2月金融数据解读：总量偏弱的数据中也有积极变化

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年03月16日 【债券日报】 总量偏弱的数据中也有积极变化 ——2月金融数据解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240315》 2024-03-15 《【华创固收】“小阳春”来了吗？》 2024-03-15 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240314》 2024-03-14 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240313》 2024-03-13 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240312》 2024-03-12 2024年2月新增人民币贷款14500亿元，同比少增3600亿元，信贷余额增速小幅降至10.1%；新增社会融资规模15211亿，同比少增16399亿元，社融存量增速由9.5%下行至9%；M2同比维持在8.7%，M1增速由5.9%大幅下行至 1.2%。整体来看，1月信贷开门红效应偏强的基础上，2月受春节假期影响，信贷表现小幅偏弱；社融方面，由于该口径的新增贷款不含非银贷款，同比少增更加明显，且政府债券前置发力诉求不强，企业债券及表外票据多重拖累下，明显低于预期。存款方面，受春节错位效应影响，M1增速大幅下滑。 一、贷款：居民部门弱势，企业中长贷和非银贷款是重要支撑 （1）2月居民部门新增短贷及中长贷均处于季节性低位。2月居民中长期信贷减少1038亿元，在去年低基数的基础上，同比少增1901亿元。房价下跌预期仍在，春节及节后地产销售表现偏弱拖累居民杠杆意愿的修复。 （2）政策持续显效，企业中长期贷款增速实现企稳。1）2月中长期贷款新增 1.29万亿元，同比多增1800亿元，企业中长期贷款增速维持在16.7%附近，止住下滑趋势。2）企业部门短期贷款增加5300亿，处于季节性偏高位置，年初为企业短贷的旺季时点；2月工作日相对偏少，银行“抢票”热度不高，当 月票据融资减少2767亿。 （3）非银贷款明显高增，成为2月新增信贷的重要支撑项。2月非银部门贷款增加4045亿元，同比多增3873亿元，一方面，非银贷款往往在贷款小月发力程度有所加大，银行或将此作为贷款总量的“调节项”。另一方面，2015年7月该数据出现历史峰值，非银贷款高增或与政策维稳权益市场的资金有关。 二、社融：政府债券发行偏慢，企业债券与表外票据形成拖累 （1）2月政府债券发行偏慢，高基数效应下对社融形成一定拖累。2月政府债券新增6011亿元，略低于此前预期，增发国债资金较为充裕，叠加监管部门为避免资金闲置，项目审批进度相对偏慢，政府债券靠前发力诉求不强。 （2）企业债券及表外票据均处于季节性低位。或主要受春节假期影响，2月企业债券增加1642亿元，未贴现票据减少3688亿元，同比明显少增。 三、存款：春节效应下，M2-M1剪刀差再度走扩 春节错位效应下，2月M2增速维持，M1增速明显下行，剪刀差再度走扩。 （1）M2增速维持。2月企业存款同比大幅少增，居民存款和非银存款明显多增，M2同比增速维持在8.7%。 （2）春节月份财政支出加码支撑M2，新增财政存款明显低于季节性水平。 （3）或由于节前分红，企业活期存款明显减少，导致M1增速大幅下滑。2月 M1增速由5.9%下滑至1.2%，其中企业活期存款拉动率为-0.82%。 四、总结：偏弱的数据中也有积极变化，关注政策显效带动情况 （1）总量偏弱的数据当中也有边际改善，主要体现在企业部门：如企业中长期贷款增速未再进一步下行，后续随着增发国债、PSL、设备更新改造、特别国债等政策持续显效，企业融资周期或有企稳机会；其次，1至2月M1环比新增明显偏高季节性水平，显示资金活化程度仍有一定程度改善。 （2）后续而言，偏弱的融资周期修复仍需要观察政策显效情况。3月以来，票据利率震荡上行或指向信贷表现不弱，不过一季度仍诉求信贷平滑的背景下，短期或难有超预期表现，预计对债市影响有限；社融或仍是依赖于政府债券供给提速的带动，主要关注二季度特别国债的发行安排。 （3）对于资金而言，3月财政支出在季末，非银存款季节性减少，融出规模可能边际下滑，叠加央行操作相对克制，仍需关注跨季分层压力的变化。 风险提示：信贷投放持续性不及预期。 目录 一、信贷：居民部门弱势，企业中长贷和非银贷款是重要支撑4 二、社融：政府债券发行偏慢，企业债券与表外票据形成拖累6 三、存款：春节效应下，M2-M1剪刀差再度走扩7 四、总结：偏弱的数据中也有积极变化，关注政策显效带动情况8 �、风险提示9 图表目录 图表12月信贷新增14500亿，略低于去年水平4 图表22月社融新增15211亿，明显低于去年同期4 图表32月居民短期信贷季节性低位4 图表42月居民中长期信贷减少1038亿元4 图表5企业中长期贷款同比小幅多增5 图表6企业中长期贷款增速基本持稳5 图表7表内票据融资依旧处于相对季节性偏低位置5 图表8企业部门短期贷款增加5300亿元5 图表9非银贷款新增明显高于季节性6 图表10非银贷款高增或与维稳权益市场资金有关6 图表112月政府债券融资新增6011亿元6 图表123月政府债券净融资或在6300亿元附近6 图表132月企业债券同比少增2020亿元7 图表142月未贴现票据同比少增3619亿元7 图表15春节月份居民存款、非银存款同比多增7 图表16M2-M1剪刀差明显走扩7 图表172月财政存款略低于季节性水平8 图表181至2月新增M1处于季节性偏高水平8 图表19春节错位效应下，2月M1增速下行8 图表203月初，票据利率震荡上行9 2024年2月新增人民币贷款14500亿元，同比少增3600亿元，信贷余额增速小幅 降至10.1%；新增社会融资规模15211亿，同比少增16399亿元，社融存量增速由9.5%下行至9%；M2同比维持在8.7%，M1增速由5.9%大幅下行至1.2%。整体来看，1月信贷开门红效应偏强的基础上，2月受春节假期影响，信贷表现小幅偏弱；社融方面，由于该口径下的新增贷款不含非银贷款，同比少增更加明显，且政府债券前置发力诉求不强，企业债券及表外票据多重拖累下，明显低于预期。存款方面，受春节错位效应影响，M1增速大幅下滑，M2-M1剪刀差再度走扩。 图表12月信贷新增14500亿，略低于去年水平图表22月社融新增15211亿，明显低于去年同期 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 一、信贷：居民部门弱势，企业中长贷和非银贷款是重要支撑 2月居民部门新增短贷及中长贷均处于季节性低位。（1）2月居民短期贷款减少4846 亿元，同比少增6086亿元，为2019年以来的最低水平。（2）2月居民中长期信贷减少 1038亿元，在去年低基数的基础上，同比少增1901亿元，明显低于历史同期均值水平。 2月30大中城市商品房成交面积的降幅走扩，同比增速为-64.15%（上月为-6.86%），房 价下跌预期仍在，居民观望情绪较浓，春节及节后地产销售表现弱势拖累2月份居民部门中长期贷款明显偏低季节性。 图表32月居民短期信贷季节性低位图表42月居民中长期信贷减少1038亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 政策持续显效，企业中长期贷款增速实现企稳。（1）增发国债、PSL、设备更新等政策支持或继续显效，在去年企业中长期贷款明显超季节性高增的基础上，2月中长期贷款新增1.29万亿元，同比多增1800亿元，且明显高于2019年以来7287亿元的季节性 水平。从融资周期来看，企业中长期贷款增速维持在16.7%附近，止住下滑趋势。图表5企业中长期贷款同比小幅多增图表6企业中长期贷款增速基本持稳 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券 （2）表内票据规模明显压缩，企业短贷偏强。2月企业部门短期贷款增加5300亿元，同比少增485亿元，依旧处于季节性偏高位置，年初为企业短贷的旺季时点；票据融资方面，2月工作日相对偏少，月初开始票据利率震荡下行提前“补到期”，至20日左右国股行半年票据利率延续1.75%附近低位震荡；月末票据利率小幅上行至1.96%，整体“抢票”热度不高，当月票据融资减少2767亿，同比少增1778亿元，偏低于历史均 值水平。 图表7表内票据融资依旧处于相对季节性偏低位置图表8企业部门短期贷款增加5300亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 非银贷款明显高增，成为2月新增信贷的重要支撑项。年初以来，非银部门贷款明 显高增，2月非银部门贷款增加4045亿元，同比多增3873亿元，明显超出2019年以来1030亿元左右的季节性均值水平。一方面，非银贷款往往在2月、4月、7月、10月等贷款小月发力程度有所加大，银行或将此作为贷款总量的“调节项”，对冲企业和居民部门季节性行为的变化。另一方面，从历史数据来看，2015年7月出现了该数据的历史峰值，非银贷款高增或与政策维稳权益市场资金有关。 图表9非银贷款新增明显高于季节性图表10非银贷款高增或与维稳权益市场资金有关 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 二、社融：政府债券发行偏慢，企业债券与表外票据形成拖累 2月政府债券前置发力诉求依旧偏弱，高基数效应下对社融形成一定拖累。2月政府 债券新增6011亿元，同比少增2127亿元。增发国债资金较为充裕，叠加监管部门为避免资金闲置，项目审批进度相对偏慢，政府债券靠前发力诉求不强，年初对于社融增速 的支撑作用弱化。往后看，3月地方债发行小幅提速，但由于国债到期规模较大，政府债 券月度净融资规模或在6300亿元附近，较为接近去年同期水平。 图表112月政府债券融资新增6011亿元图表123月政府债券净融资或在6300亿元附近 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券预测 企业债券及表外票据也对社融构成一定拖累。2月企业债券增加1642亿元，同比少增2020亿元，1月企业债券新增规模明显改善后，2月再度回落到偏低水平，或主要受春节假期工作日偏少的影响，2019年、2021年春节偏晚的年份2月企业债券新增规模同样处于季节性低位。此外，2月未贴现票据减少3688亿元，同比少增3619亿元，是除了新增信贷外社融最大的拖累项。受春节假期影响，企业开票需求或相对偏弱，且由于去 年春节错位，2月未贴现票据基数较高，导致未贴现票据规模明显少增。 图表132月企业债券同比少增2020亿元图表142月未贴现票据同比少增3619亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 三、存款：春节效应下，M2-M1剪刀差再度走扩 春节错位效应下，2月M2增速维持，M1增速明显下行，剪刀差再度走扩。（1）居民及非银存款多增、企业存款减少，M2增速基本维持。分部门来看，2月企业存款减少29900亿元，同比少增42800亿元；住户存款增加32000亿元，非银行业金融机构存款增加11574亿元，分别同比多增24074亿元、16737亿元。春节错位效应影响下，2月 居民存款和非银存款明显多增，M2同比增速维持在8.7%。 图表15春节月份居民存款、非银存款同比多增图表16M2-M1剪刀差明显走扩 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% （2）节前财政支出加码支撑M2，新增财政存款明显低于季节性水平。由于今年春 节偏晚，2月财政存款减少3798亿元，明显