利润端超预期，新药研发快速布局，多业态齐头并进

康缘药业（600557） 公司研究/公司点评 利润端超预期，新药研发快速布局，多业态齐头并进 公司价格与沪深300走势比较 3/236/239/2312/23 23% 2% -20% -41% -62% 康缘药业沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司点评康缘药业：古代经典名方济川煎获批，中药创新药研发管线持续丰富2024-01-03 主要观点： 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2024-03-11 收盘价（元） 20.67 近12个月最高/最低（元） 32.70/13.93 总股本（百万股） 585 流通股本（百万股） 578 流通股比例（%） 98.93 总市值（亿元） 121 流通市值（亿元） 120 事件 康缘药业发布2023年年度报告，公司实现营业收入48.68亿元，同比增长11.88%；归母净利润5.37亿元，同比增长23.54%；归母扣非净利润4.99亿元，同比增长26.47%。 事件点评 23Q4业绩加速增长，盈利能力持续提升 2023Q4营业收入为13.71亿元，同比增长11.95%；归母净利润为1.87亿元，同比增长22.25%；扣非归母净利润为1.82亿元，同比增长38.33%，23Q4业绩维持高速增长。 费用率管控效果凸显，销售费用率持续优化 公司整体毛利率为74.27%，同比增长2.17个百分点；销售费用率 39.79%，同比增长3.14个百分点；管理费用率7.13%，同比增长 2.77个百分点；研发费用率15.85%，同比增长1.93个百分点；财务费用-0.47%，同比下降0.27个百分点；经营性现金流净额为 10.41亿元，同比增长4.52%。公司费用率持续优化，毛利率稳定提升。 注射剂业务维持高速增长，业绩表现亮眼 分产品来看：主要业务1）注射液部分收入为21.74亿元，同比增长49.80%；毛利率为73.63%，同比增长0.02个百分点；注射液的营业收入高速增长，主要系报告期内热毒宁注射液销售额增长所致，23年热毒宁注射液销售量达6076.98万支，同比增长90.93%，同时银查二萜内酯葡胺注射液销售量达1074.36万支，同 比增长21.98%，注射剂产品快速放量；2）口服液部分收入为8.64亿元，同比下降22.99%；毛利率为81.28%，同比增长1.21个百分点；3）胶囊部分收入为8.88亿元，同比增长1.70%；毛利率为67.68%，同比增长6.63个百分点。 公司产品梯度持续丰富，中药研发硕果累累 公司新产品研发持续推进，中药创新药研发管线持续丰富。2023年公司研发费用7.72亿元，同比增长27.4%，研发投入持续增大。中药获批新药注册批件1个（济川煎颗粒），申报生产3个（六味地 黄苷糖片、泻白颗粒、玉女煎颗粒），获批临床6个（小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒、栀黄贴膏、乌鳖还闺颗粒、五味益心颗 2【. 华安医药】公司点评康缘药业：Q3 粒、杏贝止咳颗粒增加感染后咳嗽适应症）。 收入短期承压，注射剂业务表现亮眼 2023-11-30 投资建议：维持“买入”评级 我们预计公司2024~2026年收入分别为56.3/65.0/75.0亿元，分 别同比增长15.6%/15.6%/15.4%，归母净利润分别为6.5/7.8/9.4 亿元，分别同比增长20.5%/20.4%/20.4%，对应估值为 19/16/13X。作为中药创新药的标杆，我们看好公司长远发展，因此我们维持“买入”评级。 风险提示 政策变化风险；产品质量控制风险；研发风险 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4868 5628 6504 7503 收入同比（%） 11.9% 15.6% 15.6% 15.4% 归属母公司净利润 537 647 779 938 净利润同比（%） 23.5% 20.5% 20.4% 20.4% 毛利率（%） 74.3% 72.0% 72.5% 72.9% ROE（%） 10.3% 11.1% 11.8% 12.4% 每股收益（元） 0.93 1.11 1.33 1.60 P/E 22.06 18.68 15.51 12.89 P/B 2.31 2.07 1.83 1.60 EV/EBITDA 13.90 10.79 8.98 7.29 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4050 4869 5624 6611 营业收入 4868 5628 6504 7503 现金 1969 2183 2529 3064 营业成本 1253 1575 1786 2031 应收账款 654 756 873 1008 营业税金及附加 75 86 100 115 其他应收款 5 6 7 8 销售费用 1937 2195 2536 2896 预付账款 29 36 41 46 管理费用 347 332 377 428 存货 350 440 499 568 财务费用 -23 0 0 0 其他流动资产 1043 1448 1675 1917 资产减值损失 -3 -20 -20 -20 非流动资产 3068 3412 3730 4023 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 4 4 4 4 投资净收益 15 6 7 8 固定资产 2281 2331 2366 2386 营业利润 564 706 847 1016 无形资产 197 226 245 253 营业外收入 6 1 1 1 其他非流动资产 585 850 1115 1380 营业外支出 19 15 15 15 资产总计 7117 8281 9354 10635 利润总额 551 691 833 1002 流动负债 1609 2115 2398 2726 所得税 4 35 42 50 短期借款 0 0 0 0 净利润 547 657 791 952 应付账款 228 416 472 537 少数股东损益 10 10 12 14 其他流动负债 1380 1699 1926 2189 归属母公司净利润 537 647 779 938 非流动负债 128 128 128 128 EBITDA 721 918 1064 1238 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 0.93 1.11 1.33 1.60 其他非流动负债 128 128 128 128 负债合计 1737 2243 2526 2854 主要财务比率 少数股东权益 188 198 209 224 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 585 585 585 585 成长能力 资本公积 112 112 112 112 营业收入 11.9% 15.6% 15.6% 15.4% 留存收益 4496 5143 5922 6860 营业利润 24.0% 25.2% 19.9% 20.0% 归属母公司股东权 5193 5840 6619 7557 归属于母公司净利 23.5% 20.5% 20.4% 20.4% 负债和股东权益 7117 8281 9354 10635 获利能力毛利率（%） 74.3% 72.0% 72.5% 72.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 11.0% 11.5% 12.0% 12.5% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 10.3% 11.1% 11.8% 12.4% 经营活动现金流 1041 952 1073 1251 ROIC（%） 9.8% 10.4% 11.0% 11.6% 净利润 537 647 779 938 偿债能力 折旧摊销 191 255 270 286 资产负债率（%） 24.4% 27.1% 27.0% 26.8% 财务费用 0 0 0 0 净负债比率（%） 32.3% 37.2% 37.0% 36.7% 投资损失 -15 -6 -7 -8 流动比率 2.52 2.30 2.35 2.43 营运资金变动 344 13 -14 -12 速动比率 2.24 2.04 2.09 2.18 其他经营现金流 178 678 838 997 营运能力 投资活动现金流 -540 -739 -727 -716 总资产周转率 0.68 0.68 0.70 0.71 资本支出 -295 -464 -453 -443 应收账款周转率 7.45 7.45 7.45 7.45 长期投资 -260 -282 -282 -282 应付账款周转率 5.48 3.78 3.78 3.78 其他投资现金流 15 7 8 9 每股指标（元） 筹资活动现金流 -130 0 0 0 每股收益 0.93 1.11 1.33 1.60 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流 1.78 1.63 1.84 2.14 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 8.88 9.99 11.32 12.92 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 14 0 0 0 P/E 22.06 18.68 15.51 12.89 其他筹资现金流 -144 0 0 0 P/B 2.31 2.07 1.83 1.60 现金净增加额 371 213 346 535 EV/EBITDA 13.90 10.79 8.98 7.29 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李昌幸，医药分析师，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于华西证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为