食品饮料行业跟踪周报：？餐饮业的下半场：行业连锁化、竞争白热化，头部餐企大有可为。

食品饮料行业跟踪周报 证券研究报告·行业跟踪周报·食品饮料 加盟潮起，连锁餐企的下一个风口？2024年03月10日 增持（维持） 餐饮业的下半场：行业连锁化、竞争白热化，头部餐企大有可为。2023年我国餐饮行业连锁化率20.4%，连锁餐饮市场CR10仅25.6%，乘数效应使得我国餐饮行业集中度远低于全球主要经济体，我国餐饮龙头连锁化空间仍大。2023年我国餐饮闭店率30.9%（同比2022 年-1.3pct，但仍高于2019年的14.8%），中小餐饮企业暴露出资金流动性不足、顾客黏性低、缺乏统一管理等一系列问题加速出清。行业下半场进入困难模式叠加市场点位的空出，正是更具经营韧性的头部连锁餐企加速发展良机。面对广阔的市场空间与不确定的竞争环境，直营餐企不约而同选择拥抱加盟。 直营餐饮企业抗风险与加速扩张是核心诉求，高质量加盟为破局之道。2020年以来卤制品/茶饮/酒馆/中餐等多个细分赛道品牌龙头开放加盟趋势显著。各餐企放开加盟战略方向一致，市场覆盖不断下 沉、加盟门槛亦有所放宽。在实操层面，各家的加盟细则根据赛道属性呈现不同程度差异。直营和加盟作为餐饮企业两种主要的经营模式各具特色，直营模式对品牌和运营把控更加严格，有助于公司维护品牌形象，但直营资产模式偏重，扩张较为依赖企业自身资源。加盟模式借助加盟商的地缘优势，可快速扩张高效网点抢占市场。轻资产的加盟模式在抗风险能力、经营效率、企业盈利能力及稳定性方面更具优势。同时，加盟模式的主要风险（品牌方管控不严、加盟商跑冒滴漏稀释品牌力）在如今随着公司标准化经营与供应体系能力增强、SaaS技术进步而逐步降低，连锁直营龙头通过直营+高质量加盟的混合经营模式，有望在保证品牌声誉同时快速提升市场份额，实现长期稳定发展。以肯德基中国的经验来看，控制比例、保证质量、股东结构多元化是其加盟运营成功的关键要素。 展望未来，品牌与加盟商共享发展红利。伴随消费者餐食安全与品质意识进一步提升，连锁餐企崛起，限额以上餐企收入在2019年后迎来加速发展，2019-2023年CAGR为9.0%（2015-2019年CAGR为2.2%），增速显著快于行业整体。从区域结构来看，2018-2022年 我国连锁餐饮门店占比在三线及以下城市持续扩容，下沉市场增长前景可期。我们认为加盟是助力我国连锁餐饮下沉发展的关键手段，一方面，连锁龙头餐企通过优化加盟政策、提升管理效率和创新服务模式，加速品牌下沉步伐，实现业绩增长。另一方面，加盟商结合自身资源，充分享受行业领先企业高标准化扩张红利，与品牌方互补，共同推动下沉市场商业生态进步，实现行业高质量发展。 板块核心观点推荐：白酒春节表现略超预期，市场情绪修正推动板块估值修复，向下有估值支撑，向上机会与空间兼具，基本策略是高股息+优质低估值白酒+风险释放充分的成长标的。优选底部能扛（动销/库存良性）、中期能见度较高（品牌势能持续、营销领先）的标 的。白酒，推荐持续受益香型/产品/格局红利、估值消化充分、动销反馈积极的：泸州老窖、山西汾酒、今世缘、迎驾贡酒、古井贡酒等，建议关注：珍酒李渡、伊力特。大众品看好千味央厨、盐津铺子、劲仔食品、颐海国际、天味食品；高股息的：伊利股份、双汇发展、养元饮品；低位企稳明确：安井食品、洽洽食品、中炬高新。啤酒推荐：青岛啤酒、华润啤酒。餐饮推荐：海底捞。 风险提示：经济复苏不及预期、行业需求恢复不及预期、加盟门店扩张速度不及预期、食品安全问题。 证券分析师孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 证券分析师李昱哲 执业证书：S0600522090007 liyzh@dwzq.com.cn 行业走势 食品饮料沪深300 5% 2% -1% -4% -7% -10% -13% -16% -19% -22% -25% 2023/3/102023/7/92023/11/72024/3/7 相关研究 《酒企调价动作频频，重构格局操作主动》 2024-03-04 《回购潮涌，水穷云起》 2024-02-27 1/16 东吴证券研究所 内容目录 1.周专题：加盟潮起，品牌与加盟商共享高质量发展红利4 1.1.餐饮业的下半场，机遇与挑战并存4 1.2.直营已先行，高质量加盟为下一步破局之道4 2.食品饮料核心推荐及风险提示8 3.本周食品饮料行情回顾8 3.1.板块表现8 3.2.外资持股数据更新9 3.3.板块估值9 4.行业重点数据跟踪10 4.1.白酒批价数据10 4.2.乳制品重点数据10 4.3.肉制品重点数据11 4.4.啤酒重点数据12 4.5.调味品重点数据12 5.本周行业要闻13 6.风险提示15 2/16 东吴证券研究所 图表目录 图1：我国餐饮连锁化空间大（2023年）4 图2：餐饮企业2023年闭店率居高不下4 图3：肯德基非直营门店占比6 图4：百胜中国区域肯德基股权结构（2023年报）6 图5：我国餐饮行业收入规模（单位：亿元）7 图6：2018-2022年餐饮连锁门店在下沉市场占比逐步提升7 图7：本周申万一级行业涨跌幅8 图8：本周食品饮料子版块涨跌幅8 图9：食品饮料行业陆股通持股（%）9 图10：各行业陆股通持股占流通市值的比例(%)9 图11：食品饮料行业盈利增速vs当年估值10 图12：白酒行业盈利增速vs当年估值10 图13：高端主要单品批价（元）10 图14：次高端主要单品批价（元）10 图15：生鲜乳均价（元/千克）11 图16：牛奶及酸奶零售价（元/升）11 图17：生猪和仔猪价格（元/千克）11 图18：猪粮比价11 图19：啤酒产量（万吨）12 图20：进口大麦单价（美元/吨）12 图21：黄豆期货价格（元/吨）13 图22：国内大豆价格（元/吨）13 图23：国内食糖价格（元/吨）13 图24：食盐价格零售价（元/公斤）13 表1：上市公司加盟政策汇总5 表2：直营与加盟各有优势6 表3：本周（2024/3/4-2024/3/8）食品饮料板块内个股涨跌幅前�9 3/16 1.周专题：加盟潮起，品牌与加盟商共享高质量发展红利 1.1.餐饮业的下半场，机遇与挑战并存 行业连锁化、竞争白热化，头部餐企大有可为。2023年我国餐饮行业连锁化率20.4%，连锁餐饮市场CR10仅25.6%，乘数效应使得我国餐饮行业集中度远低于全球主要经济体，我国餐饮龙头连锁化空间仍大。 2023年我国餐饮闭店率30.9%（同比2022年-1.3pct，但仍高于2019年的14.8%），中小餐饮企业暴露出资金流动性不足、顾客黏性低、缺乏统一管理等一系列问题加速出清。行业下半场进入困难模式叠加市场点位的空出，正是更具经营韧性的头部连锁餐企加速发展良机。 图1：我国餐饮连锁化空间大（2023年）图2：餐饮企业2023年闭店率居高不下 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 中国大陆美国日本韩国中国香港 连锁餐饮市场CR10连锁化率 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20192020202120222023E 开店率闭店率 注：CR10以公司收入口径计，中国香港为2022年数据；数据来源：欧睿、东吴证券研究所 数据来源：辰智大数据、东吴证券研究所 东吴证券研究所 1.2.直营已先行，高质量加盟为下一步破局之道 直营餐饮企业放开加盟，抗风险与加速扩张是核心诉求。面对广阔的市场空间与不确定的竞争环境，直营餐企为了分担经营风险、稳定现金流、寻求新的增长点，不约而同选择放弃纯直营。2020年以来卤制品/茶饮/酒馆/中餐等多个细分赛道品牌龙头开放加盟趋势显著。 各餐企放开加盟战略方向一致，市场覆盖不断下沉、加盟门槛亦有所放宽。在实操层面，各家的加盟细则根据赛道属性呈现不同程度差异，如周黑鸭、海伦司采取托管经营模式，瑞幸不收取加盟费用，对加盟商要求更为友好。在正餐赛道，九毛九核心品牌太二出于管理半径考量，仅放开边远地区、交通枢纽及澳大利亚、新西兰海外两国等加盟权限，并推出新品牌山的山外面进行合资加盟，以期快速覆盖酸汤火锅赛道。海底捞于3月宣布放开全国加盟，门店投入及经营费用由加盟商承担，实际经营则可由品牌方 4/16 派驻店长、招聘员工、食材统一供应。借助海底捞高标准化运营管理体系，加盟商有望持续获得稳健经营回报。 表1：上市公司加盟政策汇总 品牌开放加盟/政策调整时点 加盟地区加盟门槛盈利及分成模式 周黑鸭 2020.6.22 2022.7.5 近300座城市， 逐步下沉至乡镇 （人口规模10万及以上） 2.0轻盈版单店整体投资8-10万（不含 租金及人力）、门店面积10平以上的优质店铺资源 托管型：37%实收营业额为被特许方分成，被特 许方无需支付货款，承担租金水电人力税务。 2021.1.18放开加 瑞幸盟，2022年至今多次扩大范围 喜茶2022.11.3 海伦司2023.6.2 23个省级行政区 行政区约220个城市 中国大陆及港澳；美加澳英、日韩新马 中国大陆及香港、日新马泰越 前期投入41万元（装修投入15万，生产 设备21万，保证金5万） 全职经营；前期最低投资38.8万元（单 店合作费13.8万元、单店投资费用25万 元）；门店面积40-50平 嗨啤精品店投资预算60万元+（90-150 平）；优品店投资预算100万元+（150- 240平）；臻品店投资预算125万元+ （240-260平），未来适时开放90平以下，300平以上店型 新零售运营合作伙伴模式：不收取任何加盟费 用，品牌方仅针对饮品部分阶梯抽成：月商品毛利2万以下（0%抽成）、2-3万部分 （10%）、3-4万部分（20%）、4-8万部分 （30%），8万以上部分（40%） 品牌方供应原料及设备,收取单店合作费用,营运管理费（月实收满6万收取1%） 托管合作，品牌方阶梯抽成（以优品店为 例）：月毛利6万以下（0%抽成）、6-10万部分（10%）、10-15万部分（25%）、15万以上部分（40%） 太二：中国内地机 场高铁枢纽及新 疆西藏台湾三省；资产证明；太二前期投入60万元（不含 提供300+万元合法现金或2000万可变现 九毛九 2024.2.3 澳新两国。 山的山外面酸汤火锅：开放指定购物中心，2025年2月开放全面加盟 门店店面、设备及装修）；山的山外面为 合资模式（公司提供40万资金，剩余资 金由合作方承担） 太二：据营业额收取5%或以下运营管理费用； 山的山外面：支付营业额8%作为管理费 奈雪的茶2023.7.20 2024.2.28 除北上广深、武 汉/西安/南京/西藏外，其他城市均开放加盟 全职经营、每天不低于6h，每月不低于130h；加盟新政后单店前期投入58万 元，至少拥有1年以上餐饮运营管理经验 我们预计可投入资金需1000万元以上 品牌方通过供货抽取利润,收取一次性品牌费用、营运管理费（实收营业额满6万收取1%） 门店投入及经营费用由加盟商承担，实际经营 海底捞2024.3.4中国大陆 （不含贷款），需当地商业资源，单店 800-1000平 可由品牌方派驻店长、招聘员工、食材统一供应，品牌方收取一定比例营业额作为管理费 东吴证券研究所 数据来源：各公司公告、微信小程序、红餐网、美团，东吴证券研究所 肯德基经验：控制比例，保证质量，股东结构多元化。肯德基中国是我国餐饮业标 杆，亦是观察餐饮模式变迁的重要样本。肯德基较早在中国尝试以直营+加盟并行方式运营，2021年以前非直营门店比例约20%。其加盟被称为“不从零开始的特许加盟”，即公司会将运营成熟的直营店转让给加盟者，以降低运营风险，确保加盟商门店存活率。此外，北京上海等多地肯德基有当地国资或其他股东参股，股东结构多元，优势资源共享助力经营。 加速下沉，进一步提升加盟比例。2023年9月百胜中国宣布计划未来三年肯德基将加速开店，保持每年1200家以上净新增店数（其中加盟店占比达1