颐海国际：开局顺畅，多渠道并进

2024年多条线发力，产品&渠道均有亮点。据渠道数据，受益于上年同期低基数、春节备货&动销情况良好等因素，公司1-2月第三方业务同比增速双位数，快于竞争对手，终端库存良性。从产品看，公司于2023年9月推出多种口味的“零添加”底料及蘸料（用酵母技术替代食盐）、改良牛油“四小块”、改良口味酸菜鱼复调等新产品，新品更加符合当下年轻人减油&减盐消费需求，且零添加系列定价与毛利率亦高于老品，伴随陆续铺货将持续贡献业绩。从渠道看，2023年因场景复苏居家消费需求走弱，公司第三方业务增速承压，我们认为2024年公司将在大小B端（新渠道、新客户拓展）、线上（重整团队、厘清业务发展思路，2022年全年线上收入占比第三方业务约7%，提升空间大）及海外（泰国工厂投产、新招本土化团队，产品矩阵进一步丰富）等多个渠道发力全品类，渠道拓展有望成为今年亮眼增长点。 关联方继续享受海底捞复苏红利。海底捞2024年春节翻台率达5次/天以上，延续2023H2以来亮眼表现，我们预计海底捞2024H1翻台率4次/天（yoy+20%），颐海国际火锅底料业务将同步受益，预计全年关联方毛利率稳定在15%左右。3月4日海底捞宣布将在继续保证管理水准和顾客体验的基础上放开加盟业务，我们认为其加盟将以稳健扩张为主，对公司有一定边际贡献（假设关联方单店贡献收入130万元，若2024年新增加盟店50家，考虑新店爬坡颐海增收为3250万元）。 盈利能力优化，分红有望提升。伴随2024年公司产品结构优化、新品放量带来毛利率提升、生产技术精进，公司盈利能力有望边际提升，我们测算2024年公司归母净利润率14.1%，较2023年提升0.8pct。公司当前仅产能利用率50%+，我们预计中期新增资本开支较小，公司或将提升分红率，我们预计股息率有望达3-4%。 盈利预测与投资评级：2024开年增长良好，伴随多渠道放量，我们认为公司2024年第三方增速有望达双位数以上，盈利能力亦有优化空间，我们调整公司2023-25年归母净利润至8.3/10.0/11.3亿元(前值为8.7/10.1/11.7亿元)，2023-2025年利润CAGR为16.4%，最新收盘价对应2024-25年估值12x、11x，当前估值处于历史低位，维持“买入”评级。 风险提示：C端需求不振，渠道拓展进度低于预期，行业竞争加剧，食品安全风险。