总量“创”辩第77期：两会还有哪些看点？

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2024年03月11日 【资产配置快评】 两会还有哪些看点？ ——总量“创”辩第77期 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 相关研究报告 《资产配置快评2022年第17期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-04-17 《稳增长蓄力加码ing——总量“创”辩第34期》 2022-04-11 《资产配置快评2022年第16期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-04-11 《资产配置快评2022年第15期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-04-04 《落空的降息，如期的加息：中美货币政策差异如何演绎——总量“创”辩第33期》 2022-03-28 宏观张瑜：两会的“增量”信息 对于2024年的政府工作报告，我们从市场较为关注的经济、财政、物价、产业等方面予以解读。整体而言，经济的目标符合预期，政府对目标的实现难度做了较多描述，或会持续丰富政策应对的工具箱。财政增量信息在超长期特别 国债的安排上，财政支出力度预计会明显强于2023年。物价与往年一样设定3%，给宏观调控和物价改革留下空间。就业方面，就业目标和收入目标的表述更加积极。产业方面，消费关注“以旧换新”、投资关注“技术改造”。这两点与以往或都不太一样，前者关注补贴的落地，后者关注技改的范围或在扩大中，同时需注意，能耗与能效国家标准的提升或对中游设备行业形成客观的“供给侧优化”影响。预期方面，强调“宏观政策取向一致性评估”，今年或有实操层面的流程要求。地产方面，强调“适应趋势和供求变化”。 整体而言，从经济目标的实现上，财政的支出增加或足以对冲居民消费增速的下滑（2023年因低基数，增速达到9.2%，2024年预计会下滑至5%-6%）。但地产存在较大的不确定性。若技改投资为代表的增量投资需求能够对冲掉地产 的进一步下滑，则5%的经济增长有希望实现。 对于资产而言，2024年“价”比“量”重要，国内定价大宗相比股票仍具备“跌的少，涨的早”的基本面基础（上游库存最低+产能利用率最佳，供需最为均衡）；股票趋势性机会需等待价格弹性，短期关注消费补贴、设备更新等 主题机会；债券长端极致走牛后，当下仍中性看多，但需开始关注配置力量与利率债供给节奏。 策略姚佩：两会中的行业配置线索 总量视角：经济怎么看？政策怎么做？1、对稳增长的重视提升，经济的判断仍是有利条件强于不利因素，相比经济工作会议新增部分困难挑战。2、5%的增速目标彰显稳增长决心，7.4%的隐含名义增速对价格水平同样提出较高要求。3、宏观政策：货币政策维持宽松表态。4、新质生产力：重中之重。5、扩内需：设备更新&消费换新或为重要抓手。6、出口：外贸形势严峻，关注欧美补库和“一带一路”重要抓手。7、资本市场：投资功能或强化，投融资功 能进一步平衡；提高上市公司质量有望改善微观流动性；资本市场稳定性强调“一个基石”&“�个支柱”。 行业视角：结构上政策如何布局？1、新质生产力：产业政策重心从制造业为代表的硬科技向以人工智能为代表的软科技扩散，建议关注人工智能、航空航天、生物经济、氢能。2、数字技术与实体经济深度融合：关注数字基础设施建设，算力、数据要素。3、现代化基础设施体系：关注铁路、内河航道、机场、新型基础设施（5G）。4、本轮设备更新集中在机械设备、医疗设备等，消费品换新集中在汽车、家电。从估值、业绩、机构持仓角度，建议关注家电汽车、通用设备、工程机械、锂电设备。5、金融地产：相关表述集中在防风险领域，相比经济工作报告增量信息不多，后续关注重点房企融资及偿债进展。 固收周冠南：目标、供给、政策、化债 “5%左右”的目标如何实现？支出法视角：经济组合或是“消费韧性+投资发力”。投资方面，一是“三大工程”贡献边际增；二是特别国债“存量+增量支持；三是“推进大规模设备更新和技术改造”。 债券发行知多少？（1）地方债：净融资或在4.3万亿-5万亿附近（2）国债：净融资或在4.34万亿附近，1/3为超长债，后续1-10年单只规模或缩量（3）超长期特别国债资金用途类似长期建设国债，但不纳入中央财政赤字，单独发 行情况下，后续1-10年国债的单只规模或缩量至870亿附近，超长债净融资 有望突破1.4万亿。 宏观调控如何发力？（1）货币政策：政策定调的增量变化不多，保持流动性合理充裕的同时新增提出避免沉淀空转，资金价格或围绕政策利率波动，大幅 宽松空间或相对有限。（2）财政政策：定调与中央经济工作会议一致，中央赤字占比逐年提升、超长期特别国债发行，均有助于分担地方政府财政压力。（3产业政策：内容更加丰富，着墨更多，重点强调发展新质生产力。 化债攻坚进行时。（1）两会化债表述基本延续此前重要会议相关表述。（2）2024年全国预算草案报告更强调“省负总责、市县尽全力化债”，同时将会加大对各类违法违规举债行为的监管查处问责结果公开力度，坚决防止“一边化债、 一边新增”。总体看，化债之风持续吹，化债主题下的城投债投资策略依然有效。 多元资产配置郭忠良：美联储酝酿反向"逆转操作"意欲何为 中长期来看，疫情期间财政政策与货币政策的有效刺激，导致美联储本轮加息超过500个基点，即使是未来再度出现经济衰退，传统降息工具的政策空间也足够大，从充裕储备金框架向短缺储备金框架转换是一个可能的方向，但是这一切的前提是不能导致通胀失控，尤其要考虑拜登和特朗普潜在激进财政刺 激倾向，还有产业政策与人口结构冲突强化工资粘性。 金工�小川：短期多空互现，后市或中性震荡 择时：A股模型：短期：成交量模型中性。低波动率模型中性。特征龙虎榜机构模型中性。特征成交量模型看空。智能沪深300模型看多，智能中 证500模型看多。中期：涨跌停模型中性。多空形态剪刀差择时模型看多。月历效应模型中性。长期：动量模型所有指数中性。综合：A股综合兵器V3模型看空。A股综合国证2000模型看空。港股模型：中期：成交额倒波幅模型看多。 基金仓位：本周股票型基金总仓位为91.68%，相较于上周减少了35个bps，混合型基金总仓位92.55%，相较于上周增加了96个bps。股票型先行者基金总仓位为87.54%，相较于上周减少了113个bps，混合型先行 者基金总仓位为86.64%，相较于上周减少了24个bps。本周医药与通信获得最大机构加仓，电子与电力设备及新能源获得最大机构减仓。 基金表现：本周平衡混合型基金表现相对较好，平均收益为0.63%。本周股票型ETF平均收益为-0.28%。本周新成立公募基金55只，合计募集 391.79亿元，其中股票型24只，共募集172.69亿，债券型20只，共募集215.14亿，混合型11只，共募集3.96亿。 北上资金：北上资金本周共流出31.07亿，其中沪股通流入17.03亿，深 股通流出48.10亿。 VIX指数：本周VIX有所下降，目前最新值为16.08。 综合观点：A股择时观点：上周我们认为大盘看多，最终本周上证指数周线上涨0.63%。本周短期模型多空互现，中期模型看多，综合模型看空。因此我们认为，A股指数后市或由乐观向上转为中性震荡。港股择时观点：上周我们认 为港股指数看多，最终本周恒生指数周线下跌-1.42%。本周成交额倒波幅模型继续看多。因此我们认为，后市或继续看多港股指数。 下周推荐行业为：农林牧渔、国防军工、通信、机械、食品饮料。 金融徐康：答记者问明确施政方向，提振市场信心 本次记者会谈及资本市场基础功能，强调投融资平衡发展，进入良性循环；在公平交易的条件下高效配置资源，促进高质量发展。在市场参与者方面，保护中小投资者的合法权益是证监会工作最重要的核心任务。 地产单戈：如何理解二手房市场？ 二手房交易存在较高的搜寻成本、交易成本、学习成本，C2C交易难度大，中介的核心作用是降低三大成本。自媒体看房业务主要在购房决策阶段提供专业的咨询建议，本质是降低学习成本，大多数并不直接参与后期的交易环节。投资建议：进入存量房时代，具有持续更新真房源系统能力的头部中介公司优势凸显。我国逐步进入存量房时代，2023年以来二手房成交量大幅提升，对中介服务的需求也迅速提升。只要中介费低于信息搜寻成本、交易成本、学习 成本之和，中介便会存在。中美成熟存量房市场的高比例中介成交也印证中介的价值。具有持续更新真房源系统能力的头部中介公司已形成较深护城河，有望受益于需求提升，建议关注头部中介公司贝壳-W、我爱我家等。 风险提示： 1.房价下跌。消费信心不足。 2.宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来；相关公司不构成投资建议。 3.政府债券供应集中放量，资金价格波动加大。 4.美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧。 5.本报告中所有统计结果和模型方法均基于历史数据，不代表未来趋势。 6.经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、利率较大波动。 7.房地产经纪政策收紧超预期、市场下行超预期。 【宏观张瑜】两会的“增量”信息 对于2024年的政府工作报告，我们从市场较为关注的经济、财政、物价、产业等方面予以解读。整体而言，经济的目标符合预期，政府对目标的实现难度做了较多描述，或会持续丰富政策应对的工具箱。财政增量信息在超长期特别国债的安排上，财政支出力度 预计会明显强于2023年。物价与往年一样设定3%，给宏观调控和物价改革留下空间。就业方面，就业目标和收入目标的表述更加积极。产业方面，消费关注“以旧换新”、投资关注“技术改造”。这两点与以往或都不太一样，前者关注补贴的落地，后者关注技改的范围或在扩大中，同时需注意，能耗与能效国家标准的提升或对中游设备行业形成客观的“供给侧优化”影响。预期方面，强调“宏观政策取向一致性评估”，今年或有实操层面的流程要求。地产方面，强调“适应趋势和供求变化”。 整体而言，从经济目标的实现上，财政的支出增加或足以对冲居民消费增速的下滑（2023年因低基数，增速达到9.2%，2024年预计会下滑至5%-6%）。但地产存在较大的不确定性。若技改投资为代表的增量投资需求能够对冲掉地产的进一步下滑，则5%的经济增长有希望实现。 对于资产而言，2024年“价”比“量”重要，国内定价大宗相比股票仍具备“跌的少，涨的早”的基本面基础（上游库存最低+产能利用率最佳，供需最为均衡）；股票趋势性机会需等待价格弹性，短期关注消费补贴、设备更新等主题机会；债券长端极致走牛后，当下仍中性看多，但需开始关注配置力量与利率债供给节奏。 （一）稳增长：增量或在目标实现难度的评价 2024年政府工作报告，对GDP的目标设定符合市场预期，“国内生产总值增长5%左右”。但对目标实现难度的评价上，相比以往，相关表述篇幅较多。“并非易事，需要政策聚焦发力、工作加倍努力、各方面齐心协力……注重从企业和群众期盼中找准工作着眼点、政策发力点,努力实现全年增长目标。”以往来看，2022年、2019年实现经济目标难度较大的年份，也都有强调实现之不易“需要付出艰苦努力才能实现”。 （二）扩财政：增量在超长期特别国债的安排上 对于超长期特别国债的安排，我们作四点解读。1）计入赤字吗？不计入。计入政府性基金中，由中央统筹安排，一部分用来增加中央政府性基金的支出，另一部分转移给地方。2）2024年政府债新增多少？4.06万亿的赤字规模、3.9万亿的专项债、1万亿的超长期特别国债，合计为8.96万亿，创历史新高。3）2024年财政支出体量预计有多大？按2023 年增发国结转5000亿，预计2024年财政支出规模达到39.3万亿左右，增长4.4%，增 量为1.66万亿左右。若实际支出中2023年更多国债在2024年完成支出，则