水平。截至3月15日，3月非食品高频指标环比为0.8%，低于历史均值1.9%，预计3月整体非食品环比略低于季节性水平。 预计3月CPI食品环比约为-3.0%，CPI非食品环比约为-0.1%，CPI整体环比约为 -0.6%，3月CPI同比或回落至0.4%。 PPI高频跟踪：3月上旬流通领域生产资料价格继续回升 流通领域生产资料价格高频跟踪：3月上旬继续回升 根据统计局发布24个省（区、市）流