速冻龙头多渠道并进

安井食品（603345） 公司研究/公司点评 速冻龙头多渠道并进 2024-01-05 报告日期： 投资评级：买入（首次） 收盘价（元）98.30 近12个月最高/最低（元）71.04/96.25 总股本（百万股）293 主要观点： 速冻赛道龙头，多渠道模式发展 公司主要从事速冻火锅料制品、速冻面米制品和速冻菜肴制品等速冻食品的研发、生产和销售。公司已在国内布局厦门安井、无锡安井、泰州安井、辽宁安井、四川安井、湖北安井、河南安井、广东安井、 流通股本（百万股） 293 山东安井及洪湖安井，共计10大生产基地。公司的销售模式包括经 流通股比例（%） 100.00 销模式、商超模式、特通直营模式、电商模式、新零售模式�种。业 总市值（亿元） 288 绩层面，2023Q1-3实现营业收入102.71亿元，同比+25.93%；实 流通市值（亿元） 288 现归母净利润11.22亿元，同比+62.69%。其中，2023Q3实现营业 公司价格与沪深300走势比较 1/234/237/2310/231/24 20% 3% -14% -31% -48% 安井食品沪深300 分析师：陈姝 执业证书号：S0010522080001邮箱：chenshu@hazq.com 相关报告 收入33.77亿元，同比+17.21%；实现归母净利润3.86亿元，同比 +63.75%，维持业绩高增长。 大单品战略清晰，重点发力团餐业务 战略思路清晰，大单品+预制菜肴板块齐头并进。1）战略：公司按照 速冻火锅料、速冻面米制品和速冻预制菜肴制品“三路并进”的经营策 略和“BC兼顾、全渠发力”的渠道策略，全面提升全渠道大单品竞争力，不断提高速冻食品市场占有率。2）大单品&预制菜肴：新柳伍食品的小龙虾相关产品，安井冻品先生、安井小厨的预制菜肴产品以及安井品牌的虾滑产品增量带动预制菜肴板块业务增长。同时，抓准2023工作重点，重点推进火山石烤肠、麦穗肠以及其他烤串产品的研发、生产、外协和营销推广工作，进一步强化公司在原有强势烧烤渠 道上的影响力和产品竞争力。锁鲜装自2019年9月推出市场，逐渐成为C端火锅料产品的代名词，疫情期间居家消费的二次助推，进一步巩固了锁鲜装的市场地位。锁鲜装系列产品定位“超级大爆品”，公司一如既往地按聚焦资源实现大单品的跃进。 重点发力团餐业务，补齐业务短板。公司按照“渠道扫盲、终端为🖂” 的营销渠道策略，将团餐渠道的开发建设作为2023年营销工作的重点。近年来，一方面，随着餐饮业态发展，团餐细分渠道发展较快；另一方面，随着安井小厨等业务的开展，公司具备了更多适配团餐渠道的产品，进一步拓展团餐渠道的时机日益成熟。同时23年商超渠道竞争加剧，公司从B端渠道着手，选择高端菜场、生鲜超市及高消费水平的卖场，给予渠道特别支持，通过特色产品的突破形成示范效应进而带动整个品类。针对锁鲜装给予终端商物料陈列、临促和试吃 （促销产品除外）的支持，阶段性对丸之尊2.0（促销产品除外）再加码冰柜支持等等。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 预计2023-2025年收入分别为151.62、180.25、211.02亿元，对应增速分别为24.5%、18.9%、17.1%，归母净利润分别为15.85、19.5、23.35亿元，对应增速分别为43.9%、23%、19.8%，对应2023-2025年PE估值分别为18、15、12X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 新品及渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅波动，宏观经济不及预期等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022 2023E 2024E 2025E 营业收入12183 15162 18025 21102 收入同比（%）31.4% 24.5% 18.9% 17.1% 归属母公司净利润1101 1585 1950 2335 净利润同比（%）61.4% 43.9% 23.0% 19.8% 毛利率（%）22.0% 22.1% 22.2% 22.4% ROE（%）9.4% 12.5% 13.3% 13.8% 每股收益（元）3.89 5.40 6.65 7.96 P/E41.61 18.19 14.79 12.35 P/B4.07 2.27 1.97 1.70 EV/EBITDA26.27 10.03 8.06 6.25 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1速冻赛道龙头，多渠道模式发展5 2大单品战略清晰，重点发力团餐业务5 3盈利预测及估值分析：6 4风险提示：7 财务报表与盈利预测8 图表目录 图表1公司营收及增速5 图表2公司归母净利润及增速5 1速冻赛道龙头，多渠道模式发展 公司主要从事速冻火锅料制品、速冻面米制品和速冻菜肴制品等速冻食品的研发、生产和销售。公司已在国内布局厦门安井、无锡安井、泰州安井、辽宁安井、四川安井、湖北安井、河南安井、广东安井、山东安井及洪湖安井，共计10大生产基地。公司的销售模式包括经销模式、商超模式、特通直营模式、电商模式、新零售模式�种。业绩层面，2023Q1-3实现营业收入102.71亿元，同比+25.93%；实现归母净利润11.22亿元，同比+62.69%。其中，2023Q3实现营业收入33.77亿 元，同比+17.21%；实现归母净利润3.86亿元，同比+63.75%，维持业绩高增长。 图表1公司营收及增速图表2公司归母净利润及增速 140 120 100 80 60 40 20 0 17.00%16.27% 32.25%33.12% 23.66% 22.25% 31.39% 35% 30% 25.9235%% 20% 15% 10% 5% 0% 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 38.23% 14.11% 33.50% 61.73% 38.14% 13.00% 70% 61.37%62.669%0% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 营业总收入（亿元）同比增速 归母净利润（亿元）同比增速 资料来源：同花顺，华安证券研究所资料来源：同花顺，华安证券研究所 2大单品战略清晰，重点发力团餐业务 战略思路清晰，大单品+预制菜肴板块齐头并进。1）战略：公司按照速冻火锅料、速冻面米制品和速冻预制菜肴制品“三路并进”的经营策略和“BC兼顾、全渠发力”的渠道策略，全面提升全渠道大单品竞争力，不断提高速冻食品市场占有率。2）大单品&预制菜肴：新柳伍食品的小龙虾相关产品，安井冻品先生、安井小厨的预制菜肴产品以及安井品牌的虾滑产品增量带动预制菜肴板块业务增长。同时，抓准2023工作重点，重点推进火山石烤肠、麦穗肠以及其他烤串产品的研发、生产、外协和营销推广工作，进一步强化公司在原有强势烧烤渠道上的影响力和产品竞争力。锁鲜装自2019年9月推出市场，逐渐成为C端火锅料产品的代名词，疫情期间居家消费的二次助推，进一步巩固了锁鲜装的市场地位。锁鲜装系列产品定位“超 级大爆品”，公司一如既往地按聚焦资源实现大单品的跃进。 重点发力团餐业务，补齐销售短板。公司按照“渠道扫盲、终端为🖂”的营销渠道策略，将团餐渠道的开发建设作为2023年营销工作的重点。近年来，一方面，随着餐饮业态发展，团餐细分渠道发展较快；另一方面，随着安井小厨等业务的开展，公司具备了更多适配团餐渠道的产品，进一步拓展团餐渠道的时机日益成熟。同时23年商超渠道竞争加剧，公司从B端渠道着手，选择高端菜场、生鲜超市及高消费水平的卖场，给予渠道特别支持，通过特色产品的突破形成示范效应进而带 动整个品类。针对锁鲜装给予终端商物料陈列、临促和试吃（促销产品除外）的支持，阶段性对丸之尊2.0（促销产品除外）再加码冰柜支持等等。 3投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级分业务拆解： 菜肴制品：23年前三季度同比增长47.46%，主要系湖北新柳伍食品集团有限 公司并表带来一部分增量，以及厦门安井冻品先生供应链有限公司及安井小厨增长，荷香糯米鸡等单品表现亮眼，10-11月旺季表现一般，预计Q4收入相对稳健，23年预计菜肴制品收入维持在42%。24-25年并表因素提出后，收入增速贴近公司整体业务发展。 传统速冻火锅料制品：（速冻鱼糜制品、速冻肉制品）营业收入稳步增长，预计 24-25年火锅食材丰富化、品牌化，包括牛羊肉卷、毛肚等火锅食材持续推广，预计该业务吨价增长3%，营收主要由量增带来。 速冻面米制品：23年前三季度营业收入同比增长9.49%，增速有所放缓，主要 受大型连锁商超渠道市场环境影响所致。公司产品在国内的商超客户主要包括大润发、永辉、沃尔玛、物美、苏果、华润万家、天虹、家家悦、河南大张、联华华商等连锁大卖场，预计未来随着线上平台赋能各商超系统，公司同步加强商超线上销售拓展，未来该业务带来增量。结合以上预计23-25年该业务收入增速中枢在7%。 农副产品：23年前三季度营业收入同比增长79.69%，主要系新柳伍的冷冻鱼 糜及鱼副产品并表以及湖北安润增量所致，预计未来3年增速逐步回落。 休闲食品：营收占比极低，较上年同期下滑50.70%，主要系OrientalFoodExpressLimited的常温休闲食品业务销售下滑所致，后续维持稳态发展。 成本&费用： 营业成本：公司原材料占比最高的仍是鱼糜。在战略原材料层面，通过持续多 年的技术提高和工艺改良，公司原材料中淡水鱼糜的战略地位不断提高，对上游淡水鱼糜产业的提早布局使得公司在鱼糜这一战略原材料的充足供应上获得了安全保障，且价格方面相对占有一定优势。其他原材料，如禽肉类、猪肉、牛肉、蛋白、油脂等原料价格呈现稳中略降趋势。公司将根据生产计划开展原材料囤货和期货锁价工作，同时随着产品结构进一步优化，预计整体毛利率稳步上行。 销售费用率：公司坚持“高质中高价”的销售定价策略、“BC兼顾、全渠发力” 的渠道策略。公司销售费用得到有效控制，在销售费用率下降的情况下依然保持了产品市场占有率的持续扩大，品牌力和规模效应进一步体现。 管理费用率&财务费用率：公司规模效应显现，股份支付分摊费用减少、银行存 款利息收入增加等因素影响，期间费用比下降带动利润提升。 3盈利预测及估值分析： 预计2023-2025年收入分别为151.62、180.25、211.02亿元，对应增速分别为24.5%、18.9%、17.1%，归母净利润分别为15.85、19.5、23.35亿元，对应增速分别为43.9%、23%、19.8%，对应2023-2025年PE估值分别为18、15、12X，首次覆盖，给予“买入”评级。 4风险提示： 新品及渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅波动，宏观经济不及预期等。 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 10292 11886 14338 17137 营业收入 12183 15162 18025 21102 现金 5504 6384 7691 9530 营业成本 9508 11809 14030 16382 应收账款 737 684 995 973 营业税金及附加 90 112 133 156 其他应收款 26 33 37 45 销售费用 873 923 1082 1245 预付账款 79 98 140 164 管理费用 342 364 424 492 存货 3137 3772 4357 5084 财务费用 -75 -100 -121 -146 其他流动资产 809 915 1118 1341 资产减值损失 -46 -47 -11 -14 非流动资产 5901 5965 6120 6345 公允价值变动收益 2 0 0 0 长期投资 9 9 9 9 投资净收益 8 24 29 34 固定资产 3343 3207 3146 3